纺织服饰：掘金户外赛道，品牌腾飞，推荐优质标的

当前居民的生活方式正在逐步改变，“户外”已经成为一种新兴的潮流生活方式，本次专题报告旨在对国内户外运动行业进行分析，并基于此提供投资建议。 政策出台/社媒传播/居民的健康和悦己意识驱动下，中国户外运动市场在中性假设下有望维持双位数增长。随着社交媒体的发展，尤其是小红书、抖音等平台的崛起，户外运动成为一种社交文化的表达方式。目前小红书的运动户外兴趣人群已超过2亿。我们参考美国的户外运动市场发展情况，对国内户外运动装备的市场规模进行测算，2024年中国户外装备市场规模为44.5亿美元，中性假设下预计2030年我国户外装备市场规模达到91.8亿美元，CAGR为13%。 从品牌层面来看，受益于需求火热，近年来中国市场户外品牌快速增长。2024年Amer Sports大中华区营收增长53.7%，2024年安踏体育其他品牌分部（迪桑特、Kolon Sport等）流水增长40%~45%，2024Q1/Q2/Q3/Q4 Columbia大中华区分别增长20%高段/中双位数/20%中段/中双位数，显著优于服装大盘表现（2024年服装鞋帽针纺织品类零售额同比仅增长0.3%）。我们判断目前中国的户外运动市场正在形成梯度分明的竞争格局，核心参与者可分为三类，产品创新和渠道运营为核心竞争要素。 1）以始祖鸟、The North Face、Columbia为代表的专业户外品牌，该类品牌锚定硬核户外爱好者，以尖端技术突破拓展专业运动场景纵深，部分运营优质的品牌（例如始祖鸟）通过丰富产品矩阵以及多样化的营销手段实现品牌破圈，其中Amer Sports表现领先行业，2024年Amer Sports大中华区收入达到13亿美元。 2）以安踏、李宁、Nike、adidas为代表的综合性运动品牌，该类品牌起步较晚，聚焦大众运动群体，依托科技中台实现功能跨界创新，2024年李宁跑步品类流水增长25%，增速领先其他品类。 3）以蕉下、波司登为代表的功能性品牌，该类品牌受益于自身在细分赛道（羽绒服、防晒衣等）的深耕，从而可以满足消费者的特定需求，FY2025H1波司登公司营收增长18%，其中波司登主品牌布局功能性户外服饰赛道，新品持续推出。 从中期维度来看，市场参与者仍在不断增加，考虑到市场规模的快速扩张，各品牌或将共享中国户外运动市场增长的“蛋糕”。 盈利预测与投资建议：当前国内户外运动赛道规模正处于快速扩张阶段，不同类型的市场参与者众多，中长期来看我们认为具有领先行业的产品力以及渠道运营能力的公司有望脱颖而出，当前我们推荐业绩增长稳定性较强的多品牌运动鞋服龙头【安踏体育】，当前股价对应2025年PE为17x，推荐基本面修复弹性较大、逐步布局户外赛道的【滔搏】，当前股价对应FY2025PE为13x，推荐羽绒服龙头 【波司登】，当前股价对应FY2025PE为12x，关注李宁。 风险提示：消费力疲软及消费环境波动风险，门店扩张不及预期，电商业务建设不及预期，管理层团队优化不及预期，汇率波动风险，测算误差风险。 重点标的 股票代码 1.行业分析：户外运动赛道需求旺盛，增长持续性强 1.1行业概况：当前处于快速发展期，滑雪、露营等运动渗透率提升 户外运动是指在自然环境中进行的各种体育活动和休闲体验，既包括具备一定技术要求和专业性的高难度探险项目，也涵盖适合大众参与的休闲健身活动。具体来说，户外运动通常包括但不限于登山、徒步、马拉松、自行车、滑雪、皮划艇、滑翔伞、定向等项目，实现山水陆空全覆盖。回顾历史，我们认为国内的户外运动发展可以分为三个阶段： 2000~2010年萌芽期：户外运动群体较窄，品牌选择多为进口品牌。在这个阶段户外运动在国内仍属于少数专业爱好者和探险家之间的小众运动，市场规模较为有限但增速快，根据国家统计局数据显示，2007年参加体育锻炼的人群中在自然区域锻炼的人数比例为3.2%，同时根据中国体育用品业联合会统计，2001~2010年国内户外用品行业10年复合增长率超过60%，2011年市场零售规模首次突破100亿元。