盈利能力环比改善，行业底部无需过度悲观——光伏行业季报总结

请务必阅读正文之后的免责条款部分盈利能力环比改善，行业底部无需过度悲观——光伏行业季报总结[table_Authors]徐强(分析师)徐柏乔(分析师)021-38676666021-38676666登记编号S0880517040002S0880525040113本报告导读：光伏板块24年和25Q1业绩虽然仍有一定压力，但是毛利率和净利率等指标环比已明显开始改善，减值的影响也在减弱。我们认为，当前行业已处于周期底部，价格已得到比较充分的调整，需求依然表现出韧性，无需过度悲观。投资要点：[Table_Summary]投资建议：根据国家能源局，2025年第一季度，全国光伏新增并网59.71GW，同比增长30.5%，其中集中式光伏23.41GW，分布式光伏36.31GW。我们认为，在碳中和大背景下，25年国内需求依然有望保持稳定，25年第一季度国内新增并网量的高速增长，证明光伏的需求具备较强韧性，期待新的场景和政策进一步促进行业发展；我们预计2025年国内光伏装机容量将达到280GW，同比小幅增长。2025年全球光伏装机需求将有望达到583GW，同比增长10%，海外新兴市场增速更快。当前行业处于周期底部，价格已得到比较充分的调整，需求依然表现出韧性，给予光伏行业“增持”评级。光伏行业25Q1毛利率和净利率环比提升。2024年，光伏板块合计实现营业收入9737.40亿元，同比下降21.24%；合计实现归母净利润-186.30亿元，同比下降116.88%；板块平均毛利率为12.84%，同比降低8.35个百分点；平均归母净利润率为-1.91%，同比降低10.84个百分点。2025Q1单季度光伏板块合计实现营业收入1887.30亿元，环比下降23.49%；合计实现归母净利润-26.17亿元，环比上升88.67%；板块平均毛利率为10.76%，环比上升1.40个百分点；平均归母净利润率为-1.39%，环比上升7.98个百分点；分板块来看，25Q1单季度大部分环节均表现出环比改善，硅片、逆变器、组件辅材、电站环节改善幅度更大。价格已处于底部区间，减值压力有所减小。光伏行业2024全年计提资产减值损失共480.91亿元，24Q4、25Q1单季度计提资产减值损失分别为242.63亿元、37.52亿元，25Q1同比明显下降。我们认为，产业链价格已经充分调整至底部区间，光伏行业公司已连续计提了较为大额的资产减值损失，后续存货减值的压力会变小。负债率小幅上升，经营性现金流同比改善。光伏板块24Q4、25Q1末的资产负债率分别为61.60%、61.98%，环比小幅上升，板块资产负债率自24Q2开始处于60%以上。24Q4、25Q1单季度经营性现金流净额分别为472.44亿元、-33.03亿元，25Q1现金流同比有所改善，仅硅料和组件辅材是同比下降的，根据历史数据来看，1季度一般是全年的低点，企业需要进行一定的原材料备货，我们认为，由于行业当前处于周期底部，企业开始加强存货管理，更多的实行“以销定产”的策略，现金流表现有望得到更好的控制。风险提示：行业政策波动风险；行业需求下滑风险；竞争加剧风险；新技术替代风险；产品价格波动风险。 目录1.光伏年报及一季报综述..............................................................................31.1.季度盈利能力变化趋势........................................................................81.2.费用率变化趋势..................................................................................101.3.资产减值损失情况..............................................................................112.光伏板块经营质量表现............................................................................112.1.现金流：24年下降，25Q1同比收窄...............................................112.2.偿债能力稳定，周转速率下降..........................................................123.投资策略....................................................................................................144.风险提示....................................................................................................17 请务必阅读正文之后的免责条款部分2of19 请务必阅读正文之后的免责条款部分3of191.光伏年报及一季报综述我们选取48家光伏上市公司，划分为8个子板块进行年报季报分析。2024年，光伏板块合计实现营业收入9737.40亿元，同比下降21.24%；合计实现归母净利润-186.30亿元，同比下降116.88%；板块平均毛利率为12.84%，同比降低8.35个百分点；平均归母净利润率为-1.91%，同比降低10.84个百分点。分板块来看，2024年仅逆变器环节归母净利润同比增长7.46%；光伏设备、电站、其他辅材、组件辅材、硅料、电池组件、硅片环节分别同比下降9.52%、22.56%、71.74%、86.50%、118.72%、166.18%、331.86%；毛利率方面，2024年仅电站环节毛利率同比增长3.54个百分点，其他环节均同比下降，逆变器、组件辅材、光伏设备、其他辅材、电池组件、硅料、硅片环节分别同比下降0.78、3.85、5.68、6.66、8.65、15.75、24.70个百分点。