2024年及2025年一季度业绩点评：三龙整合完毕，盈利中枢上移

公司2024年年报及2025年一季报业绩符合预期。2024年公司营业收入230亿元（同比+18.4%），归母净利润1.6亿元（同比+110%），扣非归母净利润-1.6亿元（亏损同比收窄）；2025Q1营业收入49亿元（同环比+23.7%/-42.5%），归母净利润0.5亿元（同环比+165%/-43%），扣非归母净利润-0.1亿元（亏损收窄）。

核心观点：

1. 出口外销驱动高增长：2024年销量5万辆（同比+19%），单车ASP 46万元（同比-0.6%），大中客占比58%（同比+4pct），出口销量2.3万辆（同比+20%），新能源出口销量0.4万辆（同比+10%）；2025Q1营业收入同比+24%，总销量1.1万辆（同环比+12%/-35%），出口销量0.7万辆（同环比+101%/-10%），新能源出口销量0.1万辆（同环比+211%/-42%）。公司把握出口客车高增趋势，推动业绩贝塔上行。
2. 盈利能力显著提升：毛利率提高（2024年10.2%，同比+0.5pct；2025Q111.3%，同环比+0.2pct/+1.8pct），期间费用率降低（2024年9.7%，同比-0.9pct；2025Q19.5%，同环比-0.9pct/+1.6pct），应收账款管控成效显著（2023/2024年连续两年信用减值损失冲回）。归母净利率持续提升（2023/2024/2025Q1分别为0.4%/0.7%/1.0%）。

关键事件：

• 三龙整合完成：2024年12月完成对金龙旅行车40%股权收购，整合完毕。
• 管理层换届：2025年4月原董事长卸任，新管理层预计将提升内部效率，加速利润释放。

研究结论： 上调2025年营业收入至250亿元（原238亿元），维持2026年268亿元，预计2027年285亿元（同比+9%/+7%/+7%）；上调2025-2026年归母净利润至4.4/6.4亿元，预计2027年8.3亿元（同比+182%/+45%/+28%），对应PE为21/15/11倍。维持“买入”评级。

**风险提示：**全球经济复苏不及预期，国内外客车需求低于预期。