关于美团vs.京东竞争的一点思考

2025年04月23日 目录 ➢外卖竞争 •国内外卖市场规模及格局如何？•京东外卖的进展及单量潜力？•美团外卖的盈利是否受到影响？•外卖护城河探讨•骑手社保落地对竞争和UE的影响？➢即时零售/闪购•即时零售的增长前景、竞争格局➢财务预测 我们的主要观点 ➢本轮竞争重点在即时零售赛道，而不单是餐饮外卖，是所有零售品类的30分钟达。 ➢即时零售：同时具备外卖和电商的属性，是外卖品类的拓展，依托外卖配送体系，同时是电商时效的提升。品类上覆盖生鲜、日用百货、3C数码等多种零售业务。即时零售赛道涉及的竞争玩家包括：1）电商：阿里、京东、拼多多电商主业；2）生鲜零售平台：盒马（阿里）、小象超市（美团）、叮咚买菜等；3）药品在线平台等。 ➢市场规模：1）外卖大盘：2024年餐饮外卖规模约1.5万亿元，我们估算2025年行业增速在10%左右，线上渗透率（26%）已接近电商（30%），增长动力更多来自用户订单频次提升。2）即时零售：预计2025年即时零售市场规模讲同比增29%至超过1万亿的水平，预计2025E-2030E CAGR为15%，到2030年突破2万亿元规模，对实物商品网上零售额渗透率提升至10%。即时零售将会是比餐饮外卖市场规模更大的市场。 ➢京东外卖：相比此前试水外卖的玩家的优势是自有配送体系+零售know how。布局外卖业务，有望提升用户粘性，形成即时零售与电商的融合。预计未来1-2个季度，单量有突破1,000万的潜力，茶饮订单占比较大，更多为增量需求。 ➢价格战：我们认为价格战从来不会是持续战，未来2-3个季度或有放缓趋势。 ➢美团外卖佣金率：我们估算佣金率（也即技术服务费）稳定在6%-8%，佣金收入占外卖收入比例或稳定在30%，配送收入占比55%-60%。 3➢骑手社保：预计2Q25起逐步为全职及稳定兼职骑手缴纳社保，我们认为对2025年的利润影响相对可控，运营效率提升能基本覆盖额外成本（详细测算请见P15）。 ➢3-5年维度的美团：本地生活领域从来不缺新玩家，持续的新玩家入局对业务或有短期干扰，但每次竞争都是强化竞争优势的机会。海外业务有望形成一定规模并逐步盈利。技术积累上，无人机落地、AI在业务的全面融合均有业务增量及提效机会。 国内外卖市场：规模、增速、竞争格局（1） ➢餐饮大盘：据国家统计局数据，2024年国内餐饮收入5.6万亿元，同比增5.3%（vs.社零增3.5%），占社零总额的11.5%。2025年1-3月，国内餐饮收入累计同比增4.7%（vs.社零增4.6%）。 ➢国内外卖市场：2015-2024年十年间，国内餐饮外卖市场规模从2015年的1250亿元增至约1.5万亿元的规模，十年CAGR 28%，对餐饮外卖的渗透率从2015年的4%提升至2024年的26%。 国内外卖市场：规模、增速、竞争格局（2） ➢外卖市场份额：2014年9月开始价格战，2015年美团外卖份额为12%，2018年后国内外卖市场的份额进入相对稳定阶段，我们估算2024年美团外卖：饿了么约为70%:30%。 ➢日均单量：我们估算2024年美团外卖日单量约6,000万单，同比增13%，约为2021年的1.5倍。 ➢客单价：我们估算2024年外卖AOV有低个位数下降，主要因宏观消费承压、客单价更低的拼好饭占比提升。 资料来源：公司财报，国证国际估算 资料来源：公司财报，国证国际估算（注：2015-2021为公司披露，2022年及之后为我们的估算） ➢增长驱动&前景：2024年外卖的线上渗透率26%，较电商的线上渗透率水平（30%）仍有小幅提升空间。线上渗透率的提升，可拆解为用户规模、用户频次提升。 资料来源：公司财报，国证国际估算（注：2015-2021为公司披露，2022年及之后为我们的估算） 资料来源：公司财报，国证国际估算（注：2015-2021为公司披露，2022年及之后为我们的估算） 国内外卖市场：规模、增速、竞争格局（3） ➢用户规模：2H24外卖用户规模为5.92亿人，同比增9%，2015-2024年10年CAGR为18%。