详解俄乌停火进程及潜在影响

详解俄乌停火进程及潜在影响 |报告要点 2025年以来，市场预期俄乌停火概率呈现“过山车”趋势，市场预期剧烈波动折射出俄乌冲突的复杂性与博弈长期化趋势。本文旨在梳理俄乌停战进展及当前的主要阻碍，同时深入剖析俄乌冲突过去给全球资产表现、贸易格局带来的影响，最后梳理若最终俄乌停火可能存在的投资机会，供投资者参考。 |分析师及联系人 详解俄乌停火进程及潜在影响 ➢俄乌冲突有望结束？——停火预期“过山车”，停战仍存阻碍 相关报告 年初特朗普政府推动的复活节前停火计划引发市场乐观情绪，市场预期俄乌停火概率攀升。但随着谈判进入停滞期，俄乌停火协议频繁破裂、冲突僵持以及国际调解受挫等因素，俄乌停战可能性显著下降。近期随着普京提议与乌会谈，市场预期停火概率有所回暖。市场预期剧烈波动折射出俄乌冲突的复杂性与博弈长期化趋势。尽管短期停火窗口仍存，但各主要相关方核心利益分歧、外部干预矛盾及战场态势胶着，共同构成停战前景的三重阻碍，短期内达成和平协议的概率或较低。 1、《2025年一季度基金重仓配置分析》2025.04.252、《 中概 股 的 潜在 风 险 及其 影 响评 估 》2025.04.24 ➢俄乌冲突后的贸易格局变化：欧俄贸易脱钩、中俄贸易合作深化 虽然俄乌两国占全球进出口比例不高，但其均是全球能源、工业原材料及农产品的重要供给国，且过去俄乌进出口均高度依赖欧盟。俄乌冲突发生后，欧盟与俄罗斯贸易在相互制裁背景下迅速脱钩，一方面，欧盟减少对俄高依赖产品如矿物燃料、珍珠宝石及贱金属的进口，转向挪威、美国、中东等地区；俄罗斯则积极为被制裁产品寻找新买家，中国、印度承接大量需求。另一方面，欧盟也减少俄对欧高依赖产品如电气机械、化工、运输设备等的出口，而俄罗斯转向中国购买。整体来看，中国对俄罗斯进出口份额实现提升，双方产业互补进一步推动贸易关系强化。 ➢中俄能源贸易展望：中俄能源合作深化的格局或难以改变 俄乌冲突深刻重塑了欧亚大陆能源贸易版图，推动全球能源格局进入深度调整期。在欧盟与俄罗斯相互制裁的背景下，欧俄能源贸易加速脱钩，双方均通过多元化战略重构供应链，欧洲转向美国、挪威、中东进口能源产品；俄罗斯能源出口则形成"西退东进"的新格局。而我国是俄罗斯能源东移的重要承接对象，对我国来说，俄罗斯能源性价比及安全性优势突出，中俄能源合作深化有效提升我国能源供应的稳定性。如若战后美欧解除对俄能源贸易限制，在欧洲能源安全顾虑、俄能源东移战略、俄欧运输通道毁坏背景下，中俄能源合作深化趋势也难以在短期逆转。 ➢战后重建叙事：乌克兰重建资金来源和中企参与度均有不确定性 据世界银行估计，乌克兰重建资金需求达5240亿美元，主要集中在住房、能源和采掘、交运、农业等方面，但其重建资金来源存在不确定性。一方面，乌克兰目前重建资金缺口仍大。另一方面，虽然乌克兰重建资金来源有冻结俄资产挪用、美乌双边重建基金、G7国际贷款、国际金融机构拨款等多种渠道，但受制于地缘博弈和法律障碍，实际到位资金不确定。此外，中企参与积极性及可参与度也具不确定性，如若美国顺利通过矿产协议主导乌克兰重建，或将压缩中企与乌合作空间。其次，乌克兰政治风险或难以完全消除，不确定性压制中国企业的重建参与积极性。 ➢大类资产视角：俄乌停火或提振欧、俄股市及卢布市场表现 若俄乌顺利停火，卢布或受益于俄乌停火后市场对俄罗斯经济恢复再评估。此外，欧洲股市或受益于企业成本压力下降，盈利改善预期，及市场偏好回升或迎来修复；俄罗斯股市或受益于各国解除对俄制裁、企业基本面和外部环境改善而驱动的投资者回归；而原油短期内或存在回调压力，天然气受制于运输管道毁坏短期内或难以恢复供应，我们预计冲突缓解对其影响有限。 扫码查看更多 风险提示：全球经济不及预期；西方维持对俄制裁；地缘政治冲突加剧。 正文目录 1.进展梳理：从冲突僵持到停战信号....................................51.1俄乌停火预期“过山车”，市场预期波动较大......................51.2俄乌问题各方分歧难调，停火并非水到渠成.......................52.俄乌冲突过去如何影响世界？........................................72.1短期冲击：降低风险偏好&供应链断裂恐慌........................72.2长期影响：欧俄贸易脱钩&全球能源格局重构.....................103.俄乌停火后将有何投资机会？.......................................203.1乌克兰重建需求较大，但资金来源不确定........................203.2中企参与重建机会或有限，关注已有业务基础的企业..............233.3大类资产视角，可关注欧、俄股市及卢布的表现..................244.风险提示.........................................................26 图表目录 