中国经济：提前加力效应支持出口，但未来存在不确定性

中国经济 前置效应在不确定性面前支持出口 刘法兰(852) 3761 8957 frankliu@cmbi.com.hk 中国3月份实现了另一项创纪录的贸易顺差，超过1000亿美元，这得益于出口在贸易伙伴国显著反弹，这是对未来更高关税的预期所驱动的提前布局效应。进口从年初的低谷适度复苏，但由于国内需求疲软，仍保持低迷。特朗普的激进行动关税可能会通过减少出口，伤害商业投资和削弱消费者信心，使中国经济增长放缓超过0.5个百分点。中国将加强与非美国经济体的贸易和投资关系，并重新定位其增长模式，向更加以消费驱动的结构转变。中国可能会出台额外的财政刺激措施，特别是针对消费的措施，包括扩大消费者交易方案、提供生育补贴和加强社会福利网络。人行可能在2025年第二季度适度下调存款准备金率和贷款市场报价利率（LPR），以提振股票和房地产市场。展望未来，我们预计2024年中国出口增长率将从5.9%放缓至2025年的3.3%，而进口增长率可能从1.1%温和上升至2.2%。我们预计美元/人民币汇率将在2024年底的7.35水平上，至2025年底达到7.40。 叶 Bingnan，博士(852) 3761 8967yebingnan@cmbi.com.hk 主要贸易伙伴国的出口显著加速。出口在2月份增长2.3%后，于3月强劲反弹至12.4%（除非另作说明，均按年率计算），显著高于市场预期的3.5%。尽管实施了20%的关税率，但出口至美国从2月份的2.3%升至3月份的9.1%。向其他主要贸易伙伴国的出口，包括东盟和欧盟，也从2月份的5.7%和0.6%提高到3月份的11.6%和10.3%。向新兴市场，包括拉丁美洲、非洲和印度的出口显著反弹，向发达市场，包括日本、英国和加拿大的出口也是如此。3月份的贸易顺差达到了1026亿美元，自去年12月以来的过去四个月中有三个月的贸易顺差超过了1000亿美元，创下了记录新高。 来源：Wind，CMBIGM 住房相关和低附加值产品激增。技术与相关产品，包括集成电路和个人计算机在3月份有所降温，但总体仍然稳健，而手机在3月份从2M25年的-3.3%回升至7.7%。与住房相关的产品，包括家具和灯具产品，在2M25年-15.5%和-21.7%的低位后出现显著反弹，分别回升至7.2%和22.7%。船舶和汽车在3月份增速放缓，而通用设备有所回升。低附加值出口，包括棉纱、服装和玩具，在关税提升前夕，3月份也急剧增长。 来源：Wind，CMBIGM 进口收缩幅度收窄。中国的商品进口量在3月份适度恢复至-4.3%，此前在2月份前两个月下降了8.4%，与市场预期相符。农作物进口量显著下降，其中粮食和大豆在3月份分别下降了54.1%和36.8%，而2月份前两个月降幅分别为-34%和-1.8%。对于能源产品，3月份煤炭和天然气进口量分别下降了6.4%和14.9%，而原油则反弹了4.7%。对于原材料，3月份铁矿石和橡胶的进口量分别上升至-6.7%和16.9%，而铜矿石的进口量从2月份前两个月的3.2%温和降至2.7%。制成品进口量显著增长，飞机和集成电路分别上升了76.5%和11.1%。 贸易战可能促使中国将其增长模式重新定位为更加以消费驱动的结构。中国在全球贸易顺差中的份额已迅速从2020年略超过30%扩大到2024年超过40%，并在2025年初继续保持增长势头。尽管美国发动的全球贸易战可能会促使中国深化与非美国经济体的经济合作，但其他经济体可能发现吸收来自单一国家的出口溢出效应越来越困难，而这个国家在未来可能几乎占据全球贸易顺差的一半。因此，中国不得不 经济向更加消费驱动的转型，以吸收其巨大的生产水平。人民银行可能在2025年第二季度分别将存款准备金率和贷款市场报价利率下调50个和20个基点。中国可能会推出额外的财政刺激措施，特别是针对消费的措施，包括扩大消费者以旧换新方案、提供生育补贴和加强社会福利网。展望未来，我们预计中国出口增长率将从2024年的5.9%放缓至2025年的3.3%，而进口增长率可能会温和上升，从1.1%上升到2.2%。我们预计到2025年底美元对人民币汇率将达到7.40，从2024年底的7.35水平上升。 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM ,来源：风CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 披露与免责声明 分析师认证 研究分析师，对本研究报告的内容（全部或部分）负责，声明：就本报告涉及证券或发行人而言：(1)所表达的所有观点准确反映了其个人关于证券或发行人的看法；(2)其薪酬的任何部分均未、不是、将不会与该分析师在本报告中所表达的具体观点直接或间接相关。 此外，分析师确认，分析师本人及其关联人（根据香港证券及期货事务监察委员会发布的《操守准则》定义）在以下方面均无违规行为：（1）在报告发布前30个日历日内未曾进行或交易本报告涵盖的股票；（2）在报告发布后3个营业日内不会进行或交易本报告涵盖的股票；（3）不是本报告涵盖的任何香港上市公司的高级管理人员；（4）对本报告涵盖的香港上市公司无任何财务利益。 