从网民渗透率角度，2021年底首次超过50%，目前约53%，对比电商为88%、在线旅游预订为50%。 ➢展望未来，我们预计餐饮外卖用户将随着人口年龄代际更替而有所提升，非餐外卖/即时零售用户规模则有望随着电商用户对时效要求提升而增长。 简要回顾外卖发展史 此前新玩家们：尝试差异布局，但进展有限 ➢滴滴：2018年、2021年在国内试水两次外卖业务；2025年重启南美市场外卖业务。 ➢抖音：2021年开始试水外卖业务；2021年与饿了么战略合作，2023年上线“团购外卖”，主要聚焦高客单价（80元以上）、远距离配送（10公里以上）、弱时效品类等，与30分钟外卖有差异竞争。履约由第三方配送平台顺丰同城、达达承接。2024年7月团购配送业务转移至抖音电商。 ➢快手：2021年12月，与美团达成互联互通战略合作；2023年12月，快手部分本地生活商家尝试外卖团购套餐；目前主要专注到店团购套餐。 ➢微信：2023年2月在广州&深圳测试“门店快送”，本地餐饮商家入驻，商家负责自行履约，7月，城市拓展至12个，目前仍有运营。 ➢京东：2022年6月，京东零售CEO辛利军在接受采访时表示正在探索进军外卖行业的可能性，但并未正式上线。2025年2月，京东启动“品质堂食餐饮商家”招募；App首页秒送专区上线外卖单独入口。4月15日，宣布外卖单量突破500万单。 ➢总结：短视频平台的优势在流量侧，履约依赖第三方或有配送能力的商家，京东外卖相比其他已试水公司的最大优势在履约端的能力，以及即时零售的协同。 京东为什么入局外卖市场？ 资料来源：公司资料，晚点LatePost，36Kr，国证国际估算 ➢我们的猜想：京东旨在即时零售赛道，餐饮外卖是切入口。 ➢寻找新的增长动力：看国内电商，2022-2024年，国内实物商品网上零售额增速为6.2%、8.4%、6.5%，电商大盘已进入个位数增长阶段。我们估算2024年抖音电商GMV已略高于京东，京东份额滑落至行业第四。 10➢即时零售契合京东现有能力。对比此前试水外卖的公司，京东的优势在于拥有即时配送网络沉淀，及零售业态运营能力。 ➢提升用户频次。外卖及即时零售为高频消费场景，有望带动平台用户的电商订单增长。 怎么看外卖价格战？ ➢价格战背后的目标？持续性？ •补贴是开拓新业务的常用商业举措，短期内抢占用户心智。外卖客单价平均值低于50元，用户对补贴相对敏感。我们认为价格战从来不会是持续战，未来2-3个季度或有放缓趋势。 ➢用户补贴侧重点？ •当前京东外卖的用户补贴侧重在在校大学生和京东Plus会员。 ➢谁在承担承担成本？ •骑手补贴为平台承担；用户补贴由商户及平台承担。 ➢创造需求还是抢夺存量份额？ •我们认为和订单的品类结构有关。正餐外卖需求相对稳定，补贴抢占的是更多是存量份额；茶饮品类需求具备较高弹性，爆款的补贴能有效激发新需求。 ➢能否类比2014-2015年的价格战？ 11•我们认为不能。2014年9月，价格战开始之前，外卖GTV对餐饮大盘的渗透率<5%、外卖用户对网民的渗透率<20%。当前外卖GTV渗透率已接近30%（对标电商，见顶趋势明显）。在行业个位数增长的背景下，补贴效率及持续性有待观察。 ➢能否类比2023-2024年电商用户及商户争夺？ •电商平台过去两年在用户及商户竞争有参考意义。我们认为平台模式的商业模式需要兼顾各方利益的平衡，单独倾斜某一方均会破坏生态，业务最终需要在健康有序的商业生态中运行。 请参阅本报告尾部免责声明 怎么看京东外卖的潜力？ ➢官方口径单量进展：2025年3月24日（上线第42天），日单量突破100万单；2025年4月15日（上线第64天），日单量突破500万单。 ➢调研口径单量分布：4月15日订单中，茶饮：正餐约为50%:50%，正餐中以快餐连锁为主，茶饮以爆款SKU为主。