量化观市：缩量市场该如何配置？

摘要 过去一周，国内主要市场指数中，上证50、沪深300、中证1000、中证500指数均下跌。其中，上证50、沪深300、中证500和中证1000指数的涨跌幅分别为-1.6%、-2.87%、-4.52%和-5.5%。 过去一周，中国公布了3月的出口以及零售消费数据。在“抢出口”行为的支持下，3月出口金额同比报13.5%，较上个月上行10.1%。而社零数据在各类促内需政策的推动下也在稳步提升，3月社零同比报5.9%，较上个月上行1.9%。 整体来看，3月内外需经济都有所改善。但是目前的经济数据并未包含4月贸易冲突开展后的影响，所以我们更应关注后续经济数据的变动。而政府端也在为稳就业稳经济在持续发力。过去一周召开的国务院常务会议，除了强调加大逆周期调节力度，着力稳外贸和促消费扩内需，还明确表明要持续稳定股市，持续推动房地产市场平稳健康发展。其展示了国家对于稳定股市波动的决心。 另外，随着时间推进到4月下旬，按照惯例，4月底将召开更聚焦于经济工作相关的政治局会议，为二季度的经济工作确定政策方向。在这样的时间节点，市场进入博弈后续超预期政策的时间窗口。从国常会的通稿来看，虽然强调稳外贸，但由于外贸企业受到关税冲击，预估增量政策的效果只能起到对冲企业盈利下滑的作用；而至于有增量利好的板块，我们判断主要仍是食品饮料和消费者服务这类促消费和扩内需的板块。除此以外，前期持续强化的降准降息预期，也会推升金融地产板块的企稳回升。所以对于未来一周，战术仓位我们推荐配置于消费者服务等内需板块以及金融地产等潜在降息降准利好的板块。 本周央行通过7天逆回购投放了5681亿元，到期5014亿元，整体通过公开市场操作净投放667亿元。短端1周SHIBOR和DR007，分别报1.654%和1.7116%，较上周分别上升3.5 BP和1.02 BP。1个月SHIBOR和3个月SHIBOR分别报1.763%和1.761%，较上周分别下降2.4 BP和2.5 BP。 结合经济面和流动性来看，对于未来一周，我们建议核心仓位维持在大盘价值，而战术性仓位可以配置消费者服务以及金融地产板块。 从中期来看，根据我们构建的宏观择时策略给出的信号，4月份权益推荐仓位为25%。拆分来看，模型对4月份经济增长层面信号强度为0%；而货币流动性层面信号强度为50%。择时策略2025年年初至今收益率为1.06%，同期Wind全A收益率为1.90%。 微盘股指数择时与轮动指标监控：1）微盘股茅指数轮动信号方面，微盘股茅指数相对净值在2024年10月14日触发上穿年线的信号，趋势一直延续。另外微盘股与茅指数的20日收盘价斜率均为正值，整体来看目前轮动策略后续更看好微盘指数的相对表现；2）在微盘择时模型中，在2024年10月15日，偏体现市场交易情绪的波动率拥挤度指标已经回落到阈值以下，触波动率拥挤度风险预警信号已经解除；而偏基本面的利率同比指标数值为-20.45%未触发利率风控阈值0.3。所以目前微盘择时模型未触发风控，所以对于希望长期持有微盘股风格的投资者，建议继续持有。 过去一周市场窄幅震荡，这使得市场资金风险偏好维持低位，低成交量和低波等量价类因子表现良好。除此之外，市场资金希望通过配置有业绩预期的板块获取确定性，这使得一致预期因子表现良好。由于对等关税造成的市场波动仍然持续，所以我们推荐未来一周提升对于量价类因子的配置权重。 风险提示 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 一、市场概况 1.1主要市场及行业指数表现 过去一周，国内主要市场指数中，上证50、沪深300均上涨，中证1000、中证500指数均下跌。其中，上证50、沪深300、中证500和中证1000指数的涨跌幅分别为1.45%、0.59%、-0.37%和-0.52%。 中信行业指数涨多跌少。银行、房地产、煤炭、综合及石油石化等21个行业指数上涨，其中银行行业指数涨幅最大,周涨幅达4.22%。 图表1：主要市场指数近期周度涨跌幅 图表2：主要市场指数上周净值走势图 图表3：A股市场全部行业（中信）涨跌幅情况 1.2近期经济日历 我们汇总了过去一周和未来一周的重点事件，以辅助投资者对时间节点的把控。未来一周，中国方面，投资者可关注至LPR利率是否会调整；而美国方面，关注美国PMI景气度数据公布以及美联储官员的发言。 图表4：近期经济日历 1.3市场宏观环境概况 过去一周，中国公布了3月的出口以及零售消费数据。在“抢出口”行为的支持下，3月出口金额同比报13.5%，较上个月上行10.1%。而社零数据在各类促内需政策的推动下也在稳步提升，3月社零同比报5.9%，较上个月上行1.9%。整体来看，3月内外需经济都有所改善。但是目前的经济数据并未包含4月贸易冲突开展后的影响，所以我们更应关注后续经济数据的变动。而政府端也在为稳就业稳经济在持续发力。过去一周召开的国务院常务会议，除了强调加大逆周期调节力度，着力稳外贸和促消费扩内需，还明确表明要持续稳定股市，持续推动房地产市场平稳健康发展。