家庭是在不同时间替代吗？10个冲击表明并非如此

金融与经济讨论系列 联邦储备局，华盛顿特区 国际标准连续出版物号1936-2854（印刷版）国际标准刊号2767-3898（在线版） 家庭是否进行跨期替代？10个结构冲击表明并非如此 爱德蒙·克劳利 2025-021 请引用本文如下： Crawley,Edmund(2025).“DoHouseholdsSubstituteIntertemporally?10结构性冲击表明“不”，金融与经济讨论系列 2025-021.华盛顿：美国联邦储备系统理事会，https://doi.org/10.17016/FEDS.2025.021. 注意：金融与经济讨论系列（FEDS）中的工作人员论文为初步材料，旨在激发讨论和批评意见。所提出的分析和结论是作者的观点，并不代表研究团队成员或董事会成员的同意。在出版物中引用金融与经济讨论系列（除了致谢外）应与作者（们）协商，以保护这些论文的临时性质。 家庭是否进行跨期替代？10个结构冲击表明并非如此* 爱德蒙·克劳利2025年3月 摘要 我将微观时间边际消费倾向数据与10个结构性宏观冲击相结合，以识别时间替换在消费行为中的作用。尽管我所考察的一些结构性冲击导致实际利率发生巨大且持续的变动——在许多模型中这会导致大量时间替换效应——但我发现没有证据表明家庭会根据这些利率变化调整其消费时间。事实上，对预期收入路径的变化解释了几乎所有的总消费反应，没有为时间替换留下任何作用。 JEL:E21,E32,E52 关键词：时间性替代，HANK模型，货币政策，消费 *本论文中提出的观点和结论仅代表作者个人责任，并不必然反映联邦储备委员会的观点。克莱：联邦储备委员会，edmund.s.crawley@frb.gov. 1引言 在大多数宏观经济模型中，家庭希望平滑其消费随时间的变化，并根据实际利率的变化调整其消费路径。然而，关于家庭消费对实际利率敏感性的实证证据——无论是微观还是宏观层面——都相当有限。例如，在他的研讨论文中，霍尔(1988未在总数据中发现利率与消费增长之间存在关系。这种缺乏证据可能源于实际利率与进入家庭消费决策的经济其他特征协同变动；因此，识别实际利率所起的作用具有挑战性。我的论文旨在克服这些识别挑战之一。 这篇论文的关键洞察在于认识到，在考虑了消费-储蓄决策的其他输入之后，实际利率对消费的影响可以计算为一个残差。此外，鉴于最近的进展，经济学家现在拥有关于家庭如何响应消费其他主要驱动因素变化的良好实证证据，即劳动收入、股价和房地产价格的预期路径。因此，可以推断利率在十个我选择的结构性冲击中的角色。Ramey(2016).我发现，在我考察的10个结构性冲击中，没有任何一个表明时间替代在家庭决策中扮演了角色，并且，综合考虑，它们提供了一个接近零的紧致估计。 这篇论文与以下内容密切相关：ThispaperiscloselyrelatedtoAuclert等人(2020)估计家庭消费行为，通过结合家庭对收入冲击的反应的微观证据与货币政策冲击的宏观经济证据。相对于Auclert等人(2020)，该研究估计了一个完全指定的一般均衡模型 ，本文在文献中做出了贡献，将研究范围缩小到模型中的消费“块”。这种更窄的视角使我获得以下两个优势：1）我可以对模型的其他部分保持无知；2）我可以使用更广泛的结构冲击来估计家庭行为。关于第一个优势，因为我对该模型的其他部分持无知态度， 我的发现与包含企业金融摩擦、粘性价格的不同机制、国际贸易、建设时间和其他投资摩擦以及尚未被发现建模特征的模型相一致，前提是它们与模型的消费块独立。第二个优势是第一个的优势的结果：我能够使用更广泛的结构冲击，因为我无需明确地建模每一个冲击。在我的框架中，为了使用结构冲击进行估计，我只需强加条件：冲击影响家庭消费决策的方式是通过总劳动收入预期路径、实际联邦基金利率和资产价格。作为简单例子，在标准的三方程新凯恩斯模型中的生产率和货币政策冲击都符合这一范式。但来自经验文献的更复杂的结构冲击，例如特定投资的技术新闻冲击，也可以使用，而无需对冲击的确切性质做出特定的建模选择。 我对消费块施加两种结构，但允许足够的灵活性以涵盖大多数实证上可能的家庭行为。首先，我固定消费块的输入-输出结构。消费决策的输入包括：总劳动收入的预期路径；实际联邦基金利率；股市的实际收益率；以及房地产的实际收益率。输出必须包括总消费，也可以包括每种资产的总储蓄。在这种输入-输出结构下，消费块线性化版本在序列空间中的动态性质完全得到体现。 t 描述了总消费如何对每个边际变化作出反应。 s 在时间点t的四个输入，即四个消费雅可比矩阵——每个输入对应一个——是消费动态的充分统计量。 第二结构我对消费区块强加的是减少这些雅可比矩阵的维度，每个都是一个无限维度的对象。为此，我使用了微观经验证据与理论相结合。对于收入雅可比矩阵——即在时间点的消费…… ts 对收入冲击消息的反应变化——我使用来自的证据Fagereng 等作者(2021将一个单一资产异质性代理商模型拟合到彩票中得奖后前五年的边际消费倾向（MPC）。在模型中，我允许存在粘性预期的可能性，遵循Carroll等人(2020) ,因为当前微观实证文献缺乏关于家庭消费的强大证据 新闻 响应关于未来收入。粘性预期是产生宏观经济脉冲响应函数中常观察到的山峰形状的一种方式。 t 真实的联邦基金利率雅可比矩阵——消费随时间变化对 s 关于在某个时间点短期利率的意外变动——的消息，是本文中最感兴趣的内容。首先，我遵循以下方法，将单一资产模型中的实际利率雅可比矩阵分解为跨期替代雅可比矩阵和收入效应雅可比矩阵。Farhi等人(2022).在单一资产模型中，收入效应雅可比矩阵未能很好地捕捉真实的收入效应，因为家庭持有的主要资产——即股票和房地产——并未很好地被模型中的短期债券所近似。因此，我只保留了跨期替代效应雅可比矩阵，并假设收入效应由股票市场和房地产雅可比矩阵所捕捉。由此产生的跨期替代效应雅可比矩阵表明，在应对未来实际利率的上升时，家庭会减少消费直至上升，收集更高的利率，然后根据变化减少储蓄。这一效应的幅度可能取决于家庭的跨期替代弹性以及他们对利率变化的关注程度，以及其他可能合理或行为因素。我再次引入粘性预期，这个单一参数使得跨期替代效应雅可比矩阵覆盖了大部分经验上可能的跨期替代行为——从毫无变化到具有高跨期替代弹性的完全理性预期。 将粘性预期纳入模型是必不可少的，这不仅因为它有助于生成宏观经济数据中观察到的驼峰形脉冲响应，而且还因为它允许对跨期替代进行更严格的检验。一个关键问题是 估计使用欧拉方程法对消费对实际利率的响应进行估计的可能性是，家庭看似无反应，仅仅是因为他们调整行为缓慢。通过明确允许粘性预期，我的模型确保了消费对利率变化的缺乏响应并不仅仅是因为信念缓慢更新的产物。换句话说，如果家庭只是缓慢处理新信息，那么由于延迟反应而不是实际缺乏替代，估计的跨期替代效应可能偏向于零。事实上，即使在考虑粘性预期的前提下，我的结果仍然成立，这强烈表明消费对实际利率的近乎零响应并非由于预期更新的摩擦，而是反映了家庭行为中真正的跨期替代缺乏 。 总体而言，我结合了微观经验证据和异质性代理模型，从宏观结构冲击中仅剩下两个参数需要估计——劳动收入和联邦基金利率的粘性预期参数。为了估计这些参数，我首先对消费决策的四个输入进行了局部预测——联邦基金利率、劳动收入、股票和实际 经验脉冲响应 房地产回报率。这些局部预测给了我针对消费模块每个输入的所谓冲击函数。这些脉冲响应函数告诉我，对于消费模块的四个输入，预计各有多少。 s 偏离其在冲击发生前每个季度的预期值，一旦冲击发生。如果我了解与每个这些输入相关的消费雅可比矩阵， t 我可以随后计算出在冲击发生后的各个时期，我预期消费偏差的程度。 雅可比隐含脉冲响应函数 hits—Iwillcallthisthe 击中—I将称之为对于消费。