有色金属行业：关税担忧带来基本金属价格大幅波动，等待风暴后的机会

有色金属证券研究报告行业定期报告2025年04月07日 ： 分析师：谢鸿鹤 执业证书编号：S0740517080003 Email：xiehhztscomcn 分析师：刘耀齐 执业证书编号：S0740523080004 Email：liuyq07ztscomcn 基本状况 上市公司数141 行业总市值亿元2967952 行业流通市值亿元2782328 行业市场走势对比 相关报告 1、《对中重稀土实行出口管制，战略价值重估》20250406 2、《贵金属延续强势格局，工业金属关注旺季成色》20250331 3、《小金属供给扰动增加》 20250330 评级增持（维持） 报告摘要 【本周关键词】：美对等关税超预期，非农数据超预期。 投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级。 特朗普于4月2日宣布“对等关税”，幅度超出市场预期，关税摩擦引发市场对全球经济衰退的担忧，基本金属价格普跌。但在长期供需格局重塑背景下，基本金属价格进一步下行的空间或有限，随着利空情绪的逐步消化，寻找下一个介入机会，尤其是对于供应刚性品种铝和铜尤为如此。 行情回顾：美国对等关税冲击，工业金属价格普遍下跌。 1）工业金属价格下跌：LME铜、铝、铅、锌本周涨跌幅为44、39、35、 5；SHFE铜、铝、铅、锌的涨跌幅为20、08、20、26。 2）本周有色行业指数跑输市场：申万有色金属指数收于47379点，环比下跌286，跑输上证综指259个百分点。金属新材料、小金属、贵金属、能源金属和工业金属的涨跌幅分别为043、114、124、177、436。 宏观“三因素”总结：3月全球制造业景气度走弱。 1）中国因素：12月经济表现起步平稳，发展态势良好。2025年3月国内制造业 PMI为505（前值502），其中新订单PMI为518（前值511）。 2）美国制造业PMI跌至荣枯线下，失业率小幅抬升。3月美国ISM制造业PMI为 49（前值503），跌至荣枯线下。3月美国失业率为42（前值41）。 3）欧洲经济有复苏趋势。3月欧元区制造业PMI为486（前值476），服务业PMI 为51（前值502）。 4）全球3月制造业景气度走弱。3月全球制造业PMI为503，环比03，维持在荣枯线上。 基本金属：铝、锌库存维持去化，铜转为累库。 1、对于电解铝，全球贸易局势紧张避险情绪升温基本面稳健消费韧性支撑铝价 1）供应方面，电解铝行业开工产能增加1万吨。本周电解铝企业有少量新投产产能释放，集中在青海地区，电解铝供应小幅增加，本周电解铝行业运行产能438050万 吨，较上周增加1万吨。根据百川，本周电解铝产量8401吨，环比增加002。2）盈利方面，行业即时吨盈利维持3000元以上。长江现货铝价20520元吨，环比下降144；行业90分位现金成本（含税）17272元吨，完全成本（含税）18482元吨，目前全行业盈利，即时吨盈利达3417元。 3）需求方面，下游加工开工率稳步上升。周内铝加工企业平均开工率为6258，环比下降085。 4）库存方面，国内铝元素库存低于往年同期，海外LME铝稳定去库。国内铝锭库存 85万吨，环比减53万吨；海外方面，LME铝库存4568万吨，环比下降1211万 吨。全球库存16957万吨，环比减少2449万吨。 2、对于氧化铝，矿价下调，氧化铝看跌预期仍存 1）供给方面，氧化铝产量减少。2025年4月4日，根据钢联统计，氧化铝建成产能 10595万吨，环比持平；运行产能8840万吨，环比减少20万吨。氧化铝周度产量 1734万吨，环比上周减少02万吨。 2）需求方面，供应宽松格局暂未扭转。氧化铝电解铝产能运行比202，供给过剩。短期内，氧化铝流通货源预计维持相对宽松状态，氧化铝价格或继续承压运行为主。3）库存方面，氧化铝库存增加。库存从上周3958万吨上升至398万吨，环比增加 22万吨。 