季报点评：Q1业绩承压，渠道持续优化

事件：东方雨虹发布2025年一季报。公司2025年一季度收入59.5亿元，同比下降16.7%，实现归母净利润1.9亿元，同比下降44.7%，扣非后归母净利润1.7亿元，同比下降44.6%。 需求下行叠加直销收缩，Q1收入承压。2025年行业需求仍在下滑中，Q1全国房屋累计新开工面积1.3亿平米，同比下滑24.4%，同时公司对回款较差的直销类业务进行收缩，导致25Q1收入同比下滑，截至2024年末，公司直销占比已经降至15.2%，零售渠道和工程渠道占比分别升至36.4%、47.6%，渠道的优化持续推进。 费用端有优化，但竞争激烈导致毛利率下行，Q1业绩下滑幅度较大。 公司2025年一季度期间费用率17.0%，同比下降3.4pct，其中销售、管理、财务、研发费用率分别为9.1%、6.1%、0.2%、1.7%，分别同比变动-1.5pct、-1.6pct、-0.2pct、-0.1pct，公司严格管控费用支出，提升人均效能和运营效率，费用率在收入规模减少下仍有压降。但市场端的激烈竞争导致价格承压，Q1毛利率23.7%同比减少5.9pct，此外公司Q1计提资产减值1.47亿元，25Q1整体净利率降至3.0%，同比减少1.8pct。 Q1现金流同比有所改善。截至2025年一季度末，公司应收项合计104.9亿元，较期初增长4.4%，经营性现金流量净额-8.1亿元，较24Q1同比增加10.8亿元，收现比92.9%，同比减少10.0pct，付现比100.4%，同比减少35.0pct。工抵房方面，截至Q1末公司投资性房地产14.0亿元，较期初减少0.93%，其他非流动资产余额29.0亿元，较期初增加56.98%，我们判断非流动资产增加主要是工抵房转入所致。 投资建议：考虑到新开工面积持续下跌，防水需求仍在下滑中，同时公司主动减少直销业务以改善现金流，规模收缩导致利润率下行，并且应收账款等存在减值风险，我们下调公司的盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润12.73亿元、14.61亿元、15.30亿元，对应PE估值21.0、18.3、17.5倍，维持“买入”评级。 风险提示：需求下滑风险，信用减值及资产减值风险，原材料价格大幅上涨风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）