益丰药房（603939）：2020年三季报点评：门店扩张提速，经营质量向好

核心观点与关键数据

• 事件概述：益丰药房2020年前三季度实现营收94.37亿元，同比增长27.72%；归母净利润5.90亿元，同比增长41.16%。Q3单季度营收31.44亿元，同比增长34.42%；归母净利润1.78亿元，同比增长61.59%，扣非后归母净利润1.72亿元，同比增长58.05%。
• 门店扩张：2020年1-9月净增直营门店519家，其中新开512家，收购68家，关闭61家，期末直营门店总数达4883家。Q3门店扩张提速，加盟店规模逐渐扩大，截至2020年9月30日，门店总数达5496家，其中加盟店611家（新开225家，占比36.82%）。
• 医保门店比例：截至2020年9月30日，医保资质直营门店占比81.19%，其中中南、华东、华北地区占比分别为86.52%、75.10%、80.86%，较2019年底均有提升。
• 毛利率：前三季度毛利率36.97%，较半年度提升0.4个百分点。零售业务毛利率38.21%，批发业务10.85%，中西成药、中药、非药品毛利率均有所提升。

研究结论与投资建议

• 盈利预测：预计2020-2022年公司营收分别为132.56、174.98、223.98亿元，归母净利润分别为7.60、9.85、12.42亿元，EPS分别为1.43、1.86、2.34元。
• 估值与评级：给予2021年56-58倍PE估值，合理区间104.16-107.80元，维持“谨慎推荐”评级。
• 风险提示：门店扩张不及预期、新开门店盈利不及预期、医保个人账户份额下降。