流动性跟踪周报：5月资金面如何展望？

5月资金面如何展望？ 2025年05月03日 ➢5月资金面如何展望？ 本周迎来跨季，资金面整体均衡偏松，资金利率小幅上行。资金分层现象有所凸显。4月资金面整体呈现“供需结构改善、价格相对稳定”的状态，尽管资金中枢有所下行，但仍高于政策利率，这对当前债市行情也形成一定制约，近两周来维持横盘震荡格局。 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001邮箱：tanyiming@mszq.com 进入5月后，资金面如何展望？ 首先，从季节性规律出发，近年来5月资金利率中枢较4月逐步开始小幅回落趋势，月内资金面呈现上旬回落、中下旬回升的态势。 研究助理何楠飞执业证书：S0100123070014邮箱：henanfei@mszq.com 其次，从货币政策重心出发，货币政策的择机落地与否，一是关注宏观经济基本面的变化，二是关注是否触发与扩张性财政政策联动这一逻辑。而若有货币宽松落地，我们认为，降准落地或前置于降息，考虑银行净息差以及海外因素，降息或仍存在一定掣肘，但结构性工具的扩容与降息或先行。 相关研究 1.2025年可转债月度策略：5月，转债相机而动-2025/04/302.利率专题：博弈资金进一步转松？-2025/04/303.利率专题：5月，债市关键词-2025/04/294.城投随笔系列：财政部再提隐债，几点关注-2025/04/285.信用策略周报20250427：理财增量买了多少信用？-2025/04/27 第三，聚焦5月资金面的影响因素。政府债或延续较快发行节奏，或对资金面形成主要扰动。与此同时，5月将有10250亿元中长期流动性到期，届时需要进一步关注央行投放情况。 5月政府债供给或进一步提速，央行加码呵护的必要性则相应提升，不排除降准落地进行呵护，在对冲政府债放量、大规模中长期流动性到期所形成的扰动外，也能够对银行负债端形成进一步呵护，但这与资金价格中枢并非简单的线性相关关系，仍需观察央行态度。 ➢货币市场跟踪 截至4/30，相较4/25，DR001上行20.4BP至1.79%，DR007上行16.3BP至1.8%，R001上行27BP至1.85%，R007上行18.1BP至1.84%； 银行间质押式回购日均成交额46695亿元，比4/21-4/25减少16656亿元。其中，R001日均成交额37233亿元，平均占比81.1%；R007日均成交额6399亿元，平均占比12.5%。银行体系资金净融出（考虑到期）-3550亿元，较4/21-4/25变动-7137亿元。国股大行净融出-3091亿元，较4/21-4/25变动-7842亿元，城农商行净融出-459亿元，较4/21-4/25变动705亿元。 ➢同业存单一级跟踪 四类主要银行同业存单发行总额为2411亿元，净融资额为-903亿元，对比4/21-4/27主要银行发行总额9632亿元，净融资额1759亿元，发行规模减少，净融资额减少。 各期限发行利率分化，各主体发行利率分化，此外，相较4/25，股份行1YCD与R007的利差变动-14.14BP至-5.76BP，1Y CD与R001的利差变动0.94BP至16.76BP。1Y CD-7D OMO利差变动-2.1BP至25.4BP。 ➢同业存单二级跟踪 各期限存单收益率下行。1M、3M、6M、9M、1Y存单收益率分别变动-5.98BP、-0.5BP、-2.51BP、-3BP、-2.5BP至1.64%、1.73%、1.73%、1.74%、1.74%。各主体存单收益率下行。股份行、国有行、农商行1Y存单收益率分别变动-2.17BP、-2.36BP、-1.77BP至1.75%、1.74%、1.81%。各等级存单收益率下行。AAA、AA+、AA等级1年期存单收益率分别变动-2.5BP、-2.5BP、-2.5BP至1.74%、1.78%、1.84%。 ➢风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险。 目录 1 5月资金面如何展望？..............................................................................................................................................32公开市场：下周到期16178亿元.............................................................................................................................73政府债：下周净缴款-1123亿元..............................................................................................................................94超储跟踪预测........................................................................................................................................................105货币市场：资金利率上行......................................................................................................................................116同业存单：收益率下行..........................................