表1：光伏板块2023-2024年经营情况对比毛利率（%，百分点）归母净利润（百万元，%）同比增长23年24年同比增长23年24年-2.2641.6533.35-8.3045582510116.2628.9526.46-2.491634276421.5330.5128.11-2.4091412.3929.7726.73-3.049025.2048.3846.93-1.4546145.9436.5532.90-3.651256127333.5136.1130.43-5.6889128063-33.8726.446.39-20.0513574-7039-0.3527.5318.12-9.41107034135-54.6240.351.07-39.285763-2718-22.2227.7612.01-15.7530039-5622-51.9520.25-9.08-29.333416-9818-38.4215.73-7.32-23.05741-2697-43.6814.74-2.22-16.961502-2134-56.2812.75-14.32-27.07236-2361-27.6542.4918.98-23.511461-47.8319.15-5.56-24.707355-17054-58.9416.49-9.94-26.43757-5319-50.2815.363.19-12.17527-856-46.6614.740.73-14.02816-591-36.2318.267.44-10.8210751-8618-29.2015.869.59-6.265531-3443-14.0218.134.48-13.657039-4656 归母净利润率（%，百分点）同比增长23年24年-44.9325.3414.28-11.0669.1818.7014.639261.3111.309.4264-29.153.992.5252814.4028.6626.191.3619.9313.84-9.5219.8213.43-151.869.76-7.65-17.41-61.3710.904.22-147.1735.29-36.68-71.97-118.7211.84-2.85-14.69-387.425.78-34.55-40.32-464.166.24-36.93-43.18-242.106.49-16.37-22.85-1100.462.25-51.42-53.67-44-103.0323.63-0.99-24.62-331.866.64-29.49-36.13-802.922.79-47.69-50.47-262.644.30-14.05-18.34-172.474.37-5.94-10.31-180.158.30-10.44-18.74-162.254.88-4.29-166.148.63-6.64-15.27 同比增长-4.07-1.88-1.48-2.47-6.09-6.39-6.67-9.17 请务必阅读正文之后的免责条款部分5of19按单季度拆分，2024Q4单季度光伏板块合计实现营业收入2466.60亿元，同比下降21.87%；合计实现归母净利润-230.95亿元，同比下降1121.09%；板块平均毛利率为9.36%，同比减少6.76个百分点；平均归母净利润率为-9.36%，同比减少10.08个百分点。分板块来看，24Q4单季度逆变器环节的归母净利润同比增速为56.85%，是仅有的同比增长的环节；其余环节都同比下降，光伏设备、硅片、电站、组件辅材、其他辅材、硅料、电池组件环节的归母净利润同比下降67.91%、120.54%、152.36%、203.85%、205.13%、543.05%、1562.09%；毛利率方面，24Q4单季度仅电站同比增长4.13个百分点，其余环节均降低。表2：光伏板块2023-2024年Q4单季度经营情况对比毛利率（%，百分点）归母净利润（百万元，%）归母净利润率（%，百分点）同比增长4Q234Q24同比增长4Q234Q24同比增长4Q234Q24同比增长-31.4740.5822.99-17.601,044-450-143.1323.08-14.53-37.61181.0431.8523.91-7.9341174180.2717.6511.32-6.33-30.8027.0518.49-8.56200167-16.446.728.111.3920.5830.3221.57-8.7615-5-129.832.93-0.72-3.6525.5947.3743.53-3.8412214418.4626.6225.11-1.5110.3436.2032.15-4.04404107-73.4819.604.71-14.8917.9634.9924.87-10.122196705-67.9117.064.64-12.42-14.3114.832.45-12.38-2728-306612.39-9.85-12.92-3.073.9722.1915.80-6.391326-163-112.265.40-0.64-6.04-59.2619.70-12.25-31.95648-1619-349.9818.77-115.16-133.93-9.0418.388.77-9.61-754-4847-543.05-1.35-9.57-8.22-44.386.94-12.44-19.38-2,772-375735.54-26.42-64.38-37.96-13.78-14.75-8.196.56-578-1,06784.78-25.32-54.27-28.95-38.298.77-9.28-18.0499-79