2024年业绩符合预期，25Q1业绩高增长

投资要点 事件：公司发布] 2024年报&2025年一季报。2024年实现收入30.5亿元（+16.8%），归母净利润为6.1亿元（+80.8%），扣非归母净利润4.3亿元（+44.9%）。2025Q1公司实现收入9.8亿元（+75.8%），归母净利润3.1亿元（+224.9%），扣非归母净利润2.1亿元（+1150.2%）。 25Q1利润增长强劲，全年业绩可期。2024年分季度来看，Q1/Q2/Q3/Q4分别实现收入5.6/7.5/9.3/8亿元，同比+0.4%/+12.3%/+37.6%/+14%，下半年收入高于上半年，主要系胰岛素接续集采价格于2024年下半年执行。全年公司胰岛素制剂销量7477万支（+2%）。2025Q1公司业绩大幅增长，预计主要系胰岛素制剂量价齐升。2025年公司股权激励考核净利润目标为11亿元，我们看好公司全年业绩增长。 接续集采受益，利润率提升。2024年毛利率74.8%，同比+1.6pp，毛利率提升预计主要系集采执行价格变化和收入结构变化。费用端，全年研发费用/销售费用/管理费用分别为5.4/11.7/2.6亿元，对应收入占比分别为17.8%/38.3%/8.4%，分别同比-1.4pp/+2pp/+0.1pp。公司核心在研产品GZR18、GZR4陆续进入三期临床阶段，研发投入稳中有增，资本化占比提升，研发费用率稳中略降。销售费用率提升主要系扩增销售人员及加大学术推广力度。2024年公司覆盖医院提升至4.1万家，胰岛素国内市场份额持续提升。24年公允价值变动收益1.6亿元，主要系处置交易性金融资产。综合以上因素，公司全年扣非归母净利率为14.1%，同比+2.7pp。 发布2024年限制性股票激励计划修订稿，业绩目标彰显公司经营信心。公司近日发布2024年限制性股票激励计划（草案修订稿），本次激励计划对2026年设置考核目标为净利润不少于14.3亿元。激励目标设置彰显管理层对公司业绩增长信心。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年归母净利润分别为11亿元、14.7亿元、17亿元，我们看好公司胰岛素国内集采后放量+出海欧美的增长潜力，维持“持有”评级。 风险提示：产品价格下降风险、在研管线进展不及市场预期风险、市场竞争风险、产品海外审评审批不及预期风险、关税风险。 指标/年度 关键假设： 假设1：2024年胰岛素接续集采中标；根据集采报量数据测算，公司产品中标价加权平均涨幅约在20%-30%。据此我们假设，公司2025年国内胰岛素出厂价平均涨幅分别为16%，2026-2027年价格保持稳定，销量分别同比增长24%、11%、12%。 假设2：公司三款三代胰岛素已于2023年向美国FDA递交上市申请并获得受理，预计公司将积极推动上述产品的获批；假设上述产品于2026年在美国、欧洲上市，并于2026年上述产品合计实现销量1900万支，2027年总销量增速为85%。 基于以上假设，我们预测公司2025-2027年分业务收入如下表： 表1：分业务收入及毛利率