期待国内需求反弹

期待国内需求反弹 15.4%目标价格(Previous TP上行/下行当前价格RMB249.19RMB328.81RMB215.85 2024年，迈瑞医疗报告营收367亿元人民币（同比增长5.1%），归属于母公司股东的净利润117亿元人民币（同比增长0.7%）。毛利率同比下降1.1个百分点至63.1%，主要原因是：1）体外诊断试剂及中低端医疗设备面临价格压力；2）DRG 2.0实施后以及医院间检测结果互认导致体外诊断检测需求减弱。2024年第四季度，体外诊断试剂营收占比下降。中美贸易摩擦可能导致2025年美国原材料的采购成本上升，而迈瑞医疗正积极寻找替代品以保护利润空间。2025年第一季度，迈瑞医疗营收同比下降12.1%至82亿元人民币，主要原因是：1）国内营收同比下降超过20%，由于收入确认滞后于采购复苏；2）2024年第一季度海外营收基数较高（同比增长近30%），导致2025年第一季度海外收入仅同比增长4.3%。 中国医疗健康 吴洁，CFA(852) 3900 0842 jillwu@cmbi.com.hk Cathy WANG(852) 3916 1729 cathywang@cmbi.com.hk 股票数据 从海外实现的稳步增长。2024年，海外收入同比增长21.3%至164亿元人民币，占总收入44.7%（+6个百分点）。北美以外区域的收入同比增长26%至138亿元人民币，亚太地区继续作为增长引擎。迈瑞在高端市场取得进一步突破，高端战略客户贡献了海外收入的14%。凭借增强的本地化以及高端产品如MT 8000的安装，预计2025年海外收入将增长一个中位数百分比。鉴于美国仅占迈瑞总收入约6%，贸易摩擦的影响可能较为温和。跨越13个国家的多元化制造和主动的库存管理应有助于降低相关风险。 261,705.51,413.5324.50/211.591212.4市值（人民币 百万元）平均3个月销售额（人民币百万）52万最高/最低（人民币）总发行股数（百万） 持股结构 国内市场持续承压。2024年，国内收入同比减少5.1%至203亿元人民币。PMLS和MIS业务板块收入分别同比下滑31%和2%，受医院采购疲软影响。根据IQVIA数据，2024年中国医疗设备市场规模同比减少12.3%。DRG 2.0、跨院检测结果互认及试剂价格调整等政策风险进一步挤压体外诊断（IVD）收入。IQVIA预计2024年生化市场将下滑，免疫市场保持持平增长。因此，迈瑞在国内IVD业务收入2024年实现同比1%的微增。但Joinchain数据显示2025年第一季度医疗设备招标额同比激增67.5%，表明国内医疗设备采购或现复苏迹象。我们预计收入将在2025年第二季度（预计）反弹，主要因招标流程与收入确认存在时间滞后。 来源：FactSet 维持买入。鉴于国内采购复苏时间表的不确定性和贸易摩擦，我们下调了我们的盈利预期。我们预计2025年（预期）收入和归属母公司净利润将分别同比增长9.4%和6.5%。基于9年DCF模型，我们调整目标价至249.19元人民币（WACC：9.2%，终值增长率：3.0%）。 披露与免责声明 分析师资格认证 负责本研究报告内容的主要研究分析师，就本报告中涵盖的证券或发行人，全体或部分确认：(1)所表达的所有观点准确地反映了其个人对相关证券或发行人的看法；(2)其部分或全部报酬未直接或间接地与其在本报告中表达的特定观点相关。 此外，该分析师确认，其本人及其关联人士（根据香港证监会发布的《行为守则》定义）在以下方面均符合规定：（1）在本次研究报告发布前30个日历日内未交易或买卖本研究报告所涵盖的股票；（2）在本次研究报告发布后3个工作日内不交易或买卖本研究报告所涵盖的股票；（3）未担任本研究报告所涵盖的任何香港上市公司的高级管理人员；以及（4）未在所涵盖的香港上市公司中持有任何财务利益。 CMBIGM评级 BUY：预计未来12个月内，该股票的回报率可能超过15%。HOLD：预计未来12个月内，该股票的潜在回报率为+15%至-10%。SELL：预计未来12个月内可能损失超过10%的股票。NOT RATED: 股票未获得CMBIGM的评级 : 行业预计在未来12个月内将优于相关广泛市场基准表现 : 行业预计在未来12个月内将与相关广泛市场基准表现持平 : 行业预计在未来12个月内将表现低于相关广泛市场基准 Address: 45/F, 赞容大厦, 3 花园道, 香港, Tel: (852) 3900 0888 Fax: (852) 3900 0800CMB International Global Markets Limited (“CMBIGM”) 是中国国际金融（集团）有限公司（中国招商银行的全资子公司）的全资子公司。 