在品牌选择上消费者主要依靠国外高端品牌，消费者追求专业性能和技术指标，国内品牌发展较弱，2008年在国内市场上活跃的户外品牌中国际品牌占比约65%。 图表1：2007年在不同场所参加体育锻炼的人数占比（%） 图表2：2007~2008年国内市场上活跃的户外品牌占比（%） 2011~2019年成长期：市场规模快速扩张，泛户外运动人口比例增长。2012年中国户外市场规模仅为欧洲的17%，美国的20%，然而从2010年开始随着中国经济的增长以及国家政策的支持，户外运动逐渐不再仅限于专业玩家，露营、徒步等活动开始普及，消费者范围扩大，根据COCA统计，2010年中国户外用品零售总额为71.3亿元，2014年达到200.8亿元，对比2010年增长180%+。 图表4：2012年欧洲/美国/韩国/日本/中国户外用品行业市场容量（亿元） 图表3：2011~2015年中国核心户外市场规模（亿元） 2020年至今爆发期：冰雪运动、露营等户外活动参与度提升，呈现多品类百花齐放态势。当前居民的生活方式正在逐步改变，此前热衷于室内活动的消费者转向户外运动； 同时随着小红书、抖音等新媒体的推广，““户外”作为一种新兴的潮流生活方式，正越来越受到年轻人的青睐，根据《2024春夏淘宝天猫运动户外行业趋势白皮书》显示，目前18~29岁的年轻人群在运动户外市场中的占比接近40%。从市场规模情况来看，根据弘则数据显示，2023年我国户外鞋服市场规模已经达到450亿元，近三年的复合增速接近20%。从运动品类来看，相对专业的滑雪运动和较为轻户外的露营渗透率不断提升。 滑雪：根据滔搏数据显示，目前滑雪排名年轻人专业户外运动参与意愿榜首位，其次是骑行和潜水。根据艾媒数据显示，2024年中国冰雪运动核心市场规模为1083亿元，带动市场规模达到10480.1亿元，同比分别增长30%/26.3%，国务院办公厅公布《关于以冰雪运动高质量发展激发冰雪经济活力的若干意见》以“到2027年、2030年冰雪经济总规模达1.2万亿、1.5万亿元”为未来发展目标。 图表5：年轻人户外运动参与意愿榜 图表6：2016~2024年冰雪运动核心市场规模/带动市场规模（亿元） 露营：在专业运动之外，以露营为代表的相对门槛较低的轻户外运动，也正在受到越来越多消费者热爱，2022年中国露营经济核心市场规模达到1134.7亿元，带动市场规模达到5816.1亿元，同比分别增长51.8%/52.6%，露营正在成为满足人们户外需求的新兴休闲场景。 图表7：2014~2022年露营经济核心市场规模/带动市场规模（亿元） 从品牌层面来看，受益于需求火热，近年来中国市场户外品牌快速增长。2023/2024年居民服装鞋帽针纺织品类零售额同比+12.9%/+0.3%（ 同期社零总额同比+7.2%/+3.5%），由于可选属性较强，因此服装需求的弹性对比社零总额较大。对比服装大盘来看，中国市场上户外品牌整体呈现快速增长态势，2024年Amer Sports大中华区营收增长53.7%，2024年安踏体育其他品牌分部（迪桑特、Kolon Sport）流水增长40%~45%，2024Q1/Q2/Q3/Q4 Columbia大中华区分别增长20%高段/中双位数/20%中段/中双位数。 图表8：2023~2025年服装鞋帽针纺织品类零售额/社会消费品零售额总额当月值同比增速（%） 图表9：户外品牌/公司大中华区销售表现（%） 1.2发展趋势：多因素共振，快速增长可期 中长期来看，受益于国家政策的持续出台、社交媒体快速发展的带动以及居民健康以及悦己意识的提升，中国户外运动市场长期快速增长可期。 中央政府以及地方政府鼓励户外运动的政策持续出台，行业红利显著。近年来政府对户外运动行业的关注不断增强，《户外运动产业发展规划（2022-2025年）》的发布，明确提出促进户外运动产业健康发展的政策措施，包括建设国家户外运动营地、完善配套设施等。