央行改革是否会带来更多的货币纪律？

央行改革是否导致更严格的货币纪律？ Alexander Jung, Davide Romelli,Etienne Farvaque 免责声明：本报告不应被视为代表欧洲中央银行（ECB）的观点。所表达的观点是作者的观点，不一定反映ECB的观点。 摘要 本研究探讨了改变法律央行独立性问题（CBI）的改革对货币政策纪律和可信度的影响，这两个是塑造价格稳定的关键机制。利用1972年至2023年超过50年的155个国家样本，我们表明，提升CBI的改革加强了货币纪律和央行的可信度。较大的改革以滞后方式增强货币纪律，并在十年后达到完全效果。央行改革对未逆转早期改革的国家在货币纪律方面的冲击更大。CBI改革在民主国家、浮动汇率国家和无货币政策战略国家的影响最为显著。当公共债务占GDP比率较高时，CBI对货币纪律和可信度的影响被放大。这些发现强调了CBI作为影响价格稳定的关键因素的重要作用，并突出了削弱制度自主性的相关风险。 关键词独立性、货币增长、货币政策、制度性改革、本地预测。 非技术性摘要 始于20世纪90年代，许多国家推行旨在提升央行法律独立性及货币政策透明度的改革。本文考察了改变央行独立程度改革如何影响货币政策纪律与信誉——这两个塑造物价稳定的关键机制，并凸显了央行独立性（CBI）在促进物价稳定中的持久作用。通过对155个国家超过50年（1972-2023年）的数据分析，我们表明CBI能提升货币政策纪律并强化央行信誉。研究结果表明，规模较大的改革会对货币政策纪律产生滞后效应，在十年后才充分发挥作用。央行改革对未逆转先前改革的国家影响更大。CBI改革对民主国家、实行浮动汇率制度以及未制定货币政策战略的国家具有最强效果。这些发现凸显了CBI在塑造影响物价稳定关键机制中的核心作用，同时指出了削弱制度自主性的风险。我们得出以下关键结论： 改革发挥的关键作用：提高法定资本充足率（CBI）的改革能够长期提升货币纪律和信誉。CBI改革限制了过度货币供应增长，这是通货膨胀的主要驱动因素。CBI改革还增强了央行的信誉，从而使通货膨胀预期与公开宣布的通货膨胀目标保持一致。这些结果表明，保持和加强制度自主性对于维持物价稳定的关键效益。 政治和制度条件很重要：CBI的有效性取决于政治和制度框架。CBI对货币纪律和信誉的影响在民主国家更强，它激励政策制定者避免通货膨胀性的货币扩张。其影响在汇率灵活的国家和没有预先定义的货币政策策略的国家也同样显著。此外，在公共债务占GDP比率较高的国家，CBI对货币纪律和信誉的影响更为重大。 政策改革的启示：央行独立（CBI）是提升货币政策在控制通胀方面的有效性的关键制度特征。设计央行改革方案的政策制定者应考虑现有的财政框架和货币体系。例如，将央行改革与增强货币与财政政策协调性的财政改革相结合，可能放大CBI的长期通胀稳定效应。改革还应考虑国家的更广泛政治环境，因为在民主制度薄弱的国家，CBI对货币纪律和信誉的影响较弱。因此，加强民主治理可以通过确保问责制和减少政治干预来放大CBI的效益。 1. 引言 价格稳定仍然是央行面临的最重大挑战之一，尽管央行独立（CBI）已成为许多国家货币政策的基石（参见图1）。央行独立是指中央银行与政治压力的机构性分离，使其能够不受或极少受政府干预地执行货币政策。自20世纪80年代末以来，许多央行实施了改革，以强化其首要目标——价格稳定，禁止向政府直接贷款，并提高透明度和问责制。1罗戈夫（Rogoff, 1985）和亚历山德罗尼-奥尔特加（Alesina and Summers, 1993）的基础性研究表明，资本管制（CBI）在解决时间不一致问题和增强货币政策可信度方面具有重要理论意义。独立央行通过最小化政治干预，能够更有效地控制通货膨胀，而价格稳定也有助于维护金融稳定（Klomp and de Haan, 2009）。2CBI通过影响中央银行家的政策偏好来促进货币纪律，并通过重申对价格稳定目标的承诺来增强中央银行的信誉（Cukierman，1992）。