地产2024年业绩总结：砥砺奋进，向新笃行

基本结论 资产负债表：基本满足三道红线要求，资产减值损失有所提升。2024年多数重点房企中现金短债比、剔预资产负债率、净负债率出现下滑，反映整体地产行业处于缩表的阶段，公司主动调整负债规模。部分重点房企2024年短期有息负债占比提升，利用自身优质调整融资结构。存货结构方面，2024年整体销售市场仍处于下行趋势，各房企竣工存货的占比普遍有所上升。合同负债方面，2024年除中国海外发展以外，其他房企的合同负债均出现回落，反映2024年各家房企销售依旧承压。资产减值损失方面，2024年除绿地控股、中国金茂、滨江集团以外，其他重点房企的资产减值损失相比2023年进一步扩大。 利润表：业绩承压仍未缓解，归母净利润跌幅大于营收。2024年多数重点房企营收面临下滑压力，14家重点房企中有9家出现营收同比下滑。从绝对规模来看央国企仍然是营收规模中占比较高的房企类型。利润方面，2024年除滨江集团以外，其他重点房企归母净利润均出现下滑。毛利率与净利率方面，由于整体销售情况并未明显好转，相关指标依旧延续下行态势。销管费率方面，2024年14家重点房企中，有8家销管费率出现下滑。滨江作为改善型房企的优秀代表，整体销管费率近年来不断保持下行。少数股东损益方面，由于行业下行期整体表现偏弱，但由于前期低权益占比项目较多，因此多数房企2024年少数股东损益占净利润比例提升。 现金流量表：经营性现金流分化，融资性现金流出对应缩表趋势。2024年多数重点房企维持经营性现金流的正向流入，持续强化运营的安全边际，华润、招商、龙湖等具备一定体量经营性业务的房企现金流表现相对稳健及强势。 从同比变动来看，在24年开发销售及资产运营承压的背景下，部分房企的经营性现金流净额同比明显下滑。从回款的角度看，面对销售下行压力，各房企普遍紧抓回款，以保障自身现金流安全。2024年在房地产金融政策的持续加码下，央国企开发商的融资渠道持续畅通，部分其他房企的融资困境有所改善，融资性现金流大幅流出的现象有所缓解。 经营端：销售承压，投资收缩，土储下降，融资成本下行。从全口径销售金额来看，2024年仅剩保利、中海两家开发商的销售额在3000亿以上，2000-3000亿仅华润、万科、招商三家。从销售金额同比来看，24年仅中海的销售额录得同比+0.3%的增幅。从投资金额同比来看，由于供给端各地方政府普遍缩减了推地规模，需求端房企投资意愿下降（销售下降，后市面临不确定性）或受制于拿地竞争激烈（部分热门地块溢价率较高），因此24年多数房企的投资额同比为负。土储方面，2024年房企的土储建面均进一步下降，其中降幅较大的是金地、龙湖、万科、绿城等。融资成本方面，随着利率中枢的下行以及金融支持地产的加码，24年开发商融资成本继续下降。 投资建议 今年一季度商品房成交在2024年低基数的情况下跌幅明显收窄，考虑到政策仍有发力空间，预计未来地产行业有望实现止跌回稳。从当前行业趋势来看，不同城市之间的分化较为明显，其中一线城市以及部分二线城市修复趋势明显好于其他城市，因此我们首推重点布局深耕杭州，主打改善产品，具备持续拿地能力的房企，如滨江集团、建发国际集团、绿城中国；稳健选择头部央国企招商蛇口、中国海外发展等。建议关注地方政府化债，并购重组弹性标的。 风险提示 宽松政策对市场提振不佳；三四线城市恢复力度弱；多家房企出现债务违约 房企选择 基于2024年报披露情况以及当前市场的变化情况，我们选取在A股和H股上市的14家以房地产开发为主业的上市公司作为重点房企进行研究分析。 图表1：房地产开发企业分类统计 一、资产负债表：基本满足三道红线要求，资产减值损失有所提升 1.1、三道红线：多数重点房企均满足三道红线的要求 2024年多数重点房企现金短债比出现下滑，基本保持前两年的趋势。值得关注的是滨江集团，其通过良好的资金管理，在过去三年现金短债比实现逐年上涨。