考虑补贴侧重大学生和京东Plus会员，这两部分人群的订单占比超60%。 ➢未来2-3个季度或有日单量超1,000万的潜力：考虑商户首年免佣金政策的入驻截至日期为5月1日，根据公司披露的3月底商户数45万，我们估算4月底商户数或有望达60万。我们测算未来2-3个季度，较稳定情况下的日均单量，1）从商户侧估算，我们预计未来单量有望在720-1，400万单；2）从用户侧估算，我们预计单量有望在500-1,400万单。从单量结构看，我们预计茶饮的占比仍会维持较高比例，对外卖大盘更多为增量贡献。 外卖佣金率、变现效率 ➢美团佣金率：据美团披露数据，当前美团外卖商户佣金为6%-8%，实际佣金收入对应当期GTV的4.0%-4.5%。 ➢美团外卖收入结构：1）收入确认：1P模式（美团提供配送服务）订单占比约2/3，配送收入计入收入，骑手收入计入营业成本。2）据公司披露，2021年，佣金收入占外卖收入比例为30%，我们估算在2022-2024年期间，佣金收入占比基本稳定，对应报表层面的佣金率（佣金收入/GTV）在4.0%-5.0%。 ➢UE估算：我们估算2024年美团外卖1P模式的UE为1.4元/单。 美团骑手生态 资料来源：公司资料，国证国际 ➢骑手规模：据美团数据，2023年，平台获得收入的骑手规模为745万，其中稳定骑手（全年接单超260天）规模约81.95万人，占比11%。 ➢高频骑手收入：据美团数据，3Q24美团外卖平台高频骑手（当月接单在22天+、日均接单时长在6小时+）中，普通众包骑手的收入在5,720-7,629元，乐跑骑手月均收入在7,803-10,865元，高于当地居民可支配收入。 14➢骑手权益保障：1）2022年以来，已在7省市为超过600万骑手缴纳超14亿元的保费，初步实现每单必保、每人必保，2025年拓展至17个省市，并逐步实现全国覆盖。2）2022年至2024年，美团向骑手投入超过60亿元冬夏季专项补贴；3）2025年将全面取消配送超时罚款，落实“防疲劳”措施。 美团社保落地成本测算 ➢骑手社保：2Q25起逐步为全职及稳定兼职骑手缴纳社保，4月3日，美团发布公告，将在福建泉州、江苏南通城区试点为骑手补贴养老保险，试点区域总计覆盖超过2.2万名外卖骑手。支持骑手自主选择在户籍地或就业地参保缴费获补，骑手自主参保后，美团以现金补贴社保费用的50%。 15➢我们认为社保落地是逐步渐进的，假设2025年90万稳定骑手中的50%参与社保计划，按月平均收入为缴纳基数，美团成本的成本为30亿元，对应单均成本为0.11元；若以最低缴纳基数（假设5,000元），对应成本为20亿元，单均成本为0.07元，对2025年的利润影响相对可控，运营效率提升能基本覆盖额外成本。 ➢稳定阶段，到2027年，假设100万稳定骑手，社保覆盖率100%，月平均收入/最低缴纳基数情形下，单均成本为0.28元/0.17元。 闪购/即时零售：餐饮外卖的延伸、电商的时效提升 ➢什么是即时零售：我们认为闪购/即时零售业务业务是餐饮外卖的延伸，同时也是电商在履约时效上的提升（30分钟内送达）。门店涵盖便利店、鲜花、生鲜、药店、3C数码等多种类型。 ➢规模&增速：据商务部数据，预计2025年即时零售市场规模讲同比增29%至超过1万亿的水平，预计2025E-2030E CAGR为15%，到2030年突破2万亿元规模，对实物商品网上零售额渗透率提升至10%。作为对比，据统计局数据，2024年限额以上零售业单位中便利店零售额同比增4.7%、专业店+4.2%、超市+2.7%，百货店零售额下降2.4%、品牌专卖店下降0.4%。零售业务的线上化即时配送仍在快速增长通道。 16➢品类结构：交易额排名靠前的为休闲零食、酒水饮料、果蔬农产品、个人洗护、日用家居等（商务部，2023年）。 ➢高线vs.低线城市：2023年县域即时零售规模1500亿元（+23%），占比2