半导体策略定期报告：坑底明确！爬坑关键词是：半导体

2025年04月13日坑底明确！爬坑关键词是：半导体 证券研究报告 本周上证指数跌3.11%，沪深300跌2.87%，恒生指数跌8.47%，全A日均交易额16124亿，环比上周有所上升。在剧烈波动的过程中，本周沪深300ETF获得近1000亿元的净流入，充分体现以汇金为代表的救市力量的资金支持，国家平准基金发挥“定海神针”的作用。在上周周报《这是一个“黄金坑”！》中我们明确指出，随着本周美对等关税超预期落地，以我国为代表的强硬贸易反制进程掀起，类似于去年九月下旬，全球经济大衰退的情绪存在过度演绎的较大可能，我们认为对于大盘指数有望面临“年内黄金坑”。在本周周一市场大跌后，风险偏好开始逐步修复，并且对边际利空钝化，“坑底”已经基本明确，符合我们对于市场“黄金坑”的判断，后续是跟踪评估爬出坑口的过程：一个基本原则是要相信中美新一轮政策博弈可以看到国内反制在前，但也要相信对冲在后，只要不是全球大衰退，国内对冲政策对于大盘指数的积极定价就值得期待。 林荣雄分析师SAC执业证书编号：S1450520010001linrx1@essence.com.cn 邹卓青分析师SAC执业证书编号：S1450524060001zouzq2@essence.com.cn 黄玮宗联系人SAC执业证书编号：S1450123070007huangwz1@essence.com.cn 相关报告 对于后续爬坑的短期评估：我们认为本轮爬坑核心特征依然是风险偏好的修复，关键词是科技型内需，以半导体和科创50指数为核心的科技科创更占优，“半导体是下一个汽车”是最值得期待的产业叙事。参考历史经典“黄金坑”的爬坑进程：1、2013年6月钱荒导致回撤15.68%，后续流动性宽松后大盘指数迅速修复，爬坑耗时58个交易日，期间占优板块为科技；2、2016年1月两次熔断大跌26.08%，供改出台后大盘指数缓慢修复，爬坑耗时49个交易日，期间占优板块为顺周期；3、2020年2月疫情冲击回撤，政策宽松后情绪迅速修复，爬坑耗时23个交易日，期间占优板块为科技。总计而言：爬坑如果更多与风险偏好与流动性结合，那么科技占优更为明显；如果与经济基本面修复结合，那么低位顺周期更为明显。从目前来看，当前TMT指数成交额占比从2月高位50%附近下降至当前的30%，科技板块的交易拥挤度已经较为充分地释放。我们维持眼下基于内部调仓回归“科技核心舱”，重点把握科技C点，将找到和逆势重仓“2023年光模块”再创辉煌作为最重要的命题。从阶段性特征来看，在中美关税冲突高度不确定性的扰动下，眼下科技板块在本轮修复过程中也出现明显分化，依靠海外产业链或者美股映射的领域相对跑输，如AI应用、算力、光模块、果链、特斯拉链、英伟达链等等，而内需敞口更大且有国产替代和自主可控逻辑的相对占优，典型的就是我们此前反复强调的半导体领域以及军工板块。对于后续爬坑的中期评估，大致分为三种情形：悲观情景：类比大萧条时期胡佛政府关税战意味着经济大衰退，我们认为暂且不可取也没有必要，当前美国经济还并未明确步入衰退，后续美经济利好政策还包含减税和放松监管，事实上经济大衰退对特朗普政府而言是得不偿失的，或许滞胀是更为客观的刻画。中性情形：世界秩序演变为多极化格局——中美形成和而不同的相处之道，在多领域存在竞争，且在管控分歧的同时扩展合作。那么依据中美经济双方各自的经济韧性，A股底色大致是个震荡市；乐观情形：美元信用体系从裂痕走向崩坍，全球秩序实现“东升西降”，配置核心变化从美股+A债转向A/H股+美债，A股震荡中枢上移。从目前来看，中期情形的判断仍需要跟踪研判，但基于静态的角度观察，美国通胀在相对高位，美国房价在高位，美股在高位；而国内A/H股估值在相对低位，国内房价在低位，通胀在低位，当前美元指数走弱，全球资产向非美资产的回摆过程中，人民币资产是有较强国际吸引力的，优势在我，这点要有战略自信。风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期。 谁在买顺周期？2025-03-16叙事起变化：东升西降VS杠铃新阵地2025-03-09稳 中 求 进 ， 科 技 当 先— —2025年政府工作报告简评2025-03-06低位的回旋2025-03-02准备好！“高切低”2025-02-23 内容目录 1.近期权益市场重要交易特征梳理...............................................42.内部因素：政策发力支撑一季度经济回暖，二季度能否进一步增长修复仍需观察....213.外部因素：川普政府对等关税落地，全球资本市场恐慌情绪达至高位..............233.1.特朗普对华“极限施压”多国博弈加剧，滞胀风险下全球经济格局加速分化...233.2.美国3月CPI大幅降温，能源与核心服务端运输服务下滑拖缓整体通胀.......233.3.美国3月PPI大幅下滑，能源与食品成本大幅下行........................25 图表目录 本周美股收涨，欧股、港股收跌............................................5本周高估值指数相对跑赢..................................................5本周主要指数涨跌幅一览..................................................6本周涨幅居前或跌幅居前的细分板块........................................6本周万得全A换手率和成交额小幅回升......................................6本周主流宽基基金ETF普遍获得资金净流入..................................6本周一和周二沪深300EETF获得大规模净流入................