24年业绩符合预期，静待新品放量

投资要点 事件：公司发布]2024年年报，24年实现营收20.7亿元（+25.2%），实现归母净利润6.7亿元（+26.1%），实现扣非归母6.4亿元（+37.3%）。同日，发布2025年一季报，2025年一季度实现营收5.6亿元（+23.9%），实现归母净利润1.83亿元（+30.7%），实现扣非归母1.8亿元（+32.2%）。24年公司积极拓展国内外市场，产品覆盖率进一步提升。 24年业绩符合预期，静待新品放量。分季度看，2024Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为4.6/5.5/5.2/5.4亿元（+30.2%/+24.5%/+23%/+23.9%）。24年全年营收增速较快，主要系公司持续深化市场开拓，持续开展各类市场推广活动，积极发挥研发、技术、质量、市场、渠道等多方面经营优势，不断加深渠道联动，实现产品覆盖率及入院率的进一步提升，并积极拓展海外市场，持续加大对国际业务的投入，海外市场对产品的认可度不断提升。从费用率方面来看，销售/管理/研发/财务费用率分别为18%/4.4%/14.1%/-0.6%。整体费用率较23年略微下降。24年12月，公司电生理产品AForcePlusTM导管、PulstamperTM导管、心脏脉冲电场消融仪获批上市，公司成为全球首个同时拥有线形/环形磁电定位脉冲消融导管、心脏脉冲消融仪和配套三维标测系统，可实现三维脉冲消融整体解决方案的企业，25年静待新品放量。 电生理手术量高增，国产替代正值窗口期。公司仍专注于核心策略产品的准入与增长。国内电生理产品新增入院200余家，覆盖医院超过1360家。同时，国内电生理业务如期实现从传统二维手术到三维手术的升级，建立了良好的三维产品市场品牌。公司完成三维电生理手术15000余例，手术量较2023年度增长50%。目前，公司可调弯十极冠状窦导管在该品类细分市场中维持领先份额，年使用量超十万根。在带量采购项目的推动下，可调弯鞘管入院数量较去年同比增长率超过100%。 血管介入加强渠道联动，入院渗透率进一步提升。冠脉产品已进入的医院数量较去年同比增长超15%；外周产品已进入的医院数量较去年同比增长近20%，市场活力表现强劲。公司血管介入产品线围绕客户使用习惯培养、手术观念普及及政策变化等主题，举办自主品牌活动150余场，覆盖全国20余省份及直辖市；在品牌建设与新产品推广方面，公司积极参与全国行业大会17场，有效推动品牌在全国的发声。 国际业务加大市场推广力度，自主品牌收入增速同比增长46%。公司在中东区、非洲区和欧洲区增速较快，其他区域实现平稳增长，符合公司预期。独联体区在产品注册、渠道布局以及重点客户关系等方面实现了突破，为未来业务拓展奠定了坚实基础。国际业务凭借在高端市场的前瞻性布局和重点市场的攻坚策略，自主品牌呈现较好的增长趋势。公司在西班牙、法国、意大利、德国、英国、瑞士、土耳其、巴西等市场的高端医院实现入院突破，显著提升了市场渗透率。 盈利预测与投资建议：公司是国产电生理及血管介入的头部企业，公司产线丰富且产品性能优异。随着未来市场需求及市场份额的进一步扩大，预计头部效应将愈发明显，国产替代未来可期。我们预计未来三年归母净利润复合增长率为28.8%，维持“持有”评级。 风险提示：市场竞争风险、政策控费风险、研发失败风险、新品放量不及预期风险。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 假设1：冠脉通路类——公司已经建立了成熟完备的冠脉通路类器械产业化平台，依靠持续增加的研发投入和丰富的产品线，公司整体自动化水平和规模化生产能力大幅提升。我们预计2025-2027年公司冠脉通路类业务的销量增速分别为30%、30%、30%。产品价格预计在2025-2027年保持相对稳定。 假设2：电生理——电生理产品主要为标测导管、射频消融导管、及其他新产品。随着公司标测系统在院端投放量的增加，带动公司三维手术标测和射频消融导管销量增加，因此我们预计2025-2027年公司电生理业务的销量增速分别为28%、28%、28%。由于集采后带来的毛利率下行，预计2025-2027年毛利率将稳定在73~74%。 假设3：外周介入类——外周介入类产品上市较晚，2019年产品开始陆续上市销售。随着介入产品线的逐渐丰富，预计2025-2027年销量分别为32%、32%、32%。价格预计2025-2027年将相对稳定。 假设4：OEM——OEM业务并非公司核心业务，但因基数较低，预计2025-2027年销量分别为20%、20%、20%。价格预计2025-2027年将相对稳定。 假设5：非血管介入治疗类材料——公司23年首次布局了非血管介入类产品线。以泌尿结石类介入耗材整体解决方案为基础，部分消化介入器械、妇科介入器械为辅的产品布局。 预计2025-2027年销量分别为50%、45%、40%。价格预计2025-2027年将相对稳定。 基于以上假设，我们预测公司2025-2027年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率