核心观点与关键数据
事件概述：国电电力发布2024年年报，实现营业收入1791.82亿元，同比减少1.00%；归母净利润98.31亿元，同比增加75.28%；经营活动现金流量净额556.40亿元，同比增加30.66%。单Q4实现营业收入453.20亿元，同比增加4.69%，环比减少5.65%；归母净利润6.40亿元，同比增加4182.16%，环比减少74.13%。公司派发现金红利35.67亿元，占合并报表归属于上市公司股东的净利润比例为36.28%。
火电板块：煤电联营优势显著，火电板块筑牢公司业绩基本盘。2024年，受益于全国电价持续上浮和集团内部煤炭供应优势，火电板块实现归母净利41.15亿元，同比增长34.05%。电量方面，火电发电量达3685.24亿千瓦时，同比下降1.18%。电价方面，煤机实现平均上网电价457.52元/兆瓦时，同比降低0.82%；燃机实现平均上网电价860.83元/兆瓦时，同比下降4.18%。成本方面，入炉标煤单价实现922.17元/吨，较上年下降12.79元/吨。
水电板块：电量随水量有所恢复，电价下行叠加计提减值致使板块业绩承压。2024年公司水电板块上网电量增长明显，但水电上网电价下行，叠加大兴川水电在建工程计提，致使板块业绩同比下滑。2024年公司水电实现归母净利12.42亿元，同比下降33.01%。电量方面，公司水电板块实现发电量594.68亿千瓦时，同比上升7.93%。电价方面，公司水电板块平均上网电价240.59元/兆瓦时，同比下降2.08%。大兴川水电在建工程减值准备8.31亿元，非流动资产准备1115.93万元，工程物资减值准备16.38万元，合计约8.42亿元。
新能源板块：来风不佳导致风电电量下行，规划落地未来可期。2024年，公司新能源装机实现高速增长，实现新增装机428.53万千瓦。风电板块实现归母净利7.77亿元，同比下降22.76%；光伏板块实现归母净利6.03亿元，同比下降18.84%。电量方面，风电板块2024年全年发电量实现201.75亿千瓦时，同比上升7.01%，机组利用小时数2122小时；光伏板块2024年全年发电量实现112.84亿千瓦时，同比上升95.90%，机组利用小时数1061小时。电价方面，风电板块平均上网电价474.20元/兆瓦时，同比下降5.52%；光伏板块平均上网电价408.22元/兆瓦时，同比下降15.11%。
装机长期成长空间广阔：火电开工投产预计实现稳健成长，风光后备资源充裕，水电装机增长支撑板块远期业绩。火电方面：公司火电项目在建835万千瓦，大多分布于东部高电价区域；公司近两年的火电机组开工保持稳健，预计开工火电项目将于2025-2026年逐步投产。风光方面：2024年公司新增新能源装机428.53万千瓦，境内获取新能源资源1678.84万千瓦，核准备案1803.67万千瓦，装机增长后备资源充裕。水电方面：公司水电项目在建492.35万千瓦，主要包括大渡河流域424万千瓦、霍尔古吐水电站42.65万千瓦、滚哈布奇勒水电站25.70万千瓦。按水电常规施工周期计算，预计新开工新疆水电项目有望接续大渡河在建水电的投产节奏，于“十六五”期间逐步投产。
盈利预测及评级：国电电力行业地位、股东背景、资产质量、发展格局等多方面在业内处于领先地位。公司作为五大发电集团之一的核心常规能源上市公司，火电装机位居市场第二位；背靠国家能源集团，长协煤供给保障较强，火电板块成本端管控能力突出；火电机组以60万千瓦以上的大机组为主，质地较优，且技改投入多调节能力强；公司已经实现以煤电发电为主，水风光多业务板块协同发展格局。调整公司2025-2027年归母净利润的预测64.59/72.72/82.83亿元，对应2025年4月15日收盘价的PE分别为12.68/11.26/9.88倍，维持公司“买入”评级。
风险因素：电价超预期下行；项目建设进度不及预期，电力市场化改革推进不及预期。
