新三板茁壮成长 寻找潜在IPO企业
0请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP://WWW.CINDASC.COM证券研究报告Research Report2017年3月20日策略点评谷永涛策略分析师编号：S1500513080001电话：+861083326722邮箱：guyongtao@cindasc.com地址：北京市西城区闹市口大街9号院1号楼（100031）李博喻研究助理电话：+861083326731邮箱：liboyu@cindasc.com地址：北京市西城区闹市口大街9号院1号楼（100031）新三板茁壮成长寻找潜在IPO企业专题报告 1请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP://WWW.CINDASC.COM摘要“新三板”在政府工作报告中被首次提及。2017年3月5日，李克强总理在第十二届全国人大第五次会议上做2017年政府工作报告时，提出要深化多层次资本市场改革，完善主板市场基础性制度，积极发展创业板、新三板，规范发展区域性股权市场。证监会高层亦多次公开表示推进新三板改革。深交所推动新三板向创业板转板试点。新三板挂牌企业近年来爆发式增长，已经突破1万家。新三板企业整体规模偏小、企业质量参差不齐。我们从营收、净利润和净资产的角度对比了主板、中小板、创业板和新三板，可见新三板整体规模偏小，净资产多集中在2-5千万，而A股上市公司普遍过亿。从成长性来看，新三板营业利润增速较快，但2016年中报增速为负，营收增速与中小板相近。从净资产的盈利能力来看，上证A股较高的杠杆率，导致上证A股的净资产收益率显著高于新三板。从数据角度来看，总资产净利率与总资产报酬率均结束持续上涨势头，盈利能力恶化迹象出现，或因挂牌企业增多，企业质量参差不齐。创业板上市条件较为宽松。通过筛选我们发现，创业板上市规则中财务指标性要求门槛相对较低，板块中大多数公司的营利能力和净资产规模都超过这一标准。用创业板上市的财务指标一倍、二倍和四倍的标准，分别筛选出5,307、3,190和1514家公司。以创业板公司2015年年报净利润、营业收入、净资产的十分位数作为标准，筛选出营利能力在创业板十分位之上的新三板标的365家。在选择有转板潜力标的挂牌公司时，创业板四倍标准或创业板十分位数可能更为适用。未通过IPO审核的企业中，半数以上瞄准创业板登陆，持续盈利能力，是IPO审核道路上的最大阻碍。统计结果显示，在过去45个月未通过IPO审核的52家上会企业中，试图在沪深主板上市的企业有15家，试图在创业板上市的企业有29家，试图在中小板上市的公司有8家。在三大上市板块中，冲击创业板失利的企业数量最多，占未通过总数的56.77%。IPO审核未通过的原因多种多样，我们在总结归纳后发现，主要原因包括财务会计核算、持续盈利能力、独立性缺失、募集资金运用、规范运作、信息披露等。其中，涉及子公司经营环境重大变化、客户和主营业务过于集中、交易可持续性等，对持续盈利力存疑的案例最多。实现转板企业共15家。我们统计了从新三板实现成功转板的公司，共有15家，其平均在新三板挂牌年限为4.41 年。相对于目前新三板上万家的挂牌数量看，转板企业数量较少。一方面显示出新三板挂牌企业质量参差不齐，另一方面也是因为目前转板制度仍然没有建立，企业转板与IPO差别不大。创业板是成功转板的企业主要登陆的板块，在15家转板企业中，有12家登陆创业板。新三板转板企业享受流动性溢价带来的估值提升。相对主板和创业板，新三板流动性较差，市场估值水平难以提升。从转板成功的企业来看，IPO后估值提升水平较高，平均而言，IPO价格与新三板摘牌价格之间存在3.4倍溢价。这也是新三板企业努力实现转板的因素之一。 新三板茁壮成长企业财务规模差距较大财务数据筛选潜在IPO企业IPO绿色通道下的新三板企业被否IPO原因借鉴转板企业多数进入创业板2请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP://WWW.CINDASC.COM新三板茁壮成长 3请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP://WWW.CINDASC.COM掘金新三板：前言“新三板”在政府工作报告中被首次提及。2017年3月5日，李克强总理在第十二届全国人大第五次会议上做2017年政府工作报告时，提出要深化多层次资本市场改革，完善主板市场基础性制度，积极发展创业板、新三板，规范发展区域性股权市场。证监会高层亦多次公开表示推进新三板改革。2017年2月，证监会主席刘士余在2017年证券期货监管工作会议中提及新三板企业转板。同年2月，证监会副主席赵争平在国务院新闻办举办的新闻发布会上表示，新三板改革是今年建设多层次资本市场的一项重要任务，改革重点是完善市场分层，提供差异化制度供给，进一步释放市场的积极效用，重点支持创新能力强、诚实守信、运作规范、前景广阔中小微企业加快发展。深交所推动新三板向创业板转板试点。2017年3月，深交所党委召开专题会议，贯彻2017年全国证券期货监管工作会议精神，部署落实会议各项任务要求中指出：完善多层次市场体系建设，深化创业板改革，推动新三板向创业板转板试点，支持一批创新能力强、发展前景广、契合国家发展战略导向的优秀企业上市。2017年伊始，制度层面至上而下频频提及“新三板”，是否意味着新三板转板通道开启？这一点犹未可知，但乘此东风，我们根据当前的上市标准和转板政策，对新三板公司进行了筛选分类，以期帮助投资者发现掘金新三板的机会。新三板分为创新层和基础层。截至2017年3月14日，新三板挂牌公司达10,868家，其中创新层949家，基础层9,919家。按照转让方式统计，新三板市场采用协议转让的挂牌公司达9,245家，采用做市转让的挂牌公司有1,623家。协议转让仍是新三板市场挂牌公司的主流选择。据Wind统计数据，新三板市场参考总市值为31,530.48亿元，其中创新层参考总市值为10,032.73亿元，基础层参考总市值为21,497.75亿元。 