宏观专题报告：内需全面发力，经济取得开门红

投资观点： 宏观 报告日期2025-04-16 专题报告 在一揽子增量政策持续显效、外需保持较强韧性等因素的推动下，一季度国内宏观经济保持较强增长动能，GDP同比增速达到5.4%，超出市场普遍预期。究其原因，主要包括：一是，内需政策持续显效，扩大内需全面发力，其中，在消费品以旧换新政策加力扩围支持下，一季度商品消费增速持续加快；一季度财政稳增长靠前发力，基建投资提速；大规模设备更新继续推动制造业投资处于较高水平；与此同时，在楼市延续回稳、房企资金来源改善等带动下，一季度房地产投资降幅也有所收窄。二是，外需保持较强韧性，贸易战影响还不明显，抢出口效应持续显现，推动出口保持较快正增长。 分析师：郑建鑫 从业资格证号：F3014717投资咨询证号：Z0013223 展望未来，4月份美国在全球范围内推出所谓的“对等关税”，其中，对中国加征125%的对等关税，加上此前因芬太尼而加征的20%的关税，特朗普上任后美国已累计对中国加征145%的关税，作为反制，中国对美国加征125%的关税。这意味着从4月中下旬开始，绝大部分双边贸易基本失去市场接受的可能性，这将对未来的出口带来较大的负面冲击。不过，我们认为国内为对冲外部不确定性因素而储备的政策工具将加快出台发力，核心将是全面扩大内需、大力提振国内消费，一是，通过降息降准加大金融对实体经济的支持力度，二是，适当扩大财政赤字规模，增加政府支出，可以直接拉动内需，刺激经济增长，三是进一步推动房地产市场止跌回稳，四是，加码促销费政策，加快释放服务消费潜力。 往期相关报告 1、【ITF-宏观】国内通胀仍在低位徘徊——3月通胀数据解读202504102、【ITF-宏观】关税战全面升级，市场避险情绪高涨202504063、【ITF-宏观】3月PMI指数延续回升势头——3月PMI数据解读202503314、【ITF-宏观】出口面临较大的不确定性——2月外贸数据解读20250310 主要经济数据： （1）一季度GDP：中国第一季度GDP同比5.4%，前值5.4%。从环比来看，一季度GDP环比1.2%，前值1.6%。 （2）生产端：中国3月规模以上工业增加值同比7.7%，预期5.8%。中国3月规模以上工业增加值环比0.44%，前值0.51%。（3）需求端：1）固定资产投资继续小幅回升。其中，制造业投资同比增长9.1%，涨幅较前值扩大0.1个百分点；房地产开发投资同比下降9.9%，降幅较前值扩大0.1个百分点；基础设施投资（不含电力）同比增长5.8%，涨幅较前值扩大0.2个百分点。2）消费增长动能持续增强。中国3月社会消费品零售总额同比5.9%，预期4.20%。1-3月份，社会消费品零售总额累计同比增长4.6%，较前值扩大0.6个百分点。从环比来看，中国3月社会消费品零售总额环比0.58%，前值0.35%。 1一季度GDP增速超预期 中国第一季度GDP同比增长5.4%，前值5.4%，超出wind一致预期的5.1%。从环比来看，中国第一季度GDP环比1.2%，前值1.6%。 初步核算，一季度国内生产总值318758亿元，按不变价格计算，同比增长5.4%，比上年四季度环比增长1.2%。分产业看，第一产业增加值11713亿元，同比增长3.5%；第二产业增加值111903亿元，增长5.9%；第三产业增加值195142亿元，增长5.3%。 整体来看，在一揽子增量政策持续显效、外需保持较强韧性等因素的推动下，一季度国内宏观经济保持较强增长动能，GDP同比增速达到5.4%，超出市场普遍预期。究其原因，主要包括，一是，内需政策持续显效，扩大内需全面发力，其中，在消费品以旧换新政策加力扩围支持下，一季度商品消费增速持续加快；一季度财政稳增长靠前发力，基建投资提速；大规模设备更新继续推动制造业投资处于较高水平；与此同时，在楼市延续回稳、房企资金来源改善等带动下，一季度房地产投资降幅也有所收窄。二是，外需保持较强韧性，贸易战影响还不明显，抢出口效应持续显现，推动出口保持较快正增长。 