中美贸易拉锯下的板块选择

中美贸易拉锯下的板块选择 2025年04月12日 证券分析师陈刚执业证书：S0600523040001cheng@dwzq.com.cn研究助理林煜辉 执业证书：S0600124060012linyh@dwzq.com.cn研究助理孔思迈执业证书：S0600124070019kongsm@dwzq.com.cn 4月2日以来，美国多次对华加征关税，截至4月11日，美国政府已宣布对中国输美商品征收“对等关税”的税率进一步提高至125%，我国对美加征关税税率亦提高至125%，国务院关税税则委员会表示，“即便美方继续加征再高关税，已经没有经济意义，而且还将沦为世界经济史上的笑话。在目前关税水平下，美国输华商品已无市场接受可能性。如果美方继续关税数字游戏，中方将不予理会。” ◼中美贸易拉锯下，“畅通内循环”、“对非美经济体扩大开放”及“科技自主可控”的中期确定性不断强化 我们曾在年度策略报告《“内循环牛”和“科技成长牛”》中提出：中美博弈背景下，2025年美对中的贸易政策拉锯和科技封锁加码将成为“特朗普2.0”时期不可忽视的扰动因素。随外部不确定性放大，“畅通国内大循环”和“打造国内国际双循环”提出新的要求：1）加力推出一揽子增量政策提振内需；2）加快推进“内循环”视角下的科技自立自强；3）进一步扩大对外开放，而我们的投资建议亦围绕上述三条逻辑展开。 相关研究 《并购重组跟踪（十四）》2025-04-08 《关税“大棒”乱挥，全球“跌跌不休”——全球市场观察系列》2025-04-08 1月中旬以来的“春季躁动”行情中，我们的第二条逻辑初步验证，即DeepSeek-R1、宇树机器人等科技创新的成功使得中国AI能力得到全球科技、投资界乃至决策层的高度认可，“美国AI水平遥遥领先”的固有认知被打破，市场主线围绕AI模型低成本商业化（推理算力、AI软硬件应用）和人形机器人展开。而4月以来，美国无视客观经济规律对多国加征“对等关税”，不仅打乱全球贸易秩序，亦造成全球资本市场“巨震”，我们年度策略中的第一条和第三条逻辑成为市场关注的重点。 4月7日大幅调整之后，关税对A股的情绪面冲击已基本消化。4月9日，特朗普表示对不采取报复行动的国家实施90天的关税暂停措施；4月11日，特朗普表示“非常希望与中国达成协议，以结束不断升级的贸易战”，初步释放谈判意愿。但我们认为美国关税不确定性并未真正落地：一方面，特朗普自身对于关税的态度在短时间内反复变化、缺乏一致性，另一方面，不能排除美国在与其他国家的谈判中以对华加征关税作为豁免条件，且关税霸凌动作的出现已经使得美方“失信于人”，从近期美国股、债、汇“三杀”的现象看，市场对美元资产的信心遭受重仓，本质是全球对于特朗普政府外贸政策的信任出现危机，这也意味着不论后续美对华关税政策是否真正缓和，“中国制造”均需要去进一步减少对单一市场的依赖，亦即畅通内需、拓宽非美外需市场的逻辑具有中长期确定性。此外，美国通过关税政策扰乱全球贸易秩序，从国家安全、供应链“自主可控”视角，产业链关键环节“自主化”进程有望提速。 ➢畅通内循环 相较美国高通胀、高负债环境，我国货币和财政政策空间明显更大，除市场预期的降准降息，和已经预告增发/加速发行使用的特别国债和地方债外，结构性政策工具依然充足。关注：1）基建链相关环节，如工程机械、民爆等；2）生育支持环节，如乳品、母婴、辅助生殖等行业；3）食品饮料、商业超市、免税消费等民生需求直接相关环节；4）促销费未来可能从“两新”的消费品补贴扩容至服务业，如文旅、餐饮、电影等；5）资产价格提振方向，如自来水等公用事业顺价；6）首发经济、谷子经济等新消费环节。 ➢对非美地区扩大开放 与2018年相比，2024年我国出口贸易伙伴结构发生显著变化，对发达国家的出口依赖度明显降低。其中我国对美出口占总出口比重从2018年的19.2%降至2024年的14.7%，降幅达4.5个百分点；中日韩自贸区贸易伙伴中，我国对日本出口依赖度亦显著下滑，从2018年的5.9%降至2024年的4.3%；我国对欧洲主要国家出口占比保持相对稳定，整体维持在 11.5%左右。东盟及陆上丝绸之路国家正逐步成为重要出口伙伴。2024年，我国对东盟、陆上丝绸之路国家出口占整体出口比重分别达16.4%、20.3%，较2018年分别提升3.6pct、4.5pct，发展中国家已成长为不容忽视的出口力量。 4月8-9日中央周边工作会议举行，强调要“要聚焦构建周边命运共同体，努力开创周边工作新局面”；4月11日外交部发言人宣布，主席将对越南、马来西亚、柬埔寨进行国事访问，决策层已加速推动扩大开放进程。关注一带一路、中欧合作、东亚自贸、海南自贸港等方向，相关环节包括港口、物流、跨境支付、跨境电商、国际工程、铁路轨交、建筑等。 ➢产业链自主化 贸易反制将带来部分行业价格上涨，或推动相关环节自主化：截至4月11日，我国对美加征关税税率提升至125%，在该税率水平下，此前美国以经济优势输入中国的产品已不再具备性价比，部分对美进口依存较高的细分可能迎来成本推动的价格上涨，同时一些处于技术追赶阶段的行业将加速本土化进程；此外，我国分别于1月、4月对成熟制程芯片、医用CT球管开启反倾销调查，有望促进相关环节国产化。关注：模拟芯片及本土晶圆厂、血制品、部分农产品（大豆、高粱、棉花等）、高端科学仪器、成核剂、半导体石英砂、CT球管等。 外部风险被特朗普政府关税不确定性放大，产业链安全需求凸显“卡脖子”环节战略意义。我们在年度策略中提出，特朗普2.0时期，“大国博弈”框架之下外部不确定性不仅包括贸易摩擦，科技封锁亦是潜在威胁。从国家安全角度，“自主可控”环节在真正实现技术突破前将在估值层面享受“生存权溢价”。关注：成熟制程芯片制造产业链（设备、材料、代工）、信创、国产GPU设计、高端数控机床、核心种源等。 注：本文所涉及个股或者公司仅代表与产业链或交易热点有关联，本文所引述的资讯、数据、观点均以展示为目的，不构成投资建议，个股层面请参照东吴证券研究所各行业组所推荐标的。 ◼风险提示：经济增长不及预期；政策推进不及预期；地缘政治风险；海外降息节奏及特朗普政府关税政策不确定性风险等。 注：西亚18国包含伊朗、伊拉克、土耳其、叙利亚、约旦、黎巴嫩、以色列、巴勒斯坦、沙特阿拉伯、也门、阿曼、阿联酋、卡塔尔、科威特、巴林、希腊、塞浦路斯、埃及； 南亚8国包含印度、巴基斯坦、孟加拉国、阿富汗、斯里兰卡、马尔代夫、尼泊尔、不丹；中亚5国包含哈萨克斯坦、乌兹别克斯坦、塔吉克斯坦、土库曼斯坦、吉尔吉斯斯坦；独联体7国包含俄罗斯、乌克兰、白俄罗斯、格鲁吉亚、阿塞拜疆、亚美尼亚、摩尔多瓦；中东欧16国包含波兰、立陶宛、爱沙尼亚、拉脱维亚、捷克、斯洛伐克、匈牙利、斯洛文尼亚、克罗地亚、波黑、黑山、塞尔维亚、阿尔巴尼亚、罗马尼亚、保加利亚、北马其顿 数据来源：东吴证券研究所 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn