美联储系列十九：密切关注美联储5-6月的QT政策

——美联储系列十九 研究院宏观组 宏观事件 徐闻宇xuwenyu@htfc.com从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 北京时间2025年5月8日凌晨2点，美联储将公布5月利率决议。 五一假期期间亚洲货币大幅上涨，后期需要关注的是这种反向对冲向欧洲货币传导的可能。美联储3月会议上已经开始放缓QT，外汇市场波动或影响美联储QT政策。 核心观点 高聪gaocong@htfc.com从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648 ◼密切关注美联储QT政策 1）从经济增长/劳动力市场的角度而言，美国劳动力市场继续保持稳健，降低短期降息紧迫性——4月单月新增非农17.7万人（存量增速1.19%），缺口719.2万（空缺率4.2%低位），薪资增速+4.1%（周薪）。需要关注的是4月景气指数回落对于预期的影响。 2）从通货膨胀的角度而言，尽管OPEC+增持削弱成本压力，但是随着关税战下美国国内库存的消耗（2月库存消费比降至1.35），潜在通胀压力仍有上升风险，美联储另一只手将随时关注潜在风险。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 3）对于美国国内而言，资产负债表收缩带来的美元资产压力逐渐上升，未来需要密切关注的是随着压力的上升，美联储QT政策的结束甚至逆转（重新QE）。 ◼策略 我们预计美联储5月继续调低对经济的展望，为降息预留空间。 美元：短期继续持有前期风险情景下的波动率多头（+VIX）头寸，并关注欧洲投资头寸的对冲需求下逢高降低欧元多头（+EUR），贸易战下强非美货币并非好事。 美债：关注美元资产压力，预计收益率曲线陡峭后仍将回到扁平化（-2s10s）。趋势的角度，伴随着5月风险的再次上升，或抬升市场对美联储6月更快降息的定价（+2s）。 中债：维持战略性陡峭化头寸（+2s10s）持有。尽管3月下旬以来的风险情境下国债波动上升，但是预计长期调整仍在，短期维持T和TL看空不做空的判断。 商品：短期风险情景下，商品需求或继续面临挑战；重点关注供给侧因素对于商品定价的影响。建议继续关注商品调整后的配置型机会。 ◼风险 经济数据短期向下波动，流动性超预期宽松 目录 宏观事件............................................................................................................................................................................................1核心观点............................................................................................................................................................................................1货币条件：波动率仍有放大空间.....................................................................................................................................................4流动性：关注美联储扩表的可能.....................................................................................................................................................5实体：弱需求的预期始终未解除.....................................................................................................................................................6通胀：贸易战价格压力短期上升.....................................................................................................................................................7利率：预计5月继续不降息.............................................................................................................................................................8资产负债表：关注5月对扩表的定价.............................................................................................................................................9财政：紧缩预期的可能结束....................................................................................................................................................9货币：关注点在扩表而非降息..............................................................................................................................................10宏观策略：短期改善不降低对风险的关注....................................................................................................................................11 图表 图1：美国金融条件继续宽松丨单位：指数点，%.......................................................................................................................4图2：BTFP项目余额清零丨单位：亿美元....................................................................................................................................4图3：美国金融压力波动率分项承压丨单位：指数点..................................................................................................................4图4：美国金融资产短期表现出反弹丨单位：%...........................................................................................................................4图5：美联储RRP短期有所回升丨单位：万亿美元.....................................................................................................................5图6：央行流动性工具未显示压力丨单位：亿美元......................................................................................................................5图7：家庭信贷增速一季度维持低位丨单位：%YOY....................................................................................................................5图8：政府杠杆斜率继续放缓丨单位：%，%GDP.......................................................................................................................5图9：货币条件和实体景气未收敛丨单位：指数点......................................................................................................................6图10：暂缓加息带来的改善有限丨单位：指数点，BP...............................................................................................................6图11：GDP一季度负增长丨单位：%YOY.....................................................................................................................................6图12：生产率放缓但成本韧性增强丨单位：%YOY......................................................................................................................6图13：美国通胀热力图显示3月核心通胀暂未进一步上升|单位：STD.................................................................................7图14：CPI和核心CPI同比放缓丨单位：%YOY...........................................................................................................................7图15：二手车和新车CPI同比走势丨单位：%YOY......................................................................................................................7图16：市场预期5月降息概率2.5%丨单位：%PCT................................................................