图表1：市场预期俄乌停火概率情况......................................5图表2：从各方主要立场与诉求来看，目前各方分歧较大，距离最终停火或还有一段时间................................................................7图表3：俄乌冲突压制市场风险偏好，部分强相关资产受冲击影响较大........8图表4：回顾俄乌冲突发生后国内股票市场涨跌情况，冲突当日万得全A下跌2.1%，国防军工、石油石化表现相对较好........................................8图表5：俄乌两国在全球农产品、贱金属、能源等产品供应上具有重要地位....9图表6：俄乌作为连接欧亚大陆的重要运输通道，冲突扰乱了农产品、能源、金属的运输................................................................9图表7：部分商品短期受到俄乌冲突的负面冲击，但长期来看，情绪扰动已逐步消失，多数商品价格恢复至冲突前水平.....................................10图表8：俄乌两国占全球贸易的份额.....................................11图表9：2021年俄乌两国的出口结构....................................11图表10：冲突发生后，俄罗斯出口转向中国和印度，对EU28及美国的出口大幅减少...................................................................11图表11：冲突发生后，乌克兰出口EU28份额占比进一步提升...............11图表12：进出口视角来看，俄乌冲突发生后，欧盟、乌克兰与俄罗斯贸易迅速脱钩，中俄贸易关系得到强化，俄罗斯对中国、印度的进口依赖度提升..............12图表13：俄罗斯和欧盟贸易关系的脱钩主要源于贸易制裁..................13图表14：作为EU28对俄罗斯进口贸易制裁相关的产品大类——矿产品、珍珠宝石、贱金属从俄罗斯进口规模均大幅减少.....................................13图表15：EU28寻求制裁产品的进口替代渠道，美国、挪威、中东补位.......14图表16：俄罗斯出口方东移，中国和印度承接了大部分俄罗斯被制裁产品的出口需求...................................................................15图表17：作为欧盟对俄罗斯出口贸易制裁相关的产品大类——电气机械、运输设备出口至俄罗斯规模均大幅减少...........................................15图表18：俄罗斯的应对——对EU28高度依赖的产品均转变成中国进口.......16图表19：中国大部分品类出口俄罗斯增加，精密仪器/运输设备出口填补俄罗斯西方断供缺口...........................................................17图表20：多数品类从俄罗斯进口增加，矿产品占据主要份额................17 图表21：中国从俄罗斯进口原油的均价低于其他渠道......................18图表22：中国从俄罗斯进口原油增速的量价贡献拆分......................18图表23：俄罗斯能源出口形成了"西退东进"的新格局......................19图表24：欧俄之间天然气运输管道被毁，短期或难修复....................19图表25：俄乌冲突发生前后俄、乌、中、欧贸易情况一览..................20图表26：乌克兰重建资金需求达5240亿美元.............................21图表27：2025年恢复和重建的重点行业领域资金缺口仍大.................21图表28：乌克兰重建资金来源具备较强不确定性..........................22图表29：伊拉克重建也面临较大的资金缺口..............................23图表30：美方对伊拉克重建资金的实际拨付比例并不太高..................23图表31：在乌克兰有基建基础的公司梳理................................23图表32：俄乌冲突停止概率大涨时，主要相关资产的市场表现..............24图表33：俄乌止战情形下的大类资产研判................................25 1.进展梳理：从冲突僵持到停战信号 1.1俄乌停火预期“过山车”，市场预期波动较大 俄乌停火预期“过山车”，市场预期俄乌停火概率波动大。2025年来，围绕俄乌局势出现一系列关键动态。美国总统特朗普频繁发声，先后表示计划迅速会见俄罗斯总统普京，强调推动复活节前俄乌停火计划。同时，美俄就结束俄乌冲突达成恢复外交、通过谈判结束冲突等四点共识，白宫顾问也敦促乌克兰缓和局势。泽连斯基在相关会面中也就矿产协议等问题开始与美协商，2025年3月12日乌克兰表明愿意接受美国提出的30天临时停火。随着各方密集发声与行动之下，市场对俄乌停火的预期概率攀升至77%。但随着谈判进入停滞期，俄乌停火协议频繁破裂，战场僵持、外部援助不确定性增加以及国际调解受挫等因素，俄乌停战的可能性一度下降至43%。近期随着俄罗斯总统普京提议与乌克兰举行多年来的首次双边会谈及美国总统特朗普表明将在未来3天公布有关俄乌冲突的和平计划后，市场预期俄乌停火概率再度上升。 1.2俄乌问题各方分歧难调，停火并非水到渠成 从当前的局势看，各方在针对俄乌冲突问题上仍有较大的分歧，短期内达成和平协 议的概率或较低。目前俄乌两国冲突承受能力已逼近临界点，形成了既不愿停火又难以持续作战的胶着状态。俄罗斯在军事层面表现出较强持久力，然而经济和社会层面的压力不断累积，社会稳定性受损；而乌克兰面临严重的兵员短缺和社会矛盾，加之选举延期导致政府公信力遭受挑战，且其战局发展很大程度上取决于外部援助。随着特朗普政府以调停者角色参与斡旋，其立场和举措带来了新变数，致使美欧在对俄乌问题的立场上产生裂痕，而且俄乌关于主权这一核心利益的分歧也为停火增添阻碍。 1）美国核心诉求主要为尽快停止战争，降低美国在俄乌冲突中的消耗，并对前期投入获取一定补偿。对待俄罗斯