大类资产每周观察

研究员：蒲祖林投资咨询证号：Z0017203Email：puzl@zxqh.net 1 2 3 大类资产周评：海外关税战余震尚在，国内对冲性宏观政策亟待出台 策略概述 1、特朗普全面关税战戏剧式演绎，引发金融市场剧烈波动，未来将逐步进入冷静期，关注中美以何种方式和结构走向谈判桌，市场避险情绪逐步降温，但余震尚在，关注后续动态演进。 2、国内实体经济表现开始全面乏力，物价重回通缩趋势，地产销售重心重新回落至低位，制造业开工率内需企稳外需持续减弱，叠加外围关税风险扰动，出口压力凸显，国内对冲负面影响的宏观政策亟待出台，风险资产价格在无利多事件面前预计延续承压。短期货币供需中性趋松，国债融资退坡，地方债务和企业融资需求回升，资金价格在弱现实背景下走弱。 投资要点 美国经济数据全面降温，核心通胀超预期下降，制造业复苏乏力和服务业走弱，非农就业报告确认这一逻辑，在史诗级关税政策扰动和驱赶非法移民政策组合拳作用下美国经济和服务业通胀仍有下行压力，通胀总体将震荡下行，美元信用面临较大下行风险，美债和美元遭遇市场抛售，另外，美国服务业降温利空企业盈利端，美股短期超跌后预计阶段性进入震荡修复阶段，大宗商品在供给约束和关税影响复苏节奏下预计震荡偏弱。中国经济在一揽子宏观政策刺激下脉冲效应减弱，科技发展的提振削弱了短期进一步加码刺激的空间，短期以居民加杠杆为主的消费政策刺激空间相对有限，制造业内外需承压，地产消费信心大幅降温，短期经济或仍将震荡寻底，关注宏观对冲政策的出台。本周大类资产配置方面建议风险资产逢高减配成长股IC和IM，急跌多配周期股，如IF和IH等；商品预计震荡偏弱，建议回调波段做多配置有色、化工等供给有瓶颈但有金融属性的工业品，反弹做空弱现实相关和政策抑制的地产开工端黑色品种，农产品在贸易摩擦背景下预计偏强运行；利率债在避险情绪升温、弱现实和流动性趋松的背景下预计持续反弹，总体高位震荡，建议持多或急跌做多；美国利率受美元信用影响走势偏强，但给贵金属注入避险利多，建议继续持多黄金和回调加多白银。 风险提示美国贸易战影响、美国通胀和就业扰动、国内实体经济恢复不及预期，俄乌问题扰动 行情回顾 过去一周大类资产表现：黄金领涨，港股领跌 行情回顾 过去一周大宗商品表现：豆一领涨，原油领跌 行情回顾 过去一周大类资产风险溢价 股债风险溢价录得4.19%，较上周增长0.29%，位于95.1%分位点，外资风险溢价指数录得5.12%，较上周下降0. 18%，位于45.6%分位点，外资吸引力位于中性水平附近。 货币供需分析——货币供应 上周央行OMO逆回购到期7.6亿元,逆回购投放4.7亿,货币净回笼2.8亿元,公开业务市场流动性边际持续收紧,MLF在3月份投放7.5亿,到期3.8亿,MLF持续收紧,流动性供给总体中性偏紧 货币供需分析——货币需求 上周国债发行3271.6亿，到期5996.1亿，货币净需求2724.5亿;地方债发行2019.4亿，到期135.6亿，货币净需求1883.8亿;其他债发行13292.7亿，到期8257.2亿，货币净需求5035.5亿;债市总发行18583.7亿，到期14388.9亿，货币净需求4194.8亿;货币债务融资需求边际回落，系国债融资需求退坡，企业债务融资回升。 货币供需分析-资金价格 DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化-4.4bp、-2.2bp、-0.8bp至1.65%、1.64%、1.61%。同业存单发行利率回落9.3bp，股份制银行发行的CD利率回落11.5bp至1.77%，资金利率小幅低于MLF 1年期利率水平2%，高于政策利率DR007的1.65%，资金供给相对偏紧，实体需求偏弱，资金在弱现实和避险情绪下持续走低。 货币供需分析-期限结构 上周10年期国债收益率较前一周变化-6.3bp，5年期国债收益率变化-7.2bp，2年期国债收益率变化-8.8bp；10年期国开债收益率较前一周变化-4.8bp，5年期国开债收益率变化-4.1bp，2年期国开债收益率变化-3bp，整体来看，上周收益率期限结构持续走陡，系降息预期和避险需求强劲，短端利率开始补跌，国债和国开债之间的信用利差长短端均有所扩大。 实体经济分析——地产需求 截止4月10日数据，30大中城市商品房周成交面积为130.5万平方米，环比上周294.7万平方米季节性大幅回落，位于中性偏低水平，与疫情前的2019年同期相比下降49.3%；二手房销售季节性小幅回暖，回到近七年中性偏低水平，上周地产高频销售走势新房和二手房表现均有所降温，地产新政效果褪去，关注后续刚需能否支撑地产底部，以及是否有更多地产增量政策出台。 实体经济分析——服务业活动 截止4月11日，全国28大中城市地铁客运量维持高位，周度日均8374万人次，较去年同期增1.2%，较2021年同期增长24.8%，服务业经济活动高位边际显著降温。百城交通拥堵延时指数较上周大幅下降，位于近三年偏低水平，综合来看，服务业经济活动边际上偏离自然增长平稳水平，周度显著下滑。 