赣锋锂业(002460)盈利筑底，资源自给率有望逐步提升

事件：公司发布2024年年报，24年实现营业收入189.06亿元，同比-43%；实现归属于上市公司股东净利润-20.74亿元，同比-142%；实现扣非净利润-8.87亿元，同比-133%。其中单季度来看，24Q4单季度实现营业收入49.81亿元，同比-31.67%，环比+14.87%；实现归母净利润-14.34亿元，同比-34.86%，环比-1294.81%；实现扣非净利润-5.30亿元，同比+68.40%，环比-168.65%。 锂价下滑&减值拖累24年锂板块业绩： 量：2024年锂盐产量13.03万吨，同比+24.94%；销量12.97万吨，同比+27.41%，库存0.78万吨； 价：2024年公司锂产品实现均价为9.3万元/吨，同比下降61%； 盈利：24年锂盐板块实现毛利12.58亿元，同比下降59%，毛利率由13%→10%，单吨毛利由3.0→1.0万元/吨。 资产减值：由于锂价走弱，24年全年计提资产减值损失4.23亿元，主要为存货跌价损失。 锂电池板块受行业竞争加剧影响，利润走弱： 量：动力储能电池产量11.44Gwh（yoy+7.76%），销量8.20Gwh（yoy-0.05%），库存6.53Gwh； 消费电子产量3.37亿只（yoy+20.80%） ，销量3.34亿只（yoy+19.49%）。 价：24年电池板块实现营业收入合计为58.97亿元，同比下降23.50%，其中动力及储能电池实现收入37.91亿元 ， 据此测算平均售价降至0.46元/wh（yoy-36%）。 盈利：24年实现毛利6.88亿元，同比-50.29%，毛利率为11.67%，同比下降6.29pcts，赣锋锂电24年全年实现净利润-0.62亿元。 锂资源端布局逐步放量。公司同时拥有锂辉石、锂云母、盐湖卤水、黏土等多种资源类型，目前合计控制资源总量达到8453万吨LCE，权益资源量4997万吨LCE。2025年Cauchari-olarz盐湖、Mariana盐湖、Goulamina锂矿将陆续放量，锂资源自给率提升至50-60%。 锂电池板块产能逐步释放，远期静待固态电池放量。公司的锂电池业务已覆盖固态锂电池、动力电池、消费类电池、聚合物锂电池、储能电池及储能系统等五大类二十余种产品，同时公司是行业内唯一一家拥有固态电池上下游一体化能力的企业。赣锋锂电已与知名无人机、eVTOL企业在高比能电池领域达成合作，同步开发满足市场需求的电源系统，计划2025年完成首批样品交付。 盈利预测及投资建议：锂盐价格大幅下跌，我们下调25-27年锂价假设分别为7.5、 7.5、8.0万元/吨（25-26年假设前值均为10万元/吨），预计公司25-27年归母净利润分别为4.87、11.12、25.05亿元（2025-2026年净利润预测前值分别为45.51、55.48亿元），按照2025年4月11日收盘621亿市值计算，对应PE分别为127.6、55.9、24.8X。维持公司“增持”评级。 风险提示：主营产品价格波动风险；原材料成本波动的风险；下游需求不及预期的风险；供给端超预期释放的风险；需求测算偏差以及研报使用公开信息滞后；核心假设条件变动造成盈利预测不及预期；研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险等。 图表1：公司产业链布局 锂价下行，业绩承压 事件：公司发布2024年年报，24年实现营业收入189.06亿元，同比-43%； 实现归属于上市公司股东净利润-20.74亿元，同比-142%；实现扣非净利润-8.87亿元，同比-133%。其中单季度来看，24Q4单季度实现营业收入49.81亿元，同比-31.67%，环比+14.87%；实现归母净利润-14.34亿元，同比-34.86%，环比-1294.81%；实现扣非净利润-5.30亿元，同比+68.40%，环比-168.65%。 