中海、绿城、越秀、华润等房企背靠央国企的信用，2024年现金短债比相比2023年有所修复。目前金地、万科、绿地现金短债比小于1，未来仍然较大偿债压力。 图表2：2024年多数重点房企现金短债比出现下滑 2024年多数重点房企剔预资产负债率有所下滑，主要集中在央国企及部分优质民企。 重点房企中仅绿地控股的剔预资产负债率超过70% 图表3：2024年多数重点房企剔预资产负债率有所下滑 2024年多数重点房企净负债率低于去年同期，其中滨江集团净负债率为负，体现了其优秀的资金管理能力。目前仅绿地控股净负债率超过100%。 图表4：2024年多数重点房企的净负债率有所回落 1.2、短期有息负债占比有所提升 2024年多数重点房企短期有息负债占比提升，其中提升比例最高的是万科，反映其在未来一年内有较大的短期偿债压力。如滨江、中海、华润等房企实现短期有息负债占比下行，反映其利用自身优质调整融资结构。 图表5：2024年多数重点房企的短期有息负债占比提升 1.3、存货结构：竣工存货占比有所提升 从整体存货来看，除中国金茂以外，其他重点房企总存货均出现下滑，反映房企整体仍然处于去库存的阶段，在行业下行期将重心放在原有未售出的库存出清。 图表6：2024年多数重点房企总存货下滑（亿元） 从存货结构看，已竣工但未售出的存货比例越低，即房企的滞重库存越少，说明资产质量更高、流动性更好，销售去化表现更强。2024年整体销售市场仍处于下行趋势，各房企竣工存货的占比普遍有所上升，其中建发国际集团（9%）存货结构在重点房企中表现更健康，竣工存货占总存货比例小于10%。 图表7：2024年多数重点房企的竣工存货占总存货比例有所提升 1.4、合同负债：多数房企出现下滑 2024年除中国海外发展以外，其他房企的合同负债均出现回落，反映2024年各家房企销售依旧承压，从下滑幅度来看，万科2024年合同负债相比2024年减少超过1000亿，反映其当前销售压力较大。 图表8：2024年多数重点房企合同负债出现下滑（亿元） 考虑到合同负债对应当期销售但尚未交付的房子销售收入，因此合同负债占营收比重越高，对应后续房企营收的稳定性相对更有保障。2024年由于整体销售仍有下行压力，多数重点房企合同负债占营收比例出现下滑。部分房企如中国海外发展实现逆势上涨，反映其销售的稳定性在行业中名列前茅。 图表9：2024年多数重点房企合同负债占营收比例出现下滑 1.5、资产减值损失：多数房企资产减值损失有所提升 2024年除绿地控股、中国金茂、滨江集团以外，其他重点房企的资产减值损失相比2023年进一步扩大，其中万科资产减值损失连续两年大幅上涨，反映其前期项目当下有较大的折价压力。滨江由于其整体开发项目质量相对优质，即使近年来房价有所回落，其资产减值损失在重点房企中相对较小。 图表10：2024年多数重点房企资产减值损失有所上涨（亿元） 从资产减值损失占净资产比例来看，该指标反映公司资产质量的情况，若占比过高，反映公司当前资产质量相对较差。2024年由于房价仍然处于下行趋势，多数重点房企资产减值损失占净资产的比例有所上涨。从绝对值来看，龙湖自身商业地产较多，其资产减值损失压力相对较小。 图表11：2024年多数重点房企资产减值损失占净资产比例有所上涨 从资产减值损失占净利润的比例来看，该指标反映公司盈利的稳定性，若该比例波动较大，或意味着公司盈利稳定性存在疑问。近年来由于地产行业整体承压，房企在该过程中通过资产减值损失去调整公司整体利润情况。目前来看2024年多数房企该比例出现上涨，反映公司使用资产减值损失调整业绩的意愿较强。 图表12：2024年多数重点房企资产减值损失占净利润比例有所上涨 二、利润表：业绩承压仍未缓解，归母净利润跌幅大于营收 2.1、营业收入：尚未摆脱下行趋势 2024年多数重点房企营收面临下滑压力，14家重点房企中有9家出现营收同比下滑。 从绝对规模来看，万科仍然处于行业前列，央国企仍然是营收规模中占比较高的房企类型，2024年共有9家房企营收在千亿以上。 