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 2工业生产增速高于预期 中国3月规模以上工业增加值同比7.7%，预期5.8%。中国3月规模以上工业增加值环比0.44%，前值0.51%。 从主要行情来看，3月份，41个大类行业中有39个行业增加值保持同比增长。其中，上游方面，黑色金属冶炼及压延加工业同比增长7.7%，前值为8.7%，有色金属冶炼及压延加工 业同比增长6.5%，前值为9.7%，非金属矿物制品业同比增长0.9%，前值为下降0.1%；下游方面，通用设备制造业同比增长9.3%，前值为增长7.7%；专用设备制造业同比增长4.7%，前值为增长4.6%，汽车制造业同比增长11.5%，前值为同比增长17.7%。 3月工业生产超预期提速，主因一是内需全面发力（消费、基建投资、制造业投资等出现回升），拉动国内工业品和消费品需求及生产；二是，抢出口效应持续显现，带动3月规上工业企业出口交货值同比增长7.7%。展望未来，4月份贸易战持续升级，4月对美出口预计将出现断崖式下滑，外需可能会有明显放缓，这意味着工业生产面临的压力会显著加大。不过，国内大力提振内需政策发力，会在很大程度上发挥对冲作用。预计工业生产可能出现一定程度的放缓。 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 3固定资产投资增速继续小幅回升 中国1-3月城镇固定资产投资同比4.2%，预期4.10%，前值4.10%。其中，民间固定资产投资同比增长0.4%，增速加快0.4个百分点。从环比看，3月份固定资产投资（不含农户）增长0.15%。 从三大门类来看，1-3月制造业投资同比增长9.1%，涨幅较前值扩大0.1个百分点；房地产开发投资同比下降9.9%，降幅较前值扩大0.1个百分点；基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长5.8%，涨幅较前值扩大0.2个百分点，其中，水利管理业投资增长36.8%，水上运输业投资增长25.9%，铁路运输业投资增长0.5%。 （1）基建投资增速持续加快。一季度不含电力的基建投资同比增长5.8%，较前值加快 0.2个百分点，较去年全年加快1.4个百分点。主因是年初稳增长政策提前发力，地方政府债券发行规模显著扩大。与此同时，去年四季度推出一揽子大规模化债方案，也减轻了地方政府债务负担，释放了其在基建投资等方面的稳增长动能。展望未来，随着贸易战的持续升级，外需下滑压力将明显加大，预计国内宏观政策对冲步伐将加快，4月基建投资或继续提速。 （2）制造业投资增速小幅加快。一季度制造业投资同比增长9.1%，增速较前值加快0.1个百分点，较去年全年放缓0.1个百分点，继续保持高增长状态。主要是大规模设备更新政策持续推进，政策面持续加大对制造业转型升级、发展新质生产力的支持力度。展望未来，不利的因素在于贸易战升级可能对制造业产品出口带来了扰动，从而影响制造业投资的增长，不过，政策面将持续加大对制造业转型升级、解决“卡脖子”问题、发展新质生产力的支持力度，预计制造业投资将小幅回落。 （3）房地产投资降幅小幅扩大。一季度房地产投资同比下降9.9%，降幅比前值扩大0.1个百分点，但比去年全年收窄0.7个百分点。主因是“9.24”以来楼市回暖，房地产“白名单”项目贷款额度大幅上升，房企资金来源有所改善，这直接带动一季度房地产竣工面积降幅明显收窄，其他施工数据也在好转。往后看，在“当前和今后一段时期，房地产仍然有很大发展空间”的基调下，预计“收储+城市更新+城改”等政策料将持续加码发力。伴随房企资金来源持续改善，政策房地产投资降幅有望持续收窄。 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 4商品房销售累计降幅继续收窄 国家统计局的数据显示：1-3月份，新建商品房销售面积累计同比下降3.0%，降幅比1-2 月份收窄2.1个百分点。