首次覆盖：百年寿险，砥砺前行

评级及分析师信息 百年寿险巨擘，业绩稳健增长 友邦保险深耕亚太市场，拥有百年历史，是泛亚地区最大的独立上市人寿保险集团。公司业务覆盖18个市场，2024年税后营运利润创历史新高，同比增长6.3%至66.05亿美元；新业务价值同比增长18%至47.12亿美元；价值率提升至54.5%，展现强劲增长动能。2024年资本充足率达257%，远超监管要求，财务状况稳健。 高质量代理+高价值产品，构筑竞争优势 公司代理人渠道持续优化，2024年新业务价值同比增长15.2%，新业务价值率达67.6%，持续行业领先。伙伴分销渠道通过与亚太地区多家领先银行建立长期战略性合作关系触达高价值客群，并与区域性银行合作实现当地市场覆盖，新业务价值同比增长28%。公司长期践行“最优代理”策略，MDRT会员数连续10年全球第一。产品端以长期保障型为主，从客需出发首创个性化定制产品，盈利稳定，续保率达95%，高价值产品组合进一步提升盈利能力。 聚焦亚太市场，分享发展红利 友邦在中国内地推进“分改子”战略，市场拓展加速，2024年新业务价值率达56.1%，远超行业均值。中国香港市场复苏，2024年新业务价值同比增长23%，价值贡献重回集团内各地区首位。“泰新马”市场价值率高（2024年公司在泰国市场NBV高达99.5%，远超其他地区），增长潜力值得期待。一方面，较高的新业务价值率表明公司在这些地区定价能力较强，竞争优势较大；另一方面，通过多市场布局有助于集团分散风险，提高经营稳定性。 联系电话： 投资建议 考虑到公司在中国内地的区域扩张战略稳步推进，中国香港市场客户对储蓄产品的强劲需求持续，东南亚具备市场潜力、公司竞争优势较大，我们预计公司2025-2027年保险收益分别为208.41/224.36/241.68亿美元，归母净利润分别为71.12/77.01/83.54亿美元，对应EPS分别为0.67/0.72/0.78美元，对应EVPS分别为6.66/7.15/7.68美元。 公司作为全球布局的人身保险公司，长久以来凭借高价值的产品结构、高素质的代理人队伍和中高端客群，2016年以来PEV平均估值在2.1x左右，高于内资险企H股估值。考虑到最低值和最高值分别为1.1x和3.1x，按照5月6日收盘价60港元（按照汇率1港元=0.1289美元）计算的2025-2027E PEV分 别为1.16x/1.08x/1.01x，距离历史最高值仍有一定空间，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 宏观经济增长不及预期；自然灾害频发；监管政策发生变化；资本市场大幅波动；新单销售不及预期。 正文目录 1.百年友邦，寿险典范...........................................................................51.1.历经百年，聚焦亚太稳步扩张.................................................................51.2.股权结构分散，管理层能力突出...............................................................61.3.业绩稳健增长，资本实力强劲................................................................101.4.分红持续稳健，夯实投资者信心..............................................................122.借助高质量渠道+高价值产品，实现价值增长......................................................122.1.最优代理构筑核心优势，伙伴分销打造新增长极.................................................122.2.产品主打保障型，价值率高盈利稳定..........................................................152.3.投资风格稳健，重视资负匹配................................................................193.聚焦泛亚地区，分享发展红利..................................................................213.1.中国内地：“分改子”成效显著，为集团发展提供动能...........................................213.2.中国香港：经营指标向好，集团内部地位重回首位...............................................233.3.泰新马：市场潜力值得期待..................................................................254.盈利预测与估值.............................................................................265.风险提示...................................................................................27 图表目录 图1 2024年友邦集团执行董事、首席CEO兼总裁李源祥的实际薪酬构成..............................................................................10图2友邦税后营运利润及其同比增速..................................................................................................................................................11图3友邦新业务价值及其同比增速.......................................................................................................................................................11图4友邦新业务价值同比增速较中国内地同业更稳定...................................................................................................................11图5友邦年化新保费及其同比增速.......................................................................................................................................................11图6友邦新业务价值率较中国内地同业更高且稳定.......................................................................................................................11图7集团资本覆盖率.................................................................................................................................................................................11图8公司每股营运利润和每股股利逐年稳健增长............................................................................................................................12图9友邦保险各渠道新业务价值贡献..................................................................................................................................................13图10友邦保险各渠道新业务价值率....................................................................................................................................................13图11友邦保险集团MDRT会员人数（人）.........................................................................................................................................14图12友邦中国代理人2023年人均NBV领先同业............................................................................................................................14图13代理人渠道新业务价值规模(百万美元)及增速.....................................................................................................................14图14代理人渠道年化新保费规模(百万美元)及增速.....................................................................................................................14图15伙伴分销新业务价值规模(百万美元)及增速..........................................................................................................................15图16伙伴分销年化新保费规模(百万美元)及增速..........................................................................................................................15图17友邦保险各类型产品VONB贡献..................................................................................................................................................16图18友邦保险各类型产品PVNBP Margin.............