原油周报：关税可以暂停，但油价可能回不去了

关税可以暂停，但油价可能回不去了 姓名：肖彧投资咨询证号：Z00162962025年4月11日 01周度观点 02周度重点 CONTENTS 01 周度观点 1.1周度观点 上周周报观点：由于美国推出的一揽子制裁超过市场预期，以及多国表示将发动反制，市场需要在宏观角度进行重新定价。尽管现货流动仍然紧平衡，在关税冲突尘埃落定之前，我们认为油价仍有向下调整空间。随后二季度供应偏紧将使得油价再度企稳反弹。 本周走势分析：本周油价走势动荡，总体跟随关税政策变化。包括但不限于，中国采取报复关税，美国进行反报复关税，美国暂停绝大部分国家关税90天。 本周主要观点： •基本面：近月月差显示供需有所收紧，美国裂解持续好转。（2.1-2.2）•刻舟求剑：当前市场环境仍不如4月3日关税政策公布时，预计反弹高度有限（2.3）•OPEC+加速增产：二季度不再偏紧，加速增产不一定是追求市场稳定（2.4-2.5）•周度观点：尽管美国暂停90天放缓了市场忧虑情绪，但未来的不稳定性以及OPEC+开始加速增产使得油价反弹高度有限，在事件出现根本性反转之前难以回到关税政策公布时的原点。若OPEC+持续当前的加速增产倾向，预计原油市场将持续面临下行压力。 风险提示：地缘政治变化，美国贸易政策变化，地缘冲突变化，OPEC+产量政策变化。 02 周度重点 欧美近月月差在油价崩跌中一度出现了小幅回落，回落幅度与油价相比忽略不计，之后月差企稳反弹月差相对单边走势显著坚挺，显示近期的油价波动主要由于宏观因素东半球原油市场近月月差表现相对较弱，与OPEC+即将加速增产有关，其回落幅度同样远逊于单边走势 资料来源：Bloomberg 全球现货市场中，只有西北欧地区裂解由于油价崩跌一度出现了上行，其他地区均有所走弱，尤其是亚洲全球裂解大多未能利用本轮宏观大跌走势出现扩张，意味着下游需求乏力，成品油在系统性跟跌过程中没有得到自身供需基本面支撑 2.3刻舟求剑：关税战迄今为止，市场发生了什么重大变化？ 特朗普在社交媒体表示：鉴于超过75个国家已致电美国的代表机构，就与贸易、贸易壁垒、关税、汇率操纵以及非货币性关税等相关议题进行谈判以寻求解决方案，我已批准对这些国家实施为期90天的暂停措施，该暂停适用于对等关税，在此期间，普遍关税将降至10%，暂停措施立即生效。 除了对等关税外，3月12日生效的25%钢铝关税以及4月2日生效的25%汽车及零部件关税仍然有效。符合美墨加协定的汽车零部件将继续维持零关税，直到美国海关和边境保护局“建立针对其非美国产品征收关税的流程”。另外，特朗普本周二表示，有关药品的重大关税即将到来。 1）中国是个例外，美国将中国关税从20%先后上调至54%、104%、125%以及145%，中国也将美国关税先后上调至34%、84%和125%。 4）结合1）、2）和3），与北京时间4月3日凌晨相比，边际税率依然增加，且不确定性依然存在。 5）我们对关税政策的最新观点是：现在只是关税政策早期，政策的随机波动性太强，最终落地的关税政策与当前政策可能会出现较大落差。仅凭现有条件还不足以对关税政策最终定性，本周市场也只是根据政策的变化进行调整。在市场无序波动的这个阶段，利多/利空出尽均言之尚早。套保盘需要跟进以应对市场风险，但投机需要谨慎，尤其考虑到内盘交易时段的不连续性以及特朗普政策进展缺乏逻辑上的稳定性。 OPEC官网4月3日发布声明，鉴于持续健康的市场基本面和积极的市场前景，8个自愿减产成员国将在5月增产41.1万桶/日，这里包括了原定的5月增产以及额外2个月的增量，相当于三个月的增量。根据不断变化的市场状况，逐步增产可能会暂停或逆转。这种灵活性将使该集团能够继续支持石油市场的稳定。八个成员国还指出，这一措施将为加快推进补偿性减产提供机会。 