................................................................................................146.1同业存单一级市场...........................................................................................................................................................................146.2同业存单二级市场...........................................................................................................................................................................177风险提示..............................................................................................................................................................20插图目录..................................................................................................................................................................21表格目录..................................................................................................................................................................21 15月资金面如何展望？ 本周迎来跨季，资金面整体均衡偏松，资金利率小幅上行。资金平稳跨月，4/30资金利率小幅抬升，4/27-4/30，DR001、R001周均值分别较前周变动-2BP、+0.09BP，DR007、R007周均值分别较前周变动+8BP、+7BP。 资金分层现象有所凸显，4/27-4/30，R007-DR007周均值为4BP，较前周变动+2BP，R001-DR001周均值为3BP，较前周变动-0.4BP。GC001、GC007周均值较前周变+14BP、+5BP。 资料来源：iFinD，民生证券研究院 资料来源：iFinD，民生证券研究院 4月资金面整体呈现“供需结构改善、价格相对稳定”的状态，尽管资金中枢有所下行，但仍高于政策利率，这对当前债市行情也形成一定制约，近两周来维持横盘震荡格局。 进入5月后，资金面如何展望？ 首先，从季节性规律出发，近年来5月资金利率中枢较4月逐步开始小幅回落趋势，月内资金面呈现上旬回落、中下旬回升的态势。公开市场操作多为净回笼 状态，而替代则用其他货币工具，可以看到，2022年以来上半年均有一次降准落地，补充中长期流动性，使得流动性整体处于平稳均衡状态。 资料来源：iFinD，民生证券研究院注：数据截至2025/4/30 资料来源：iFinD，民生证券研究院注：公开市场操作包括MLF和逆回购 其次，从货币政策重心出发，4月政治局会议延续“适时降准降息”表述，货币政策的择机落地与否，一是关注宏观经济基本面的变化，4月制造业PMI为49%，基本回落至今年1月和去年8月的水平，或因外需扰动的逐步显现，关注在经济基本面承压的状态下，政策逆周期调节力度是否加码，另一方面则关注是否触发与扩张性财政政策联动这一逻辑，尤其是在5-6月政府债或延续较快发行节奏的情形下。 而若有货币宽松落地，我们认为，降准落地或前置于降息，考虑银行净息差以及海外因素，降息或仍存在一定掣肘，但结构性工具的扩容与降息或先行。 第三，聚焦5月资金面的影响因素。政府债或延续较快发行节奏，在超长期特别国债落地、地方债“自审自发”推进之下，5-6月或将迎来年内供给高峰，或对资金面形成主要扰动。与此同时，5月将有10250亿元中长期流动性到期，届时需要进一步关注央行投放情况。 从信贷投放来看，5月非传统的信贷投放大月，对流动性的消耗相对可控；历年5月财政收支整体也处于相对均衡状态，考虑到今年政府债前置发力的情况，财政支出或也将提速，预计对资金面的扰动整体有限。但5月通常为缴税大月之一，税期扰动或将增加。 资料来源：iFinD，民生证券研究院 资料来源：iFinD，民生证券研究院 综上，5月资金面或有望维持平稳均衡格局，市场将再度博弈资金是否会进一步转松，不然债市下行空间或并不大。由于当前银行负债端待进一步修复，银行超储水平处于历史偏低水平，故而资金面状态或更多依赖央行投放情况。 4月以来资金供需结构改善、资金利率中枢下移或指向资金面已脱离一季度相对高压的状态，一定程度反映政策重心开始更多向稳增长倾斜，货币政策仍维持支持性的大前提，但宽松节奏待进一步确认。 5月政府债供给或进一步提速，央行加码呵护的必要性则相应提升，不排除降准落地进行呵护，在对冲政府债放量、大规模中长期流动性到期所形成的扰动外，也能够对银行负债端形成进一步呵护，但这与资金价格中枢并非简单的线性相关关系，仍需观察央行态度。 毕竟，央行也可以通过买断式逆回购、MLF加码操作呵护中长期流动性，通过逆回购呵护短期流动性，故而市场期待的宽货币或也不一定尽如人意，只是从当前宏观图景演绎，4月PMI已经让市场有所期待资金博弈，市场方向分歧不大，关键是节奏，或许货币引导下的资金也是逐步去映衬基本