资产配置周报：历史上的原油价格战，油价下跌带来的机会

——资产配置周报（2025/04/28-2025/05/02） 投资要点 ➢全球大类资产回顾。5月2日当周，五一假期前A股表现分化，科创跑赢主板，假期期间海外股市表现亮眼，美股、欧股悉数上涨，恒生科技指数表现最佳；主要商品期货皆收跌；美元指数小幅上涨，人民币升值，日元、欧元贬值。1）权益方面：恒生科技指数>德国DAX30>纳指>日经225>法国CAC40>道指>标普500>恒生指数>英国富时100>科创50>创业板指>深证成指>沪深300指数>上证指数。2）原油价格大幅下跌，沙特暗示无意进一步减产，部分成员国计划在6月前加速增产，加剧市场对供应过剩的担忧。3）工业品期货：南华工业品价格指数下跌，炼焦煤、水泥皆小幅回落，螺纹钢小幅上涨，混凝土维持不变；乘用车日均零售5.15万辆，环比上升14.84%，同比10.00%；BDI上升3.50%。4）国内利率债收益率分化，全周中债1Y国债收益率上行0.98BP至1.46%，10Y国债收益率下行3.63BP收至1.6243%。5）美债收益率上行，短端快于长端，2Y美债收益率当周上行9BP至3.83%，10Y美债收益率上行4BP至4.33%。6）美元指数收于100.05，周上涨0.48%；离岸人民币对美元升值1.06%；日元对美元贬值0.55%。 ➢国内权益市场。至4月30日当周，风格方面，成长>消费>周期>金融，日均成交额为10836亿元（前值11177亿元）。申万一级行业中，共有10个行业上涨，21个行业下跌。其中，涨幅靠前的行业为传媒（+2.69%）、计算机（+2.47%）、美容护理（+2.46%）；跌幅靠前的行业为房地产（-3.04%）、综合（-2.75%）、社会服务（-2.63%）。 ➢历史上的原油价格战。至5月2日当周，国际油价大幅下跌，主要由于沙特有意夺回失去的市场份额，并阻碍非OPEC+国家的产量增长；沙特将继续取消减产，并表示在OPEC+国家减产5年后，已准备好应对长期的低油价。根据Argus报道，OPEC秘书处5月3日表示，由八个OPEC+成员国组成的核心小组已同意连续第二个月加速实施部分减产计划；短期原油仍然承压。自1980年起，历史上发生过四次价格战，分别是1985年11月起（13个月）、1997年11月起（17个月）、2014年11月起（22个月）、2020年3月起（2个月）。历史上的价格战发起国主要是沙特，多为维护市场份额，打击竞争对手的产量为目的。最近的两次价格战，如2014年主要是打击美国页岩油产能，但最终未能实现，并于2016年底形成新的减产联盟OPEC+；2020年的价格战时间较短，主要由于新冠病毒疫情的原因；价格战的背景多是短期需求发生重大变化，以及个别国家的产量出现大幅提升。 ➢油价下跌带来的机会。历史上的经济拐点时，油价多与美债收益率走势同步，但是当前美债并未完全发挥避险功能，我们认为当前油价的下跌除OPEC+取消减产因素外，也与全球的需求走弱有关。S&P编制的全球制造业PMI从3月份的50.3降至4月份的49.8，这是今年以来首次显示整体商业状况略有恶化。5月2日当周油价下跌的同时，全球股市却多在上涨，说明市场对于贸易谈判的预期回升。由于OPEC+联盟是2016年底成立，限产保价的功能仍存在，我们认为当前全球的原油库存仍然偏低，生产企业的大幅增加资本开支意愿较低，油价的长期基本面仍有支撑。油价下跌有利于制造业的成本降低，短期炼化企业或会有一定的库存跌价损失，但是以需求带动的底部上涨的过程中，下游价差则会扩大。我们认为当前市场拥有成本规模优势的企业或将保持开工率，挤出行业落后产能，利好炼化一体化龙头。 ➢风险提示：周度基金仓位为预估，存在偏差风险；关税政策存在不确定性；特朗普政策不确定性；国内价格走弱的影响等。 正文目录 1.核心观点：历史上的原油价格战，油价下跌带来的机会..............5 1.1.市场观点与资产配置建议............................................................................51.2.全球大类资产回顾.......................................................................................51.3.国内权益市场回顾.......................................................................................6 2.利率及汇率跟踪...........................................................................7 2.1.资金面：短期受长假扰动，中长期依然较为充裕........................................72.2.利率债：市场主线逐步向基本面回归，关注重要关口处方向选择...............72.3.汇率：关税进展转向乐观，人民币汇率迎来修复窗口.................................8 3.原油、黄金、金属铜等大宗跟踪..................................................8 3.1.能源跟踪.....................................................................................................83.2.黄金跟踪...................................................................................................103.3.金属铜跟踪................................................................................................12 4.行业及主题................................................................................14 4.1.行业高频跟踪............................................................................................144.2.主要指数及行业估值水平..........................................................................16 5.重要市场数据及流动性跟踪.......................................................17 5.1.国内假期消费：出行及旅游消费表现较好，票房平淡...............................175.2.国内4月制造业PMI受关税影响明显.......................................................185.3.美国一季度GDP增速转负........................................................................195.4. 4月美国非农保持韧性，美联储降息节点或将推迟....................................205.5.资金及流动性跟踪.....................................................................................21 6.假期市场资讯............................................................................21 6.1.海外市场资讯............................................................................................216.2.国内市场资讯............................................................................................226.3.政策面.......................................................................................................22 7.财经日历...................................................................................23 8.风险提示...................................................................................23 图表目录 图1全球主要大类资产周度表现，%............................................................................................6图2中债美债周度表现，BP.........................................................................................................6图3申万一级行业周度涨跌幅，%................................................................................................7图4原油价格，美元/桶................................................................................................................9图5天然气价格，美元/百万英热..................................................................................................9图6美国原油产量与钻机数，万桶/日，台...................................................................................9图7美国燃料库存，百万桶..........................................................................................................9图8美国炼厂原油加工量及开工率，万桶/天，%.......................................................................10图9中国原油进口及炼厂加工量，万吨/天.................................................................................10图10美国汽油与原油现货价差，美元/桶..........................................