证券行业2025年一季报前瞻：交投热度与两融余额走高，25Q1券商业绩有望提速

交投热度与两融余额走高，25Q1券商业绩有望提速 2025年04月15日 ➢2025年第一季度上市券商业绩仍具备较强支撑。2024年9月以来资本市场持续回暖，市场交投活跃推动股基成交额同比高增，两融余额增长。25年股市延续震荡回升格局，债券收益率先升后降，自营投资收益率具备韧性。随着“国九条”配套政策逐步落地，资本市场投融资改革不断深化，IPO与再融资规模有望延续改善趋势，投行业务收入也有望逐步修复。我们预计24Q4/25Q1年上市券商营业收入分别有望达到35%/31%，归母净利润增速有望达到74%/32%。➢第一，自营业务方面，股债走势分化或推动25Q1自营收入增速略有回落。 推荐 维持评级 2024年末至2025年3月31日，沪深300指数由3935点小幅回落至3887点，累计下降1.2%，整体转为结构性行情。同时段内，中证综合债净价指数累计下降0.7%。考虑到券商自营持仓整体以固收为主，25Q1自营投资收益率或较前一季度环比回落。24Q3末44家上市券商金融投资规模达到6.27万亿元，同比增长5.7%。行业整体业绩企稳叠加市场热度回暖背景下，金融投资规模有望保持稳定。中性情景下我们预计24Q4/25Q1自营投资收入同比增长51%/35%。➢第二，经纪业务方面，交投热度延续经纪收入有望保持高位。从成交额来看， 分析师张凯烽执业证书：S0100524070006邮箱：zhangkaifeng@mszq.com “924”行情下市场交投热度显著回升，24Q4/25Q1沪深两市当季股基成交额为126万亿/100万亿元，同比增长123%/68%。我们假设经纪费率延续历史下行趋势，则24Q4和25Q1经纪业务收入同比分别为107%/70%。➢第三，资管业务方面，市场回暖有望推动资产管理规模及收入企稳。截至25 研究助理李劲锋执业证书：S0100124080012邮箱：lijinfeng_2@mszq.com 年2月末，证券公司资产管理业务规模6.10万亿元，同比增长2.0%。集合资管计划与私募业务规模保持平稳增长趋势。随着年初权益市场企稳，2025年一季度券商集合资管规模有望保持稳定。公募基金费率改革叠加部分券商参公大集合产品费率调降落地，我们预计资管费率有望持稳，则24Q4/25Q1上市券商资管收入同比增速分别为-3%/+4%。➢第四，信用业务方面，融资余额保持高位有望带动收入回升。股市企稳叠加 相关研究 1.非银行业周报20250413：券商一季度业绩预喜，板块估值修复可期-2025/04/132.保险行业2024年年报综述：迎接价值增长新起点-2025/04/083.保险行业点评：长期的力量：调整偿付能力，拓宽权益投资空间-2025/04/084.非银行业周报20250406：险企持续举牌，提升权益投资收益空间-2025/04/065.非银行业点评：寿险开门红表现平稳，财险多险种共振支撑增长-2025/04/06 经济回暖，市场情绪修复带动全市场融资余额持续恢复。截至24Q4末，全市场两融余额1.86万亿元，同比增长12.9%。而随着市场情绪转向乐观，截至25Q1末两融余额进一步增加至1.93万亿元，同比增长25.6%。我们假设两融与质押回购息差收益率随市场利率调整。同时考虑到24Q1市场情绪低迷，券商利息收入基数较低，则24Q4/25Q1的信用收入增速分别为-2%/+51%。➢第五，投行业务方面，并购重组有望推动投行收入加速修复。2024年9-12 月沪深两市股权承销规模711亿元（YoY-46.5%），但较24Q3环比增长61.8%，呈现边际改善趋势。2025年前三季度，A股股权融资规模合计达到2306亿元，同比增速提升至145.7%。由于25Q1再融资与债权承销规模占比提升，而IPO占比回落，我们预计平均保荐承销费率或有所下降。在此场景下，我们预计24Q4/25Q1上市券商投行业务收入同比增速有望达到-16%/+40%。➢2024年上市券商预喜率较高，多家证券公司发布25Q1业绩预增公告。截 至4/14已有35家证券公司披露2024年业绩相关公告，其中28家预计归母净利润同比增长，预增公司数量占比80%。整体来看，多数券商24年全年归母净利润增速，回升到两位数的增长，24年全年净利润增速较24Q1-Q3呈现稳步修复趋势。而截至4/14已有11家上市券商发布25Q1业绩预增相关公告，平均归母净利润增速（如净利润为区间则按下限统计）达到49%，多数公告中均提到25Q1财富管理、交易投资、投行业务收入大幅增长。我们认为上市券商25Q1整体业绩也有望延续修复趋势。近期关税扰动下市场波动增加，但稳市力度加大有助于资本市场平稳运行，券商25Q2业绩也有望保持稳定。➢投资建议：我们认为25Q1券商业绩改善趋势有望延续。标的方面，我们建 议关注在经纪、投行、资管等多业务领域具备优势头部券商，重点关注中信证券、华泰证券和中国银河等。中型券商中，我们建议关注通过收并购和融资积极扩大业务布局范围，后续业务规模和市场份额有望提升的券商标的；在小型券商中，关注经纪等轻资本业务具备特色的优质券商标的。➢风险提示：政策不及预期、资本市场波动加大、居民财富增长不及预期、投 行业务收入恢复不及预期、并购重组推进放缓。 