数据来源：iFind，正信期货 实体经济分析——制造业跟踪 制造业产能利用率全面回升，钢厂产能利用率变化0.56%，沥青产能利用率变化1.9%，水泥熟料企业产能利用率变化0.56%，焦企产能利用率变化0.28%，外需相关的化工产业链平均开工率较上周变化-0.85%，海外制造业复苏节奏持续放缓，综合来看，制造业内外需走势有所企稳，内需支撑外需滑坡，关注财政资金到位后对制造业总需求的提振。 大宗商品分析——金属库存 钢材、铜、铝和铁矿进入季节性降库周期初期。 钢材小幅去库，位于历史偏低水平，钢价在低库存和季节性下降时期表现低位震荡铁矿库存回落到近八年中性水平，上周库存持平，铁矿价格在关税扰动下下挫。铜上周库存小幅下降，回到中性水平，铜价走势在美国关税政策扰动下大幅下挫。氧化铝的库存位于近8年最低水平，上周库存小幅下降，氧化铝价格在关税政策扰动下弱势调整。 大宗商品分析——化工库存 原油位于季节性累库周期阶段，上周库存小幅增加，位于近几年中性偏低水平，原油价格在关税扰动下大幅下挫。 沥青上周库存小幅下降，位于中性偏低水平，沥青价格在原油带动下跟随下跌 纯碱未来几个月进入季节性降库周期，上周库存小幅增加，维持高位水平，纯碱价格持续低位震荡下跌 玻璃处于季节性降库初期，上周库存小幅下降，但力度偏弱，玻璃价格受现实边际改善和宏观情绪影响震荡偏弱 大宗商品分析——农产品库存 豆粕上周库存大幅下降，位于历史中性水平，豆粕价格在中美贸易摩擦和弱现实背景下偏强运行，油脂库存位于季节性降库周期，上周库存小幅下降，位于偏低水平，油脂价格受原油拖累下挫。 基本面分析——海外宏观 美国公布3月通胀数据，cpi同比增速2.4%，低于市场预期值2.5%和前值2.8%，核心cpi同比增速2.8%，大幅低于市场预期值3%和3.1%，结构来看，能源分项回到近五个月低位，食品饮料和其他商品及服务受贸易冲突影响有所抬头，房屋和医疗服务分项持续缓慢下降，导致美国核心通胀迅速下降，开始显著受到特朗普驱赶非法移民政策的冲击，而商品部分受贸易政策和基数下降的影响有所抬头，总体通胀压力减弱，为美联储乐观降息提供了数据基础 基本面分析——海外宏观 上周在美国通胀超预期下降和特朗普全面关税政策扰动下，金融市场对美联储利率路径并未显示出乐观预期，对远期通胀表示担忧，根据CME的FedWatch工具显示，市场预期2025年降息次数减至3次，且降息幅度约75bp，降息时点分布在6月、7月、9月，且概率均显著下降，年内降息周期的利率终值下降至3.5%-3.75%区间。 基本面分析——海外宏观 截至4月11日，美国十债利率变化47.0bp至4.48%，通胀预期变化2.0bp至2.20%,实际利率变化45.00bp至2.28%，风险资产价格受金融条件抑制偏弱。美债10-2Y价差变化19.00bp至52.00bp。中美利差倒挂程度扩大53.33bp至-282.56bp,离岸人民币价格升值0.21%，美元兑人民币短暂新高后再度回到近三年区间中枢水平。 量化诊断——权益 根据季节性规律分析，4月股市处于季节性震荡时期，节奏上先扬后抑，上周市场在美国关税大棒扰动的背景下大幅下挫后止跌反弹，本周在外围风险逐步降温但余震尚在的背景下预计走势震荡偏弱运行，由于3月实体经济数据表现出季节性疲软、以及海外经济在贸易战背景下面临下行的担忧、上市公司年度和一季度业绩逐步披露，权益市场预计总体仍表现低位震荡为主，短期超跌反弹修复后市场预计进入震荡期，建议波段操作。 量化诊断——大宗商品 根据季节性规律分析，大宗商品工业品4月将表现先扬后抑，农产品则震荡调整，上周工业品受海外美国关税大棒扰动下大幅下挫，外需品种有色和化工领跌。由于3月实体经济数据表现出季节性疲软、以及未来一段时间中美关系将进入冷静谈判阶段，在内需季节性下行和国内宏观刺激预期背景下预计工业品将企稳反弹，建议中性配置为主，波段多配外需化工、内需有色等金融属性相关品种，反弹空配地产开工端品种，农产品预计走势震荡偏强，建议观望或择机做多 量化诊断——利率 根据季节性规律分析，利率通常4月开始震荡下行，10-2Y利差震荡上行，收益率曲线震荡走陡。受资金面趋松和贸易冲突的避险影响，债券利率重新走弱，收益率曲线小幅走陡。未来一段时间，制造业将延续季节性走弱，以及关税对经济前景的冲击，利率将持续下降，债市场总体短期在多空博弈下预计高位偏强运行，建议急跌波段做多短端债券，或多短空长套利。 宏观日历宏观日历 关注中国货币和实体经济数据，美国零售销售和地产数据 本周财经日历中，中国公布3月货币供需和零售、投资、工业增加值等宏观经济数据，关注经济是否持续降温。 海外市场关注美国零售销售、地产、工业产出等经济数据，关注美国消费端是否进一步降温，将支撑美联储是否乐观降息。 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为正信期货研发部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 谢谢观看