CMBIGM 评级买入持有 卖出 不评级 : 股票在未来12个月内预期回报率超过15% : 股票在未来12个月内预期回报率为+15%至-10% : 股票在未来12个月内预期亏损超过10% : CMBIGM未对该股票进行评级 超越预期表现市场表现: 预计行业在未来12个月内将超越相关广泛市场基准表现 : 预计行业在未来12个月内将与相关广泛市场基准表现一致表现不佳行业预计在未来12个月内表现不佳，低于相关广泛市场基准。 招商银行国际环球市场有限公司 地址45/F, Champion Tower, 3 Garden Road, Hong Kong, Tel: (852) 3900 0888 Fax: (852) 3900 0800招商银行国际全球市场有限公司（“CMBIGM”）是招商银行国际资本有限公司（招商银行的全资子公司）的全资子公司。 重要披露 在交易任何证券时都存在风险。本报告中的信息可能不适合所有投资者的目的。CMBIGM不提供个性化投资建议。本报告的编制未考虑个别投资者的投资目标、财务状况或特殊需求。过去的表现并不预示未来的表现，实际事件可能与报告中所述有实质性差异。任何投资的价值及其回报都是不确定的，且不能保证，可能会因依赖基础资产或其他市场因素的变化而波动。CMBIGM建议投资者应独立评估特定投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问以做出自己的投资决策。本报告或其中包含的任何信息，均由CMBIGM编制， solely for the purpose of supplying information to the clients of CMBIGM。 或其附属公司。本报告不得视为，也不应被视为购买或出售任何证券或证券利益的要约或招募，或进入任何交易的邀请。CMBIGM及其附属公司、股东、代理人、顾问、董事、官员或雇员不对因依赖本报告中包含的信息而发生的任何损失、损害或费用负责，无论直接损失还是间接损失。任何使用本报告中包含的信息的人均完全自行承担风险。 本报告中的信息和内容基于对被认为公开可获取且可靠的信息的分析和解读。CMBIGM在其能力范围内已尽一切努力确保，但并不保证，其准确性、完整性、及时性或正确性。CMBIGM提供的信息、建议和预测基于“现状”基础。信息和内容可能会未经通知而更改。CMBIGM可能会发布其他包含信息和/或与该报告不同的结论的出版物。这些出版物在编制时反映了不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与该报告中的建议或观点不一致的投资决策或采取专有立场。CMBIGM可能会为自己和/或他人持有被提及公司的证券头寸、进行市场操作、作为做市商或参与交易。 代表其客户不时行事。投资者应假定CMBIGM目前或寻求与报告中所列公司建立投资银行或其他商业关系。因此，收件人应意识到CMBIGM可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，CMBIGM对此不承担任何责任。本报告仅供预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，本出版物不得全部或部分以任何目的复制、重印、出售、重新分发或发表。有关推荐证券的额外信息可根据要求提供。 本文件接收人在英国本报告仅提供给符合《2000年金融服务和市场法》（金融服务推广）命令第19(5)条（随时修订）（“该命令”）或（II）符合该命令第49(2)(a)至(d)条（“高净值 公司、非公司法人等”）的人员，并且未经CMBIGM事先书面同意，不得提供给任何其他人员。 对于在美国接收此文件的人员CMBIGM不是美国注册的经纪人-经销商。因此，CMBIGM不适用美国关于研究报告编制和研究分析师独立性的规则。负责本研究报告内容的主要研究分析师未 在金融行业监管局（“FINRA”）注册或取得研究分析师资格。该分析师不受FINRA规则下的适用限制，这些规则旨在确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突的影响。本报告仅限于在美国向“美国主要机构投资者”，根据美国1934年证券交易法修订案第15a-6条的定义，分发，并且不得分发给美国的任何其他个人。任何希望根据本报告提供的信息进行证券买卖交易的美国接收人，应仅通过美国注册的经纪人-经销商进行。 针对新加坡的该文件接收者本报告由新加坡CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG）（公司登记编号：201731928D），根据新加坡《金融顾问法》（第110章）定义的豁免金融顾问 ，并由新加坡金融管理局监管，在新加坡分发。CMBISG可以根据《金融顾问规则》第32C条下的安排分发其各自外国实体、分支机构或其他外国研究机构制作的报告。如果报告在新加坡分发给不符合新加坡《证券和期货法》（第289章）定义的认可投资者、专家投资者或机构投资者的人，CMBISG仅在法律要求的范围内对这些人员的报告内容承担法律责任。新加坡收件人应就报告产生或与之相关的事项联系CMBISG，电话为+65 6350 4400。