重要披露 在证券交易中存在风险。本报告中包含的信息可能并不适合所有投资者的目的。CMBIGM不提供个性化投资建议。本报告的编制未考虑个别投资者的投资目标、财务状况或特殊要求。过往业绩并不预示未来表现，实际事件可能与报告中包含的内容存在实质性差异。任何投资的价值和收益均不确定，且未得到保证，并可能因其依赖于标的资产表现或其他市场变量因素而波动。CMBIGM建议投资者应独立评估特定投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问以做出自己的投资决策。 本报告或其中包含的任何信息，均由CMBIGM编制，仅供向CMBIGM的客户或其附属机构（如向其分发）提供信息之目的使用。本报告并非也不应被视为购买或出售任何证券、任何证券权益或进行任何交易的报价或招揽。CMBIGM或其任何附属机构、股东、代理人、顾问、董事、高管或雇员均不对依赖本报告中包含的信息而发生的任何直接或间接的损失、损害或费用承担责任。使用本报告中包含信息的任何人，均完全自行承担风险。 本报告包含的信息和内容基于对被认为公开可用且可靠的信息的分析和解释。CMBIGM已尽其所能确保其准确性、完整性、及时性或正确性，但并不为此提供保证。CMBIGM以“现状”为基础提供信息、建议和预测。信息和内容如有变更，恕不另行通知。CMBIGM可能会发布其他包含与本报告信息及/或结论不同的内容或见解的出版物。这些出版物在编制时可能基于不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与本报告建议或观点不一致的投资决策或采取自有立场。CMBIGM可能持有、做市或作为主事人参与与本报告所指公司证券相关的交易，以自身及/或 代表其客户不时进行。投资者应假定CMBIGM与报告中列出的公司有投资银行或其他业务关系。因此，收件人应意识到CMBIGM可能存在利益冲突，这可能影响本报告的客观性，并且CMBIGM将不会对此承担责任。本报告仅供预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，本出版物不得全部或部分以任何目的复制、重印、销售、重新分配或出版。如需推荐证券的更多信息，请随时提出请求。 对于本文件在英国的接收者 本报告仅供以下人员提供（I）符合《2000年金融服务与市场法》（《2005年金融推广（第2号）令》（不时修订）第19(5)条的人员（“该令”）或（II）《该令》第49(2)(a)至(d)条所述人员（“高净值公司、非法人协会等，”），未经CMBIGM事先书面同意，不得提供给任何其他人员。 对于本文件在美国的收件人 CMBIGM在美国并非注册券商。因此，CMBIGM不受美国关于研究报告准备和研究分析师独立性的相关规则约束。负责本研究报告内容的主要研究分析师未在美国金融业监管局（“FINRA”）注册或具备研究分析师资格。该分析师不受FINRA规则中旨在确保其不受潜在利益冲突影响、从而影响研究报告可靠性的相关限制约束。本报告仅限在美国向“主要美国机构投资者”分发，该定义符合1934年美国《证券交易法》（修订版）第15a-6条的规定，且不得向美国任何其他人员提供。接受本报告的美国主要机构投资者各代表并同意不得将本报告分发或提供给任何其他人员。任何基于本报告中提供的信息在美国进行证券买卖交易的美国接收方，应仅通过美国注册券商进行。 对于本文件的新加坡收件人 本报告由CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG）（公司注册号：201731928D）在新加坡分发，该机构根据新加坡《金融顾问法》（第110号法令）的定义为豁免型金融顾问，并受新加坡金融管理局监管。CMBISG可根据《金融顾问规例》第32C条项下的安排，分发其各自境外实体、附属公司或其他境外研究机构的报告。若本报告在新加坡分发至根据新加坡《证券及期货条例》（第289号法令）定义的非认证投资者、专家投资者或机构投资者以外的人员，CMBISG仅为法律要求之程度，对该等人员承担报告内容的法律责任。新加坡收件人应就与本报告相关或由此产生的事项，致电CMBISG +65 6350 4400联系。