4请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP://WWW.CINDASC.COM新三板定位：我国多层次资本市场中的重要组成部分资本市场场内市场场外市场沪深主板中小板创业板全国股份转让系统（新三板）区域股权交易中心（四板）证券公司柜台市场（五板）打造蓝筹主要为大型、成熟企业提供股权融资和转让服务（上海、深圳证券交易所）中小企业冠军摇篮主要为传统行业中小企业提供股权融资与转让服务（深圳证券交易所）创业创新、高成长主要为“二高六新”类型企业提供股权融资和转让服务（深圳证券交易所）上市资源孵化器、蓄水池主要解决初创阶段中后期和成长期的中小企业资本金筹集、股权流转问题Source: 信达证券研究开发中心 5请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP://WWW.CINDASC.COM新三板近三年呈现爆发式增长全国中小企业股份转让系统俗称“新三板”，2014年5月19日正式投入运行，是我国实现“新国九条”提出“建设多层次资本市场体系”目标的关键一步。2015、2016年新三板挂牌数量突飞猛进，挂牌公司数量已经于2016年底突破1万家。新三板市场是我国多层次资本市场的重要组成部分Source: Wind，信达证券研究开发中心610141616251021531205352150637376163046628718934215475068101311086802,0004,0006,0008,00010,00012,000200620072008200920102011201220132014201520162017新增挂牌公司家数累计挂牌公司家数第一阶段：新三板形成雏形期2006年，中关村股份转让试点成立。2010年，新三板扩容提上议程。2012年，国务院同意筹建全国股份转让系统，扩大试点范围。第二阶段：全国公开转让市场制度形成期2013年1月，全国股份转让系统正式揭牌运营。同年6月，国务院第13次常务会及决议同意将全国股转系统试点扩容至全国。第三阶段：全国股份转让系统制度完善期2013年12月，国务院发布决议明确股转系统功能、性质和定位。其后，证监会指出股转系统是继沪深交易所后第三家全国性证券交易所。2014年，新三板市场迎来发展新元年。新三板市场经历了三年爆发式的增长期，挂牌企业数量急剧增加。截至17年3月14日，挂牌企业总计10.868家。 6请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP://WWW.CINDASC.COM新三板创新层分层2016年5月，全国中小企业股份转让系统发布《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办法（试行）》公告，决定自2016年6月27日起，正式对挂牌公司实施分层管理，这是继2015年11月证监会发布相关意见，提及新三板分层制度探索后的首度实质性落实。新三板创新层分层标准Source:《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办法（试行）》, 信达证券研究开发中心整理新三板创新层创新层分层标准挂牌时直接进入创新层标准创新层挂牌公司维持标准标准一：净利润+净资产收益率标准一：净利润+净资产收益率+发行股票标准一：净利润+净资产收益率（1）最近两年连续盈利，且平均净利润不少于2000万元（净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）；（2）最近两年加权平均净资产收益率不低于10%（以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）；（1）最近两年连续盈利，且平均净利润不少于2000万元（净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）；（2）最近两年加权平均净资产收益率不低于10%（以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）；（3）申请挂牌同时发行股票，且融资额不低于1000万元（1）最近两年连续盈利，且平均净利润不少于1200万元（净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）；（2）最近两年加权平均净资产收益率不低于6%（以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）；标准二：营业收入复合增长率+营业收入+股本标准二：营业收入复合增长率+营业收入+股本标准二：营业收入复合增长率+营业收入+股本（1）最近两年营业收入连续增长，且年均复合增长率不低于50%；（2）最近两年平均营业收入不低于4000万元；（3）股本不少于2000万股。（1）最近两年营业收入连续增长，且年均复合增长率不低于50%；（2）最近两年平均营业收入不低于4000万元；（3）股本不少于2000万股。（1）最近两年营业收入连续增长，且年均复合增长率不低于30%；（2）最近两年平均营业收入不低于4000万元；（3）股本不少于2000万股。标准三：市值+股东权益+做市商家数标准三：市值+股东权益+做市商家数标准三：市值+股东权益+做市商家数（1）最近有成交的60个做市转让日平均市值不少于6亿元；（2）最近一年年末股东权益不少于5000万元；（3）做市商家数不少于6家；（4）合格投资者不少于50人（1）做市商家数不少于6家；（2）申请挂牌同时发行股票，发行对象不少于6家做市商，按发行价格计算的公司市值不少于6亿元，且融资额不低于1000万元；（3）最近一期期末股东权益不少于5000万元。（1）最近有成交的60个做市转让日平均市值不少于3.6亿元；（2）最近一年年末股东权益不少于5000万元；（3）做市商家数不少于6家。公共基础要求：公共基础要求：公共基础要求：根据以上任一标准进入创新层，还需满足以下条件：（1）最近12个月完成过股票发行融资（包括申请挂牌同时发行股票），且融资额累计不低于1000万元；或者最近60个可转让日实际成交天数占比不低于50%；（2）最近两个会计年度被会计师事务所出具标准无保留意见的审计报告；按照标准二进入创新层的挂牌公司，最近三个会计年度被会计师事务所出具标准无保留意见的审计报告根据以上任一标准进入创新层，还需满足以下条件：（1）申请挂牌即采用做市转让的方式；（2）最近两年及一期的财务会计报告被会计师事务所出具标准无保留意见的审计报告；按照标准二进入创新层的挂牌公司，最近三个会计年度被会计师事务所出具标准无保留意见的审计报告除了满足以上任一标准创新层维持条件，还需满足以下条件：