4）盈利方面，氧化铝价格下进一步下跌。至4月3日，氧化铝价格3030元吨，与 上周282。铝土矿方面，国产矿582元吨，环比下降473；几内亚进口矿91美 金，环比下降215。按照国产矿价计算，氧化铝成本2998元吨，环比下降262，吨毛利28元吨，环比减少1889；按照几内亚进口铝土矿价格计算，氧化铝的成本3366元吨，吨毛利297元吨，环比减少1463。 3、对于电解铜，矿冶矛盾持续加深，全球库存转为累库 1）供给方面，铜精矿加工费持续下跌。4月3日SMM进口铜精矿指数（周）报264美元吨，较上一期下降226美元吨。百川统计截止3月28日国内电解铜周产量2246 万吨，环比065万吨，同比增加198万吨。美国特朗普政府于当地时间4月2日正式宣布“对等关税”政策，该政策设定10的基准关税税率，同时豁免铜、半导体、药品等关键品类。 2）需求方面，初端加工开工率修复至高位。本周国内主要精铜杆企业周度开工率录得7455，环比上升1049。铜线缆企业开工率为8106，环比上升82个百分点。 3）库存方面，全球库存转为累库。海外库存方面，LME铜库存2108万吨，环比下降021万吨，较去年同期增加953万吨。COMEX库存1041万吨，环比上升096 万吨，较去年同期增加746万吨。国内库存方面，国内现货库存4092万吨，环比下 降042万吨，同比减少426万吨。全球库存总计7241万吨，环比增加033万吨， 同比增加1273万吨，转为累库。 4、对于精炼锌，长单加工费基本符合预期，国内库存大幅去化 1）供给方面，锌精矿加工费小幅上涨。本周SMM锌精矿国产和进口加工费较上周上涨，SMMZn50国产周度TC均价上升50元至3450元金属吨，SMMZn50进口周度TC均价持平于35美元干吨。据SMM，泰克资源和韩国锌业的BM已经达成成交，约定2025年进口锌精矿成交基准加工费为80美元干吨，较2024年的165美元干吨下降52，创历史新低。 2）需求方面，初端加工开工率持稳低位。本周国内镀锌周度开工率录得603，环比055。压铸锌开工率为541，环比334，氧化锌开工率为6065，环比 057。 3）库存方面，国内库存大幅去化。本周，国内SMM七地锌锭库存总量为1091万吨，较上周降低205万；LME库存为13万吨，较上涨增加079万吨。 风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期、金属价格波动风险、产业政策不及预期的风险、下游消费不及预期的风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。 内容目录 1行情回顾5 11股市行情回顾：A股整体下跌，有色金属板块跑输上证综指5 12基本金属价格：多数金属价格大幅下跌，外盘跌幅更深6 2宏观“三因素”运行跟踪：3月全球制造业景气度走弱7 21中国因素：3月制造业PMI表现强势，需持续关注关税影响7 22美国因素：3月制造业PMI跌至荣枯线下，失业率小幅抬升8 23欧洲因素：欧洲经济有复苏趋势9 24全球因素：3月全球制造业PMI走弱10 3基本金属：供需紧平衡格局难以改变10 31电解铝：全球贸易局势紧张避险情绪升温基本面稳健消费韧性支撑铝价10 32氧化铝：矿价下调，氧化铝看跌预期仍存15 33铜：矿冶矛盾持续加深，全球库存转为累库17 34锌：长单加工费基本符合预期，国内库存大幅去化20 4投资建议：维持“增持”评级22 5风险提示22 图表目录 图表1：申万一级行业与上证综指周涨跌幅5 图表2：周内子板块涨跌幅表现5 图表3：周内有色金属领涨个股6 图表4：周内有色金属领跌个股6 图表5：基本金属及贵金属价格区间涨跌幅6 图表6：Comex铜和SHFE铜比价差6 图表7：Comex铝和SHFE铝比价差6 图表8：LME铜和SHFE铜比价差7 图表9：LME铝和SHFE铝比价差7 图表10：Comex黄金和SHFE黄金比价差7 图表11：国内制造业PMI（）8 