公司2024年实现营业收入298.59亿元，同比增长11.23%；归母净利润53.42亿元，同比增长17.15%。业绩增长主要得益于煤炭、电解铝业务量价齐升。
煤炭业务：
- 产销方面：2024年公司生产原煤4800万吨，同比增长3.1%，商品煤销量4776万吨，同比增长2.8%；24H2生产原煤2532万吨，同比增长9.6%，环比+11.7%，商品煤销量2554万吨，同比增长9.5%，环比+15.0%。
- 利价方面：2024年吨煤综合售价222元/吨，同比增长8.6%；吨煤成本90元/吨，同比-8%，吨煤毛利131元/吨，同比+16.3%；24H2吨煤综合售价234元/吨，同比+12.1%，环比+12.9%，吨煤成本94元/吨，同比-3.7%，环比+9.5%，吨煤毛利140元/吨，同比+26.0%，环比+15.2%。
- 公司核定产能4,800万吨/年，已成为东北地区褐煤销售龙头企业，2025年煤炭长协价与2024持平，有助于提升公司2025年煤炭业务利润韧性；2025年公司煤炭产/销量计划为4800/4824万吨。
电解铝业务：
- 产销方面：2024年公司生产电解铝90万吨，同比增长2.9%，电解铝销量90万吨，同比增长2.7%；24H2公司电解铝产量45万吨，同比+1.4%，环比+0.9%，电解铝销量45万吨，同比+1.5%，环比+1.2%。
- 利价方面：2024年公司吨铝售价17654元/吨，同比+6.2%，吨铝成本14539元/吨，同比+4.0%，吨铝毛利3114元/吨，同比+17.5%；24H2公司吨铝售价17771元/吨，同比+5.7%，环比+1.3%，吨铝成本15841元/吨，同比+11.0%，环比+19.8%。
- 公司目前拥有年产86万吨电解铝生产线，扎铝二期35万吨绿电铝项目建设投产后绿电占比达到79%，扎铝二期项目落地将成为国内首条“绿电铝”生产线，配套项目的建设将迎来霍林河循环经济的加速升级，建成后将形成121万吨电解铝产能，绿电（风光）消纳占比突破40%的循环经济产业集群，助力实现霍林河循环经济产业链绿色高质量发展。2025年公司电解铝产/销量计划为90/90万吨。
- 考虑到2025年初以来中国氧化铝价格大幅下跌，公司电解铝成本有望明显受益，电解铝业务有望贡献超预期弹性。
绿电业务：
- 2024年公司发电量1155445万千瓦时，同比+32.8%，其中煤电发电量552784万千瓦时，同比-1.4%，新能源发电量602660万千瓦时，同比+94.7%；售电量1099159万千瓦时，同比+34.6%，其中煤电售电量503404万千瓦时，同比-1.5%，新能源售电量595755万千瓦时，同比+95.0%。
- 公司拥有2×600MW火电装机，主要向内蒙古东部、辽宁省、吉林省、黑龙江省、山东省及华北地区售电。依靠内蒙古地区得天独厚的风能、光伏资源，公司拥有大量优质的风光资源储备，占据了较高的市场份额，尤其是风电领域，装机规模和发电量在当地名列前茅，随着突泉县44.5万风电项目于2024年年底全容量投产，通辽市防沙治沙和风电光伏一体化110万千瓦项目建设的有序推进，“十四五”期间公司新能源装机规模将大幅提升。2025年公司计划发电量270.26亿千瓦时（含自备电厂发电量133.79亿千瓦时），计划销售电量131.87亿千瓦时。
股东回报：
- 2024年公司拟按每10股派8元人民币现金（含税），向股东派发现金红利17.9亿元（含已分派完毕的2024年半年度分红），2024年累计现金分红总额19.05亿元（含已分派完毕的2024年半年度分红），占归母净利润35.67%，截至4月24日收盘，股息率约4.5%。
投资建议：
- 预计公司2025-2027年实现归母净利润59/61/64亿元，对应PE为7.1X、6.9X、6.5X，维持“买入”评级。
风险提示：
- 电解铝价格大幅下跌；电价大幅下跌；煤炭价格不及预期。
