固定收益点评报告：“抢出口”阶段性影响显著

“抢出口”阶段性影响显著 —固定收益点评报告 事件 分析师：罗云峰S1050524060001luoyf2@cfsc.com.cn分析师：杨斐然S1050524070001yangfr@cfsc.com.cn 2025Q1GDP同比5.4%，与2024Q4持平。一季度经济开门红主要受抢出口刺激下的工业生产拉动。 投资要点 ▌生产端:工业增加值高增7.7%，创2021年7月以来最高 2025年3月全国规模以上工业增加值同比增长7.7%，1至2月为5.9%。高技术产业继续引领增长，增速为10.7%，1至2月为9.1%。制造业整体3月增速为7.9%，较1至2月提升1个百分点。3月出口交货值增速7.7%，较1至2月提升1.5个 百 分 点 。服 务 业 方 面 ，全 国 服 务 业 生 产 指 数 同 比 增 长6.3%，较1至2月提升0.9个百分点。分公司性质来看，更加依赖出口的私营企业和股份制企业增速领先。 相关研究 1、《社融受政府债拉动，居民信贷低位企稳》2025-04-152、《转债年报预告掘金（一）》2025-04-013、《小企业景气度大幅回升》2025-03-31 ▌消费：消费品以旧换新政策以及二手房小阳春拉动电子产品、家电零售高增 2025Q1居民人均可支配收入增速连续第二个月改善。3月社会消费品零售总额同比增长5.9%（前值4.0%）。3月餐饮收入增长5.6%（前值4.3%），为2024下半年以来最高值。值得注意的是通胀数据反映的总需求不足问题仍然存在，内需对于外需的或有替代需数据进一步验证。 ▌固定资产投资:抢出口和财政前置形成拉动 3月全国固定资产投资同比增长4.2%，前值4.1%，去年全年为3.2%。制造业投资和高技术产业投资增长较快，分别增长9.1%（前值9.0%）和6.5%（前值9.7%）。不含电力的基建投资增速连续3个月增长至5.8%。抢出口和财政前置形成拉动。 民间投资方面，受政策支持和抢出口刺激，3月民间投资同比增速为0.4%，反弹至2024年二季度以来的最高点，止跌回升。 房地产投资方面，3月降幅与前值基本持平，为-9.9%，2024年全年为-10.6%。受二手房交易回暖带动，房地产实物数据 继续改善，施工、竣工、销售面积跌幅均继续缩窄，新开工面积同比降幅触底回升。国房景气指数连续12个月改善。值得注意的是，高频数据显示房地产销售数据在4月走弱。 ▌资产配置观点 整体而言，三月在关税战不断升级的背景下，企业的抢出口行为致工业增加值高增，关注二季度出口回落情况；投资端，财政前置拉动基建投资；消费品以旧换新政策以及二手房小阳春拉动电子产品、家电零售高增，但通胀数据反应内需增长持续性有待观察，此外关注后续关税战以及房地产和股市可能性的波动对于消费信心的或有影响。 最新数据显示，3月底4月初财政前置告一段落，有望形成年内政府和实体部门负债增速的高点。美国目前的情况与互联网泡沫破裂时（2001年）非常相似，川普政府一系列逆全球化操作，也正是上述经济背景下看似偶然、实则必然的结果。从不好的一面来看，中国实际经济增速将受到一定程度的冲击，具体影响尚有待观察；从好的一面来看，美国主打的科技的估值或将被重新进行系统性的重估，而中国也迎来了历史性的机遇，如果我们不忘初心、文化自信，西降东升或已开启，重点关注人民币汇率是否开始逐步进入升值通道。 风险提示 宏观经济变化超预期，政策超预期宽松，剩余流动性持续大幅扩张，资产价格走势预测与实际形成偏差。 资料来源：Wind，华鑫证券研究 资料来源：Wind，华鑫证券研究 资料来源：Wind，华鑫证券研究 资料来源：Wind，华鑫证券研究 资料来源：Wind，华鑫证券研究 资料来源：Wind，华鑫证券研究 固定收益组介绍 罗云峰：华鑫证券研究所所长助理/固收&大类资产配置首席分析师。南开大学经济学学士、硕士、博士，中共中央党校政治学博士后。曾先后就职于国家发展改革委系统和多家券商研究所，政学商逾10年宏观固收研究经验。专注于盈利债务周期模型下的全球大类资产配置研究。新财富最佳分析师、21世纪金牌分析师、万得金牌分析师、亚洲本币债券最佳卖方从业人员、2020年“远见杯”中国经济年度预测第一名。 黄海澜：7年固定收益研究经验，从事固定收益和大类资产配置研究，万得金牌分析师，2023年5月加入华鑫证券研究所。 杨斐然：3年总量和固定收益研究经验，从事转债研究。上海交通大学学士，南洋理工大学硕士，2024年7月加入华鑫证券研究所。 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 证券投资评级说明 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。