目录 1行业展望：25Q1券商业绩有望保持较快增速..........................................................................................................32个股展望：24年利润增速修复，25年业绩改善趋势或延续.....................................................................................72.1业绩概述：2024年预喜率与业绩平均增速较高.........................................................................................................................72.2投资策略：龙头标的有望巩固多业务领域优势.........................................................................................................................103风险提示..............................................................................................................................................................12插图目录..................................................................................................................................................................13表格目录..................................................................................................................................................................13 1行业展望：25Q1券商业绩有望保持较快增速 当前市场热度下券商业绩增速有望保持高位。2024年9月末至今资本市场持续回暖，当前市场交投活跃推动股基成交额同比高增，两融余额继续增长。25年股市延续震荡回升格局，债券收益率先升后降，自营投资收益率具备韧性。随着“国九条”配套政策逐步落地，资本市场投融资改革不断深化，IPO与再融资规模有望延续修复趋势，投行业务收入也有望逐步修复。 整体来看，我们认为24Q4/25Q1上市券商业绩仍然具备较强确定性。截至4/14，根据已披露2024年度报告的24家上市券商统计，24Q4单季营收/归母净利润同比增速分别达到28%/ 94%。我们预计24Q4/25Q1年上市券商整体营收同比增速分别有望达到35%/31%，归母净利润增速有望达到74%/32%。 从各分项业务看： 第一，自营业务方面，2025年一季度股市偏强而债市震荡，自营投资收益率或环比回落。3Q24末至2024年末，沪深300指数从4018点小幅回落至3935点，累计下降2.1%。而2024年末至2025年3月31日，沪深300指数进一步回落至3887点，累计下降1.2%，整体转为结构性行情。24Q4/ 25Q1，中证综合债净价指数分别累计+2.7%/-0.7%。从收益率来看，短端利率明显回升，中长端利率也有所上行，10年期国债收益率从1.6%回升至1.8%左右。考虑到券商自营持仓整体以固收为主，25Q1自营投资收益率或较前一季度环比回落。我们假设24Q4/25Q1自营投资收益率分别为3.0%/2.5%，大致保持在高于23Q4但低于24Q2-Q3水平。 3Q24末44家上市券商金融投资规模达到6.27万亿元，同比增长5.7%。尽管近年来聚焦主业与集约化发展导向下，券商净资产与自营杠杆增速有所放缓，我们认为在行业整体业绩企稳，叠加市场热度回暖背景下，未来金融投资增速有望保持稳定，我们假设金融投资季度环比增速保持在1.4%左右（近1年环比增速均值）。综合来看，我们预计24Q4/25Q1自营投资收入同比增长51%/35%。 资料来源：iFinD，民生证券研究院 资料来源：iFinD，民生证券研究院预测 第二，经纪业务方面，25Q1经纪收入或保持高位。从成交额来看，“924”行情下市场交投热度显著回升，2024Q4沪深两市当季股基成交总额为126万亿元，同比增幅达123%。2025年初至3月末，DeepSeek相关概念及主题投资热度走高，带动资本市场交投热度保持活跃状态，1/1-3/31沪深两市股基成交总额约100万亿，同比增长68%，单季增速仍保持在20Q4至今高位。 25Q1股基成交额环比小幅回落，经纪收入有望延续同比高增状态。佣金率方面，2024年公募基金降费逐步落地，2021Q1至24Q3，上市券商经纪佣金率（经纪收入/沪深两市股基成交额）从0.0535%下行至0.0404%，每年约下行0.004pct，佣 金 降 费 趋 势 仍 然 延 续 。我 们 假 设短 期 内经 纪 费 率仍 延 续历 史 下 行趋 势，24Q4/25Q1平均佣金率分别为0.0396%/ 0.0387%，后续证券公司并购重组叠加财富管理转型提速，有望在中长期缓解经纪业务同质化竞争压力。综合来看，24Q4和25Q1经纪业务收入同比分别为107%/70%。 资料来源：iFinD，民生证券研究院预测 资料来源：iFinD，民生证券研究院 第三，资管业务方面，市场回暖有望推动资产管理规模企稳。截至24Q4，证券公司资产管理规模6.10万亿元，同比增长3.0%，管理规模较24Q2连续两个季度环比下降，主要是24年上半年市场热度回落，叠加下半年行情以个人资金入市为主。从主要分项来看，集合资管计划与私募业务规模保持平稳增长趋势。年初权益市场延续企稳回升趋势，主动偏股型基金发行规模稳步提升。中基协数据显示25年2月末证券公司存续集合资管/单一资管/私募子公司规模2.87万亿/ 2.58万亿/ 6430亿元，资管规模合计6.10万亿元，同比+2.0%。我们假设25Q1末同比增速保持在2%左右。 费率方面，前期部分券商参公大集合产品费率调降，叠加公募基金费率改革稳步落地，