................7中美关税争端仍在持续升级，中美双边关税都已经上升至100%以上..............7关税冲击后本周大类资产表现..............................................8美联储历史上加息周期结束后全球迎来金融危机冲击.........................82025年至今A股市行情回顾...............................................84月7日指数单日跌幅接近2015年以来的记录，仅次于2020年2月............92018年中美贸易摩擦逐步升级，市场同步下跌...............................92018年A股下跌归因分析................................................10当前美国经济比2018年明显走弱，而国内经济则是底部企稳.................10黄金坑经典案例一：2013年6月钱荒，流动性宽松后市场迅速修复............11黄金坑经典案例二：2016年1月两次熔断，供改出台后市场缓慢修复..........11黄金坑经典案例三：2020年2月疫情冲击，政策宽松后情绪逐步修复..........11科技板块交易热度较2月有所下降，当前交易额占比为33.4%.................12科技板块交易热度较2月有所下降，当前交易额占比为33.4%.................12科技成长的“N”字型投资框架...........................................13宁德时代与中芯国际行情对比图（横轴为起点开始计算的交易日数量）........14中国IC产业自主化率与新能源车渗透率历程对比（%）......................14新能源车板块行情在渗透率爆发之后快速上行..............................14半导体营收同比、半导体ROE（TTM）以及半导体净利润同比变化..............15高切低行情开始以来，高切低跟踪指标从高位逐步回落......................15社融结构中政府融资的拉动作用仍在增强..................................161-2月央地财政支出增速差回落...........................................16近一周中美利差扩大....................................................1710年期美债收益率震荡上行..............................................17本周美元指数持续震荡下行..............................................17本周金价走势震荡上行..................................................18本周原油价格下跌......................................................19本周铜价震荡上行......................................................193月CPI及各分项当月同比变化...........................................213月PPI环比增速转负...................................................21 高频数据跟踪..........................................................22各国对对等关税回应....................................................23美国3月CPI超预期降温................................................24美国3月能源服务端CPI环比下行........................................25最新CME降息预测（4月12日更新）......................................25美国3月PPI降温......................................................26 1.近期权益市场重要交易特征梳理 结合近期与市场投资者的交流，复盘本周全球和A股的行情与市场环境，有以下几个特征值得关注： 本周权益市场波动较大。截至2025年4月11日星期五，纳指累涨7.29%，标普500累涨5.70%，道指累涨4.95%。盘面上，标普500涨跌不一，除房地产和能源板块周五均收涨，房地产板块跌0.16%，能源板块跌0.39%；信息技术、工业、通讯服务、金融板块领涨，涨幅均超过5%，分别为9.67%、6.53%、6.36%、5.64%。个股方面，科技七姐妹全线反弹，苹果收涨4.06%，英伟达涨3.12%，谷歌A涨2.76%，亚马逊涨2.01%，微软涨1.86%，特斯拉则收跌0.06%，Meta Platforms跌0.50%。消息面上，美东时间4月7日，美方威胁进一步对华加征50%关税，将此前的综合关税从34%进一步提高至84%，中方对此坚决反对，宣布4月10日起对所有美国进口商品同样征收84%关税，受关税冲击，美股盘中齐跌。4月10日美东时间周三，美国总统特朗普在美东时间9日中午宣布，美国将提高对中国的关税至125%。另外对超过75个国家授权为期90天的“暂停措施”，其间大幅降低互惠关税至10%，并即刻生效。即便市场早就已经知道特朗普的政策反复无常，但这样态度逆转仍然使美股盘中拉升。4月11日