这个消费的雅可比隐含脉冲响应函数简单来说是每个四个雅可比之和，乘以它们各自输入的经验脉冲响应。 雅可比隐含冲击响应函数。最后，我可以比较消费的 经验脉冲响应函数 在从本地预测使用距离度量的消费计算。我选择两个粘性预期参数以最小化所有十个冲击的距离和，该距离和是消费的雅可比隐含脉冲响应与消费的实证脉冲响应函数之间的距离。1一个稳健的发现是，粘性预期参数意味着跨期替代雅可比矩阵在所有地方都接近于零。也就是说，家庭不会进行跨期替代。 读者是否应该惊讶家庭似乎没有进行跨期替代？我争辩说不应感到惊讶。首先，从近理性文献中众所周知，从……Akerlof和Yellen(1985),那些来自标准模型中的消费-储蓄行为对理性的微小偏差或其他摩擦都不具有鲁棒性。例如，科克伦(1989研究发现，一个以当前短期实际利率的前向预测值为基础而非以10年移动平均的实际利率为基础做出消费储蓄决策的消费者，将遭受相当于每季度0.08至1.45美元的效用损失——这个损失足够小，以至于我们可能预期理性的消费者根本不会关注。他提出，这一结果“暗示，现有的理论在预测总消费和资产价格或总数量波动之间的关系时，提供了很少的关于对1美元“错误”或误设定的稳健预测。”2此外，关于消费行为的大量实证研究表明，家庭在其他方面并不遵循标准模型。更具体地说，崔 (2022)对流行的金融建议书籍中所提供的建议与来自家庭金融文献中的模型提出的建议进行了比较。他发现许多常见的消费储蓄决策建议与学术模型的不同之处。他还发现 ，关于家庭应该如何根据利率调整消费储蓄行为几乎没有任何建议，强烈暗示这并非许多人的问题。 1此方法类似于以下列出者所提出的方法：巴尼雄和梅斯特斯(2020)和刘易斯和默腾斯(2022（和用于）蔡(2024) 2近期，安德烈等(2025)在对大额和小额收入冲击的反应中找到近于理性行为的证据。 家庭甚至也会询问。在崔对流行金融文献的回顾中，利率与消费选择之间若有任何联系 ，那也是通过建议储蓄足够的资金以继续在退休后支出你收入的一个固定比例来实现的 ，这一建议暗示了负的时间弹性替代。 第二个原因可能并不令人惊讶，即家庭不会进行跨时期替代，是因为在先前的研究中很少发现此类行为的证据。 Hall(1988)提供了一项具有开创性的贡献，表明在总体数据中利率与消费增长之间没有关系。他声称：“对美国20世纪数据的详细研究并未显示出时间间替代弹性的正弹性有强烈证据，”此外，他还对他的估计说：“其中大部分也很精确，支持一个强烈的结论，即弹性不太可能超过0.1，甚至可能为零。”霍尔(1988激发了大量文献，这些文献使用欧拉方程来寻找关于跨期替代规模的微观证据——许多此类论文都被评论过。BrowningandLusardi(1996).这些论文包含了广泛的估计，几乎不存在共识，而使用的方法后来也遭到了质疑。卡罗尔(1997). 最近关于跨期替代的证据有所混杂。Best等人(2019)利用英国抵押贷款市场的独特分阶特征，在一些合理的假设下识别出时间替代弹性的弹性，并发现，与本文类似，它接近于零。相比之下， Crumpetal.(2022使用纽约预期调查中的个性通货膨胀预期，发现时间替代弹性的正向弹性显著。通过分解对货币政策冲击的反应来研究消费行为。Holm等人(2021)使用挪威行政数据来揭示异质性行为。 此论文也与以下内容密切相关：麦凯和沃尔夫(即将到来的),介绍了如何使用序列空间雅可比矩阵，以及通过脉冲响应函数（IRFs）识别 从多种不同类型的货币政策冲击中，估计对卢卡斯批判具有鲁棒性的经济动态。Hebden和Winkler(2021),贝拉贾(2023)，并且 巴尼永和梅斯特斯(2023所有的作者最近都有发表了具有相似观点的理论论文。 这篇论文的结构如下。第section节包含教学材料。2解释了该论文在简单赠与经济模型（包含两个参与者）的背景下所阐述的关键思想。第3详细说明了用来估计时际替代 雅可比矩阵的确切方法。4展示结果，章节5研究了对某些潜在假设结果稳健性的考