图表13：2024年多数重点房企营收下滑（亿元） 2024年多数重点房企营收同比出现下滑，仅绿城中国和招商蛇口实现营收同比上涨。 从同比变化的情况来看，滨江集团营收同比下滑幅度在重点房企中最大。 图表14：2024年多数重点房企营收同比出现下滑 2.2、归母净利润：整体依旧承压 2024年除滨江集团以外，其他重点房企归母净利润均出现下滑。从绝对规模来看，华润置地、中国海外发展、龙湖集团排名前三，且归母净利润保持在100亿以上。从下滑的程度来看，万科的2024年亏损相比2023年扩大超过600亿元。 图表15：2024年多数重点房企归母净利润下滑（亿元） 2024年14家重点房企中归母净利润同比出现下滑的共有10家，其中下滑幅度最大的是金地集团，绿地控股由于去年基数太低使得2024年归母净利润同比跌幅显著收窄。 从2024年的归母净利润同比跌幅绝对值来看，多数房企跌幅超过30%，反映地产下行对公司业绩的影响仍然存在。 图表16：2024年多数重点房企归母净利润同比下滑 2.3、毛利率、净利率：延续前期下滑态势 2024年多数房企毛利率维持下滑的趋势，其中中国金茂、建发国际集团实现毛利率逆势上涨，主因是投资上聚焦核心城市以及通过较强的产品力获得市场认可。从绝对值来看，华润置地得益于高毛利的商业地产，整体毛利率持续高于其他房企，毛利率保持在20%以上。 图表17：2024年多数重点房企毛利率维持下滑 2024年14家重点房企中仅有3家净利率有所反弹，11家房企净利率出现下滑。从绝对值来看，华润是唯一一家净利率超过10%的房企，净利率为负的房企包括了绿地控股、金地集团、万科。 图表18：2024年多数重点房企净利率进一步下行 2.4、销管费率：整体表现有所分化 2024年14家重点房企中，有8家销管费率出现下滑。从绝对值来看，中国金茂、金地集团、龙湖集团排名前列，反映公司管理能力相较其他重点房企而言仍有提升空间。滨江作为改善型房企的优秀代表，整体销管费率近年来不断保持下行，且整体水平处于行业较为领先的地位。 图表19：2024年多数重点房企销管费率有所分化 从销售费率来看，由于近年来销售去化在行业下行期难度加大，公司需要加大相关销售费率来促销。从提升幅度来看，龙湖集团与万科是重点房企中销售费率提升最高的房企； 从绝对值来看，中国金茂整体销售费率接近4%，显著高于其他房企。 图表20：2024年部分重点房企销售费率有所提升 从管理费率来看，在行业下行期由于整体营收规模下行，对公司自身需要的人力资源也面临压缩的情况，14家重点房企中有8家管理费率出现下滑。从变动的绝对值来看，金地集团管理费率下滑较为明显；从绝对值来看，滨江集团控制管理费率显著优于行业水平，整体管理费率不足1%。 图表21：2024年部分重点公司管理费率有所下滑 2.5、少数股东损益：规模及ROE均出现下滑，占净利润比例有所提升 2024年多数重点公司少数股东权益出现下滑，整体反映行业趋势下行的背景下多数项目收益情况不佳的问题。从绝对值来看，华润、保利、绿城的少数股东权益排名行业前列，金地及绿地控股的少数股东权益为负反映相关项目的盈利性较差。 图表22：2024年多数重点公司少数股东损益有所下滑（亿元） 从少数股东损益占净利润的比例来看，该指标反映公司前期拿地的项目权益占比的情况。根据2024年的数据可以看到，多数重点房企少数股东损益占净利润比例有所提升，反映当前低权益占比的项目进入结转阶段，因此对盈利有一定冲击。从绝对值来看，绿城中国、中国金茂及保利发展该比例排名前列。 图表23：2024年多数重点公司少数股东损益占净利润比例有所提升 从少数股东损益ROE来看，该指标反映公司权益占比较低的项目自身的盈利能力情况。2024年多数重点公司少数股东损益ROE出现下滑，意味着在行业处于下行周期，大部分项目无法避免收益率下行的问题。从绝对