图表2：公司主要财务指标变化（亿元） 2024年业绩下滑主要系锂价下行以及库存减值影响，具体来看： 锂板块：1）量：2024年锂盐产量13.03万吨（yoy+24.94%），销量12.97万吨（yoy+27.41%），库存0.78万吨；2）价：2024年公司锂产品实现均价为9.3万元/吨，同比下降61%；3）盈利：24年锂盐板块实现毛利12.58亿元，同比下降59%，毛利率由13%→10%，单吨毛利由3.0→1.0万元/吨。 电池板块：1）量：动力储能电池产量11.44Gwh（yoy+7.76%），销量8.20Gwh（yoy-0.05%），库存6.53Gwh；消费电子产量3.37亿只（yoy+20.80%），销量3.34亿只（yoy+19.49%）。2）价：24年电池板块实现营业收入合计为58.97亿元，同比下降23.50%，其中动力及储能电池实现收入37.91亿元，据此测算平均售价降至0.46元/wh（yoy-36%）。3）盈利：24年实现毛利6.88亿元，同比-50.29%，毛利率为11.67%，同比下降6.29pcts，赣锋锂电24年全年实现净利润-0.62亿元。 资产减值损失：由于锂价走弱，24年全年计提资产减值损失4.23亿元，主要为存货跌价损失，23年同期为16.39亿元。 投资收益：2024年对联营企业及合营企业确认投资收益仅为1.01亿元，同比下降97%，主要系锂价下滑导致公司合营公司Marion（持股50%）以及五矿一里坪盐湖（持股49%）净利润下降。1）Marion：24年锂精矿产量61.2万吨（yoy+15%），销量63.0万吨（yoy+15%），24年实现净利润-1.52亿元（23年同期为34.08亿元），主要系锂精矿销售均价由2014→786美元/吨；2）一里坪盐湖：24年实现营业收入20.84亿元（yoy-46%），净利润3.83亿元（yoy-84%）。 图表3：24年业绩同比变动拆分（亿元） 图表4：24Q4净利润同比变动拆分（亿元） 图表5：24Q4净利润环比变动拆分（亿元） 图表6：公司主要产品价格变动 图表7：公司锂盐板块产销（万吨LCE） 图表8：公司锂盐板块盈利情况（亿元） 图表9：公司动力及储能电池产销（GWh） 图表10：公司锂电池板块盈利情况（亿元） 图表11：公司主要子公司净利润情况（亿元） 图表12：重要合营/联营公司净利润情况（亿元） 图表13：Marion矿山产销（万实物吨） 图表14：Marion矿山锂精矿售价（美元/吨） 资源端25年进入放量期 资源端进入放量期。公司同目前合计控制资源总量达到8453万吨LCE，权益资源量4997万吨LCE。公司控制资源项目Cauchari-olarz盐湖、Mariana盐湖、Goulamina锂矿25年将逐步放量，锂资源自给率有望持续提升。 图表15：公司锂资源布局 Marion矿山：公司持有50%权益，资源量219万吨LCE，目前名义设计产能为90万吨/年锂辉石精矿产能。为适应当前相对较低的锂价环境，Marion锂辉石项目在2024年对其经营目标进行了调整优化，在保证公司锂辉石精矿供应的同时，通过减少实际产出以降低项目的资本开支和生产运营成本，FY25产量指引为30-34万吨。MountMarion锂辉石项目计划在未来通过选矿工艺升级及开发地下开采等方式，进一步降低其生产成本，以确保其持续稳定经营。 Goulamina矿山：公司持股65%，项目位于非洲马里，资源量714万吨LCE，氧化锂平均品位为1.37%，一期规划50.6万吨锂精矿产能，目前一期产能已经建成投产，2025年将逐步投产，二期产能可扩建至100万吨锂精矿。 Cauchari-Olaroz盐湖：公司直接持股46.67%，Cauchari-Olaroz项目的锂资源总量为约合2,458万吨LCE，是目前全球最大的盐湖提锂项目之一，目前项目一期年产4万吨LCE，2024年产量达到2.54万吨LCE，2024年Q4的单季度产量为8,500吨LCE，单季产出已达到约85%的名义设计产能，25年产量指引为3-3.5万吨LCE。