其展示了国家对于稳定股市波动的决心。 另外，随着时间推进到4月下旬，按照惯例，4月底将召开更聚焦于经济工作相关的政治局会议，为二季度的经济工作确定政策方向。在这样的时间节点，市场进入博弈后续超预期政策的时间窗口。从国常会的通稿来看，虽然强调稳外贸，但由于外贸企业受到关税冲击，预估增量政策的效果只能起到对冲企业盈利下滑的作用；而至于有增量利好的板块，我们判断主要仍是食品饮料和消费者服务这类促消费和扩内需的板块。除此以外，前期持续强化的降准降息预期，也会推升金融地产板块的企稳回升。所以对于未来一周，战术仓位我们推荐配置于消费者服务等内需板块以及金融地产等潜在降息降准利好的板块。 本周央行通过7天逆回购投放了5681亿元，到期5014亿元，整体通过公开市场操作净投放667亿元。短端1周SHIBOR和DR007，分别报1.654%和1.7116%，较上周分别上升3.5 BP和1.02 BP。1个月SHIBOR和3个月SHIBOR分别报1.763%和1.761%，较上周分别下降2.4 BP和2.5 BP。 结合经济面和流动性来看，对于未来一周，我们建议核心仓位维持在大盘价值，而战术性仓位可以配置消费者服务以及金融地产板块。 图表5：本周宏观数据概览(%) 图表6：各类利率走势(%) 1.4中期权益配置视角 从中期来看，根据我们构建的宏观择时策略给出的信号，4月份权益推荐仓位为25%。拆分来看，模型对4月份经济增长层面信号强度为0%；而货币流动性层面信号强度为50%。 择时策略2025年年初至今收益率为1.06%，同期Wind全A收益率为1.90%。关于模型具体细节请参阅我们在2022年12月9日发布的研究报告《Beta猎手系列：基于动态宏观事件因子的股债轮动策略》。 图表7：宏观择时模型最新观点（截至3月31日） 图表8：宏观择时模型净值表现 图表9：宏观择时模型超额收益表现 二、微盘股指数择时与轮动指标监控 在这个部分，我们关注与微盘股指数走势较为相关的各类指标，供投资者参考。 微盘股茅指数轮动信号方面，微盘股茅指数相对净值在2024年10月14日触发上穿年线的信号，后续一直持续。另外微盘股与茅指数的20日收盘价斜率均为正值，整体来看目前轮动策略后续更看好微盘指数的相对表现。 另外，在微盘择时模型中，我们使用2个中期风险预警指标：1）十年国债利率同比指标和2）波动率拥挤度同比指标。在2024年10月15日，偏体现市场交易情绪的波动率拥挤度指标已经回落到阈值以下，触波动率拥挤度风险预警信号已经解除；而偏基本面的利率同比指标数值为-20.45%未触发利率风控阈值0.3。所以目前微盘择时模型未触发风控，所以对于希望长期持有微盘股风格的投资者，建议继续持有。 图表10：十年国债利率同比：-28.69% 图表11：波动率拥挤度同比：-50.09% 图表12：微盘股/茅指数相对净值年均线 图表13：微盘股指数和茅指数滚动20天斜率(%) 图表14：M1同比(%) 三、量化因子视角 3.1选股因子 我们对八个大类选股因子在不同的股票池中的表现进行跟踪（各类因子的具体构建已放在了附录中）。 量化选股因子方面，我们对八个大类选股因子在不同的股票池中的表现进行跟踪（全部A股、沪深300、中证500和中证1000）。从IC均值结果可以得出，上周质量因子在全部A股股票池中表现较好，市值和价值因子在沪深300股票池中也有正收益，而其他因子表现较为一般。从因子多空收益的趋势上来看，上周八类因子在不同股票池中的表现均较为一般，相对而言质量因子在全部A股股票池中仍取得了一定的正收益。 过去一周市场窄幅震荡，这使得市场资金风险偏好维持低位，低成交量和低波等量价类因子表现良好。除此之外，市场资金希望通过配置有业绩预期的板块获取确定性，这使得一致预期因子表现良好。由于对等关税造成的市场波动仍然持续，所以我们推荐未来一周提升对于量价类因子的配置权重。 图表15：大类因子的IC均值与多空收益 图表16：一致预期、市值、成长和反转因子多空净值（全部A股） 图表17：质量、技术、价值和波动率因子多空净值（全部A股） 3.2转债因子 我们针对可转债构建了量化择券因子，并定期对五个择券因子的表现进行跟踪。正股因子主要从正股与可转债的相关关系出发，从预测正股的因子来构建可转债因子。转债估值因子选取了平价底价溢价率。 从择券因子多空组合净值来看，上周正股一致预期、正股价值和转债估值因子取得了正的多空收益。 图表18：可转债择券因子多空净值 图表19：可转债择券因子IC均值与多空净值 附录 图表20：国金证券大类因子分类 风险提示 1、以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险; 2、当政策环境发生变化，模型测算的资产与相关风险因子的稳定关系存在消失的风险; 3、市场环境发生变化，国际政治摩擦升级等可能带来各大类资产同向大幅波动的风险。