1）OPEC+4月5日举行的JMMC会议再次确认了以上决定。尽管当时布伦特油价已经从4月3日晚上19点的71.66美元/桶跌至66.06美元/桶。2）OPEC+有过在经济不稳定的情况下加速油价下跌的前科，比如2020年3月。此时油价更容易快速下跌，可以让他们以更小的代价压低油价，挑战其他产油国的原油生产，重夺市场份额。 综上所述，与北京时间4月3日凌晨相比，当前美国对等关税税率更高，仍然与中国互相保持高关税，暂停的90天内不确定性仍在，OPEC+则会加速增产。原油市场环境边际弱化，即使油价短期由于特朗普暂停反弹，但我们预计反弹高度有限，在更多利好出现之前很难回到4月3日凌晨。 与惯性思维相反，多数情况下OPEC+份额与油价是同步的，即OPEC+减产并不会长期利好油价，更像是对于疲软市场的被动调整。最近2年OPEC+份额加速下降，主要由于非OPEC+产量快速增加，这使得OPEC+的减产努力更像是在奖励补贴非OPEC+当然，凡事都有例外。OPEC+曾经在2020年3月决定4月开始大幅增加产量，当时的理由是俄罗斯与沙特的减产谈判不欢而散。OPEC+的优势在于他们的石油生产成本普遍较低，尤其是海湾国家，OPEC+的劣势在于这些国家对于石油收入的依赖性更强。在经济良好的环境中，市场需求充足且具有弹性，此时进行市场份额竞争往往旷日持久，且难以重创对手，OPEC+往往跟随市场变化调整产量，优先维护价格。比如在3月20日，OPEC+仍然试图通过推出补偿性减产挽救不断下跌的油价。在经济面临重大风险时，市场需求疲软或者预期疲软，此时进行市场份额竞争可以更轻易地杀跌油价，从而更有效地打击生产成本较高的对手。比如2020年3月新冠疫情期间，通过沙俄价格战，重创美国页岩油公司，美国原油产量直到2023年四季度才完全恢复。因此我们认为，OPEC+在油价已经大跌的4月5日JMMC会议中维持加速增产计划，可能另有深意。根据达拉斯联储2周前最新调研结果，美国页岩油公司平均新井运营成本为WTI65美元/桶。如果市场客观条件允许，OPEC+是否会牺牲自己的短期利益为自己争取更长期的收益，犹未可知。毕竟油价大跌后5月都可以加速增产，那么6月是不是也可以再来一次？ 2.5沙特5月OSP大幅下调亚洲区域升贴水 沙特大幅下调了最主要销售地区亚洲的5月官价。结合OPEC+5月加速增产，这可能是推动市场份额竞争的另一个信号。 03 价格、价差、裂解 3.1原油期现走势 3.4原油期货结构 3.5原油月差 3.6跨市期货价差 3.7跨市现货价差 3.9亚洲现货价差 04 供需库存平衡表 4.1全球原油总供应 4.7美国原油钻机 资料来源：Bloomberg 资料来源：Bloomberg 4.10全球炼厂开工率 4.11全球原油总需求 4.14原油总库存 4.15 OECD库存 4.17欧洲16国库存 4.18日本库存 4.23EIA平衡表变化 05 EIA周度报告及其他 5.1 EIA周报主要数据 5.2供应 5.3供应 5.4炼油需求 5.7原油库存 5.8精炼产品库存 5.10进出口 5.11原油分区域库存 5.12汽油分区域库存 5.14航煤分区域库存 5.17国内地铁客运量 5.19中国执飞航班数 5.22美联储货币政策 谢谢！ 请联系东吴期货研究所，期待为您服务！ 400-680-3993 http://yjs.dwfutures.com 本报告由东吴期货研究所制作及发布。报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，投资者需自行承担风险。未经本公司事先书面授权，不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节、修改、及用于其它用途。 期市有风险，投资需谨慎！