3采用正式货币政策策略，如货币政策、通货膨胀和汇率目标的国家，在独立中央银行的配合下（参见Mishkin和Schmidt-Hebbel，2007年），通货膨胀表现有所改善。在“大缓和”之后，通货膨胀目标制框架的广泛采用以及全球化的加剧，CBI与通货膨胀之间的相关性似乎有所减弱（Bernanke等人，1999年；Ball和Sheridan，2004年；Crowe和Meade，2008年；Benati，2011年；Walsh，2011年；Rogoff，2003年；Athanasopoulos等人，2025年）。 *** 图1此处 *** 德国联邦银行拥有货币史中最悠久的央行独立传统之一。效仿这一模式，自20世纪90年代起，许多国家发起了央行改革，旨在提高其央行的法律独立性和货币政策透明度（Cukierman,2008; Crowe and Meade, 2007; Dincer and Eichengreen, 2014; Masciandaro and Romelli, 2015）。这些制度性央行改革在解决多个维度问题的同时，为全球宏观经济表现带来了显著改善。 1在CBI的维度中，仪器独立——即决定货币工具的自由——已被证明比个人或程序自主性对通货膨胀表现有更强的决定性作用（De Haan和Kooi, 1997）。2旨在维护金融稳定的宏观审慎政策也可能通过调控信贷增长和缓解系统性风险来支持通胀控制（Galati and Moessner, 2013）。3在本论文的其余部分，货币纪律被定义为中央银行通过避免过度货币扩张来控制通胀的能力，以超额货币增长来衡量。 与独立性问题相关的内容，这些内容对于实施稳健的货币政策具有相关性。 ：比较研究表明，各国和地区的央行独立性存在差异，这表明历史、政治和制度因素对央行改革的成效至关重要。例如，在政治制度稳固且存在权力制衡的国家，央行独立性（CBI）能带来更好的经济成果，如较低的通货膨胀率（Acemoglu等人，2008年；dall’Orto等人，2020年）。即便中央银行在形式上被确立为独立机构，仍可能受到党派因素的影响（Carmignani，2025年）。政策改革也可能引发所谓的 \跷跷板效应\", 这指的是这样一种行为，即在改革之后，政府可能有一种重新获得对货币政策的控制权并撤销CBI改革影响的动机，通过政治任命行长来实现（Acemoglu等人，2008年；Ioannidou等人，2023年）。\4有大量案例研究的轶事证据表明，在许多国家，政府在其常规任期结束前解除了州长职务，从而允许政府对货币政策产生更大的影响（Cukierman，1992年和2008年；Crowe和Meade，2008年；Eijffinger和de Haan，1996年；De Haan和Eijffinger，2019年；Ioannidou等人，2023年）。削弱CBI的尝试发生在诸如大规模金融或政治危机、大流行病、财政支配情况以及民粹主义运动兴起等非常时期（BIS，2012年；Binder，2021年；Ferrara等人，2022年；Bianchi等人，2023年）。 中央银行家在独立程度不同的情况下所展现出的此类适应性行为表明，仍存在重要的知识空白，特别是在关于CBI改革如何影响国内通货膨胀动态的确切机制，以及其影响程度如何依赖于其他因素方面。本文实证检验引入可衡量变化的国家中央银行法改革的政策是否影响货币纪律和央行信誉。具体而言，它探讨法律CBI的变化是否影响这些因素，并研究其他要素（如政治体系和制度框架）在塑造这些影响中的作用。利用一个涵盖155个国家、跨越半个世纪（1972-2023）且包含不同CBI衡量指标的独特数据集，我们探讨了CBI改革、货币纪律和央行信誉之间的相互作用。我们聚焦于央行改革的两关键维度：其效果是否依赖于国家状况，以及CBI改革在更广泛的制度和政治背景下更为有效的具体条件。