公司计划在项目一期产能的基础上增加一条产能为5,000吨LCE的示范线，该示范线将部分采用直接提锂法技术，该技术的特点在于能够在最小化淡水消耗的同时降低项目的资本开支成本及生产运营成本、提高项目的锂收率。未来基于本条示范线的后续运营效果，公司计划将该技术应用于Cauchari-Olaroz项目的二期，目前二期产能的初步规划为4万吨LCE。 图表16：Cauchari-Olarz盐湖锂盐季度产量 图表17：Cauchari-Olarz盐湖成本 Mariana盐湖：公司持股100%，项目位于阿根廷萨而塔省，锂资源量812万吨LCE，规划2万吨氯化锂产能，项目于25年2月正式投产，预计2025年下半年起Mariana项目将逐步稳定供应氯化锂产品。 PPG盐湖：公司持股100%，项目位于阿根廷萨尔塔省，包括Pozuelos和PastosGrandes两块锂盐湖资产。锂资源量达到1106万吨LCE，规划年产5万吨碳酸锂的设计产能，一期规划2-3万吨锂盐。 内蒙古加不斯锂钽矿：公司持股70%，项目具有资源量111万吨LCE，平均品位0.67%，目前一期60万吨/年采选工程已完成建设并已取得安全生产资质，预计2025年完成产能爬坡并逐步达产。 一里坪盐湖：公司持股49%，矿区面积422.72平方公里，碳酸锂资源量165万吨LCE，目前已经形成碳酸锂产能1.4万吨。 电池端：产能逐步释放，远期静待固态电池放量 公司的锂电池业务已覆盖固态锂电池、动力电池、消费类电池、聚合物锂电池、储能电池及储能系统等五大类二十余种产品。24年动力储能电池产量11.44Gwh（yoy+7.76%）、消费电子产量3.37亿只（yoy+20.80%），电池板块实现营业收入58.97亿元，同比下降23.50%，主要系电池售价下降影响；毛利率为11.66%，同比下降6.30pcts。 储能电池：公司以“用户侧分布式储能+电网侧集中式储能”双轮驱动为核心发展储能业务，构建覆盖全产业链的储能生态体系。 深圳易储：致力于发展成为集虚拟电厂、全生命周期新能源电力智慧运营管理平台、智慧能源EMS科技研发及新能源电力数智运营平台于一体的创新型科技企业，目前深圳易储已有7个项目正式开工建设。 广东惠储：深耕用户侧分布式储能，依托公司的网络资源，实现在珠三角地区快速市场渗透。截至2024年末，广东惠储共投入分布式储能设备4,824台设备，验收4,353台，其中投入运营3,856台。未来计划2025年扩增至1万台设备。 固态电池：公司是行业内唯一一家拥有固态电池上下游一体化能力的企业，公司已在硫化物电解质及原材料、氧化物电解质、金属锂负极、电芯、电池系统等固态电池关键环节具备了研发、生产能力。 1）固态电解质材料：公司于2022年实现电池级硫化锂量产，并于2024年进一步扩大产线规模。 2）固态电池负极材料：赣锋超薄锂带已具备量产能力，可针对循环性能、加工性能、电化学稳定性等各类需求提供对应的解决方案。公司已实现300mm宽度的超宽幅超薄锂带量产，以超薄锂带或铜锂复合带作为负极的金属锂电池被认为是最具发展潜力的电池，搭载锂金属负极的赣锋固态电池能量密度可超过500Wh/kg。 3）高比能固态电芯：硅碳负极电芯，能量密度达到320Wh/kg，循环可达到1000圈，且4C持续放电容量保持率达96%以上；锂负极电芯，能量密度达到500Wh/kg，采用锂金属负极，已实现10Ah级电芯的小批量生产。 4）下游应用：公司积极布局并成功开发出多款高能量密度、高功率的飞行动力电芯与电源系统产品，针对不同飞行场景及需求提供了多样化的解决方案。赣锋锂电已与知名无人机、eVTOL企业在高比能电池领域达成合作，同步开发满足市场需求的电源系统，计划2025年完成首批样品交付。 图表18：公司锂电池板块布局 风险提示 主营产品价格波动的风险。公司主要产品为碳酸锂/氢氧化锂