新建商品房销售额累计同比下降2.1%，降幅收窄0.5个百分点；3月末，商品房待售面积78664万平方米，比2月末减少1227万平方米。 1-3月份，房地产开发企业房屋施工面积累计同比下降9.5%，降幅较1-2月扩大0.4个百分点。房屋新开工面积累计同比下降24.4%，降幅较1-2月收窄5.2个百分点。房屋竣工面积累计同比下降14.3%，降幅较1-2月收窄1.3个百分点。 1-3月份，房地产开发企业到位资金累计同比下降3.7%，降幅较1-2月收窄0.1个百分点。其中，国内贷款4441亿元，下降2.3%；利用外资1亿元，下降83.2%；自筹资金8168亿元，下降5.8%；定金及预收款7335亿元，下降1.1%；个人按揭贷款3373亿元，下降7.0%。 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 “春节错位”效应消退，地产成交的“小阳春”有所显现，当月新房销售同比降幅显著收窄至-1.9%；此外，3月一线城市二手房价环比再度转正。相应地，房地产新开工、竣工面积等“实物工作量”指标呈现边际改善。不过，从一季度的整体情况来看，房地产市场仍然出现降温的态势，其中商品房销售面积同比下降3.0%，而2024年四季度为同比上升0.3%。 展望未来，国务院总理李强在北京市调研时强调“我国房地产市场仍有很大的发展空间，要进一步释放市场潜力”。预计“收储+取消调减商品住房限制政策+下调居民房贷利率”等政策将继续加码发力，房地产市场有望继续回暖。。 5消费增长动能持续增强 中国3月社会消费品零售总额同比5.9%，预期4.20%，其中，除汽车以外的消费品零售额同比增长6.0%。1-3月份，社会消费品零售总额累计同比增长4.6%，较前值扩大0.6个百 分点，其中，除汽车以外的消费品零售额累计同比增长5.1%。从环比来看，中国3月社会消费品零售总额环比0.58%，前值0.35%。 按消费类型分，按消费类型分，3月份，商品零售额同比增长5.9%；餐饮收入同比增长5.6%。1-3月份，商品零售额累计同比增长4.6%，较前值扩大0.7个百分点；餐饮收入累计同比增长4.7%，较前值扩大0.4个百分点。 从限额以上主要商品类别看，1）受消费品以旧换新补贴政策加力扩围提振，3月以旧换新政策范围内的汽车、家电、家具、通讯器材零售额同比分别增长5.5%、35.1%、29.5%和28.6%，增速较1-2月累计增速分别加快9.9、24.2、17.8和2.4个百分点。以汽车为代表，乘联会表示，“随着各地区以旧换新政策的逐步发布，车市进入节后回暖周期。今年以旧换新政策发布早、实施早，对3月车市产生积极推动作用。”2）其他商品类别中，3月食品、日用品等必需品零售额增速稳中有升，金银珠宝零售额增速受价格上涨拉动明显加快，服装、体育娱乐用品零售额增速也出现小幅提速，但石油制品、化妆品、中西药品、建筑装潢材料零售额增速有不同程度放缓，其中石油制品零售额同比下降1.9%（1-2月累计增长0.9%），主要与成品油价格调降有关。 综合来看，一季度社会消费增长动能持续转强，1-3月社零累计同比增长4.6%，增速较上年全年累计增速加快1.1个百分点。主因一是，以消费品以旧换新为代表的促消费政策持续加力，在提振消费需求、释放居民消费潜力方面发挥了积极作用；二是，居民消费能力和消费信心出现边际改善，体现在换新产品以外的商品零售额增速也多数较去年全年有所回升，包括粮油食品、日用品等必需品，以及服装、化妆品、金银珠宝、体育娱乐用品、文化办公 用品等可选消费品。 展望未来，年内消费有望保持中高增速，一方面，大力提振消费是今年的首要任务，4月份贸易战骤然升级使得扩大内需的紧迫性进一步提升，预计在即将出台的新一批增量措施中，促消费政策力度将明显加码，以应对二季度可能出现的“出口转内销”需求。另一方面，伴随着国内经济的回暖、楼市股市的止跌回稳，居民消费能力和消费信心出现边际改善，一季度居民人均可支配收入同比名义增长5.5