实证分析运用新颖的计量经济学技术，如工具变量局部投影和半参数估计，使我们能够分析CBI、货币纪律和信誉之间的动态关系。 r Ou的研究发现揭示了若干新颖的见解，并从以下方面对现有文献做出了贡献。首先，我们对一个大型国家面板的研究表明，旨在改善法律独立性的改革已提升了货币纪律性并增强了中央银行的信誉，从而增进了我们对于制度独立如何有助于维护价格稳定的理解。其次，我们补充了现有证据，即改革具有显著效果——尽管其全面效果需要多年才能显现——且政治和制度条件会影响改革的成效。我们显示，改善法律独立性的改革对货币纪律和信誉产生了持久的影响。我们的结果表明，CBI对货币纪律和中央银行信誉具有显著影响，尤其体现在民主国家以及实施浮动汇率且未采用正式货币政策策略的国家。 该论文的结构如下。第二节回顾了关于CBI和货币纪律的文献。第三节描述了数据集。第四节概述了实证策略，即局部投影和半参数估计技术。第五节呈现了CBI对货币纪律和可信度影响的发现，而第六节讨论了政策启示并得出结论。 文献综述 2. L 关于央行制度设计的理论和实证文献已经证实，央行独立性（CBI）是支持价格稳定的重要要素。自20世纪90年代以来，世界几乎所有央行都提升了其法律独立性水平（Crowe and Meade, 2008）。拥有庞大且具有影响力的金融部门的国家或形成货币联盟的国家率先推动了这一趋势（Posen, 1995）。由于透明度和问责制的原因，民主国家更有可能建立并维持独立的央行（Crowe and Meade, 2008），而政治不稳定、制度薄弱以及高公共债务水平的国家则倾向于逆转改革（Cukierman, 2008; De Haan and Eijffinger, 2019; Dincer and Eichengreen, 2014）。此外，增强央行独立性的立法改革通常是对高通胀的反应，而国际货币基金组织的条件性通常有助于提升央行独立性水平，尤其是在发展中国家（Romelli, 2022）。 Acemoglu等人（2008年）提出的政策改革模式的主要结果是，中央银行改革在以下国家将无效：约束如此之弱以至于改革可能被削弱，或者当约束足够强以至于政策从一开始就不太可能造成高度扭曲。最大的影响可能出现在对领导人有适度约束的国家（Romer，2008年）。据称，两种机制在这方面起关键作用，特别是对货币供应增长的更好控制以及央行信誉的增强（Rogoff，1985年；Cukierman，1992年和2008年；Bodea和Hicks，2015年）。“资金观点\", 基于过量货币增长与通货膨胀之间稳定的长期联系 强调货币纪律的重要性，因为它已经暗示货币供应量的变化是价格水平变化的主要来源（McCandless和Weber，1995；Barro，2007）。多项研究基于货币数量理论证实了货币与通胀的联系（Lucas，1980；Christiano和Fitzgerald，2003；Assenmacher-Wesche和Gerlach，2007；Haug和Dewald，2012；Fratianni等人，2021；Gao等人，2025）。然而，最近的实证研究表明这种联系具有时变性，并在近几十年来有所减弱，特别是在结构变化和金融自由化已改变通胀和货币动态的发达经济体中（Benati，2005和2008；Gertler和Hofmann，2018；Jung，2024）。5 CBI是加强央行信誉的多个渠道之一，央行信誉被定义为央行稳定政策目标附近通胀预期的能力，这反过来又培养了公众和金融市场间的信任（Blinder, 2000）。6此外，稳健的货币政策策略、清晰透明的沟通以及持续实现政策目标有助于增强可信度（Blinder，2000；Croweand Meade，2008）。7增强可信度的策略，如货币政策、通胀目标或汇率目标，以及简单的货币政策规则（如泰勒规则）已被证明在锚定通胀预期和缓解时间不一致性问题上特别有效（泰勒，2019年；罗斯和罗斯