这些政策的实施，将为户外运动市场提供资金、资源以及政策支持，进而推动行业的进一步发展。 图表10：户外运动相关政策及文件 随着社交媒体的发展，尤其是小红书、抖音等平台的崛起，户外运动成为一种社交文化的表达方式。大量用户通过这些平台分享自己的户外运动经历与装备使用心得，形成了强大的“种草”效应。消费者在社交平台上的互动，使得户外运动不仅是一项运动，更成为一种生活方式的象征。《2024小红书运动户外白皮书》显示，目前小红书的运动户外兴趣人群已超过2亿，同时根据抖音数据显示，2023年抖音户外生活相关短视频月均播放量年同比增长率超20%；“户外运动”话题累积播放量超70亿次。长期来看随着Z世代成为消费主力军，社交媒体将继续推动户外运动的潮流化趋势。 图表11：户外生活不同群体类别 图表12：小红书外人节 图表13：小红书外人节 随着生活水平的提高和健康意识的提升，越来越多的消费者开始关注身体健康和生活质量，同时在悦己情绪驱动下，户外运动参与度提升。户外运动作为一种集健身、放松和社交于一体的活动形式，成为了许多人日常生活的一部分。根据滔搏《中国泛年轻人群运动消费白皮书》数据显示，67.9%的年轻人热爱运动生活方式的原因在于“健康、显年轻”，这表明健康因素是驱动户外运动普及的重要因素。与此同时随着现代用户的生活方式转变，逐渐开始提倡自我愉悦、及时行乐、拥抱自然，由用户情绪带起的消费驱动力显著加深。 图表14：年轻人热爱运动生活方式的原因 我们参考美国的户外运动市场发展情况，对国内户外运动装备的市场规模进行测算，中性假设下预计2030年我国户外装备市场规模达到91.8亿美元。受益于经济的快速增长以及国家一系列政策的扶持，美国户外运动产业发展较早，2014年美国户外运动的参与率已经达到48.4%，2020年之后美国居民的户外运动参与度更是迎来了快速提升，2020年美国居民户外运动参与度为52.9%，2023年达到57.3%，提升迅速。对比之下我国2022年居民户外运动参与度仅为28%，差距较大。2024年美国户外装备市场规模达到42亿美元，中国户外装备市场规模则为44.5亿美元，从长期来看，当前我国户外运动市场正处于规模扩张阶段，无论是居民户外运动参与度或者是人均户外装备消费均有望保持快速增长势头，我们对户外运动参与度以及人均户外装备消费进行敏感性分析，悲观假设下预计2030年我国户外装备市场规模为76.4亿美元，中性假设下预计为91.8亿美元，乐观假设下预计为109.6亿美元。 图表15：中国户外装备市场规模测算（亿美元，亿人，美元） 2.竞争格局：参与者不断增加，长期聚焦优质品牌 2.1竞争趋势：市场参与者众多，长期看好具备优质产品力和品牌力的标的公司 在过往的发展过程中，中国的户外运动市场正在形成梯度分明的竞争格局，根据产品专业度、品类覆盖广度、价格带分布等维度，核心参与者可分为以下三类： 以始祖鸟、The North Face、Columbia为代表的专业户外品牌。该类品牌在中国户外运动发展过程中布局较早，产品专业度高，后随着中国户外运动行业的发展（尤其是在2020年后），部分运营管理能力优异的品牌公司实现了业务体量的爆发式增长，2018年Amer Sports在大中华区营收仅为1.5亿欧元，后2024年收入达到13亿美元，体量规模实现高速增长；Columbia大中华区2024Q1/Q2/Q3/Q4分别增长20%高段/中双位数/20%中段/中双位数，尽管增速对比Amer Sports较弱，但表现仍优于整体的运动鞋服大盘。 以安踏、李宁、Nike、adidas为代表的综合性运动品牌。从发展阶段来看该类品牌对于户外赛道布局较晚，在产品研发上多基于已有的科技矩阵实现技术复用，性能表现较为优异，近两年业务规模在低基数上或也有优异的增长表现。 以蕉下、波司登为代表的功能性品牌。相较于专业户外品牌以及综合性运动品牌，功能性品牌自身运动基