图表12：国内工业增加值当月同比（）8 图表13：美国ISM制造业和非制造业PMI（）8 图表14：美国新增非农就业人数（千人）8 图表15：美国失业率季调（）9 图表16：美国初请及续请失业金人数季调9 图表17：美联储利率政策市场预期9 图表18：美元指数走势图9 图表19：欧元区制造业和服务业PMI9 图表20：欧元区CPI环比和同比（）9 图表21：全球制造业PMI10 图表22：电解铝企业已减产、拟减产情况（单位：万吨）11 图表23：电解铝企业已复产、拟复产情况（单位：万吨）11 图表24：电解铝企业拟投产、在建产能可投产情况（单位：万吨）12 图表25：国内电解铝产能周度运行情况统计（万吨）12 图表26：电解铝周度产量（万吨）13 图表27：国内电解铝月度表观需求（万吨）13 图表28：铝加工行业平均开工率（）13 图表29：铝型材开工率（）13 图表30：铝线缆开工率（）13 图表31：铝板带开工率（）14 图表32：铝箔开工率（）14 图表33：国内铝锭总库存走势（万吨）14 图表34：国内铝棒总库存走势（万吨）14 图表35：国内铝锭年度社会库存走势对比（万吨）14 图表36：国内铝棒年度总库存走势对比（万吨）14 图表37：国内铝锭及铝棒总库存走势对比（万吨）15 图表38：国内铝锭及铝棒总库存走势（万吨）15 图表39：全球铝年度总库存走势对比（万吨）15 图表40：LME铝期货库存变动（万吨）15 图表41：电解铝的完全成本构成15 图表42：电解铝成本曲线（元吨）15 图表43：氧化铝运行产能（万吨）16 图表44：氧化铝库存（万吨）16 图表45：氧化铝生产成本构成17 图表46：氧化铝现金成本曲线（元吨）17 图表47：氧化铝产量（万吨）17 图表48：海内外铝土矿价格（美元吨；元吨）17 图表49：铜矿TCRC18 图表50：国内冶炼厂理论冶炼利润18 图表51：电解铜周度产量（万吨）18 图表52：中国电解铜制杆周度开工率（）18 图表53：中国电线电缆周度开工率（）18 图表54：LMECOMEX库存变动趋势（吨）19 图表55：境内及保税区社会库存变动（万吨）19 图表56：电解铜月度表观消费变动（万吨）19 图表57：电解铜社会库存变动（万吨）19 图表58：全球铜库存变动趋势（万吨）19 图表59：国产及进口锌精矿加工费对比20 图表60：进口锌精矿港口库存（万实物吨）20 图表61：国内锌周度产量（万吨）20 图表62：镀锌开工率（）21 图表63：镀锌原料库存（吨）21 图表64：压铸锌开工率（）21 图表65：压铸锌原料库存（吨）21 图表66：氧化锌开工率（）21 图表67：氧化锌原料库存（吨）21 图表68：国内锌七地库存（万吨）22 图表69：LME锌库存变动趋势（吨）22 1行情回顾 11股市行情回顾：A股整体下跌，有色金属板块跑输上证综指 本周A股整体上涨：上证指数收于334201点，环比下跌028；深证成指收于1036573点，环比下跌228；沪深300收于38615点，环比下跌137；申万有色金属指数收于47379点，环比下跌286，跑输上证综指259个百分点。 从子板块来看，金属新材料、小金属、贵金属、能源金属和工业金属的涨跌幅分别为043、114、124、177、436。 图表1：申万一级行业与上证综指周涨跌幅 来源：WIND，中泰证券研究所 图表2：周内子板块涨跌幅表现 来源：WIND，中泰证券研究所 图表3：周内有色金属领涨个股图表4：周内有色金属领跌个股 来源：WIND，中泰证券研究所来源：WIND，中泰证券研究所 12基本金属价格：多数金属价格大幅下跌，外盘跌幅更深 本周，多数基本金属价格大幅下跌。具体来看：LME铜、铝、铅、锌本周涨跌幅为44、39、35、5；SHFE铜、铝、铅、锌的涨跌幅为 20、08、20、26。 图表5：基本金属及贵金属价格区间涨跌幅 来源：WIND，中泰证券研究所，注：LME金属单位为美元吨，SH