安集转债：半导体材料国产化先锋

安集转债：半导体材料国产化先锋 2025年04月09日 证券分析师李勇执业证书：S0600519040001010-66573671liyong@dwzq.com.cn证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002chenbm@dwzq.com.cn ◼安集转债（118054.SH）于2025年4月7日开始网上申购：总发行规模为8.31亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于上海安集集成电路材料基地项目等。 ◼当前债底估值为96.7元，YTM为3.18%。安集转债存续期为6年,联合资信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率3.77%（2025-04-07）计算,纯债价值为96.70元，纯债对应的YTM为3.18%，债底保护较好。 相关研究 《清源转债：光伏领域的稳健践行者》2025-04-09 ◼当前转换平价为90.42元，平价溢价率为10.60%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2025年10月13日至2031年04月06日。初始转股价168.11元/股，正股安集科技4月7日的收盘价为152.00元，对应的转换平价为90.42元，平价溢价率为10.60%。 《城投挖系列（十四）之产业强鄂，荆楚致远：湖北省城投债现状4个知多少》2025-04-07 ◼转债条款中规中矩，总股本稀释率为3.68%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价168.11元计算，转债发行8.31亿元对总股本稀释率为3.68%，对流通盘的稀释率为3.68%，对股本摊薄压力较小。 观点 ◼我们预计安集转债上市首日价格在109.63~122.00元之间，我们预计中签率为0.0037%。综合可比标的以及实证结果，考虑到安集转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在28%左右，对应的上市价格在109.63~122.00元之间。我们预计网上中签率为0.0037%，建议积极申购。 ◼安集科技公司是一家以自主创新为本，集研发、生产、销售及技术服务为一体的高科技半导体材料公司。通过与客户紧密合作，共同研发各类新技术、新应用所需的定制化产品，形成了包括铜及铜阻挡层抛光液、介电材料抛光液、钨抛光液、基于氧化铈磨料的抛光液、衬底抛光液、功能性湿电子化学品和电镀液及添加剂在内的安集产品平台。公司成功打破了国外厂商对集成电路领域化学机械抛光液、部分功能性湿电子化学品、电镀液及添加剂的垄断，三大核心产品在特定领域实现技术突破。 ◼2019年以来公司营收稳步增长，2019-2023年复合增速为44.31%。自2019年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“Z型”波动，2019-2023年复合增速为44.31%。2023年，公司实现营业收入12.38亿元，同比增加14.96%。与此同时，归母净利润也不断增长，2019-2023年复合增速为57.26%。2023年实现归母净利润4.03亿元，同比增加33.60%。 ◼安集科技公司营业收入主要来源于化学机械抛光液和光刻胶去除剂业务，产品结构年际变化。2021年以来，安集科技公司的主营业务收入逐年增长，2021-2023年化学机械抛光液运营的业务收入占主营业务收入比重分别为86.51%、88.34%和86.81%，2021-2023年光刻胶去除剂运营的业务收入占主营业务收入比重分别为13.23%、11.54%和12.49%，同时产品结构年际调整，其他主营业务规模占比稳定，化学机械抛光液业务占比上升并趋于稳定。 ◼安集科技公司销售净利率和毛利率逐步上升，财务费用率波动较大，销售费用率和管理费用逐步下降，并向行业平均水平靠近。2019-2023年，公司销售净利率分别为23.07%、36.46%、18.22%、27.99%和32.53%，销售毛利率分别为50.25%、52.03%、51.08%、54.21%和55.81%。 ◼风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 内容目录 1.转债基本信息......................................................................................................................................52.投资申购建议......................................................................................................................................73.正股基本面分析..................................................................................................................................83.1.财务数据分析.............................................................................................................................83.2.公司亮点...................................................................................................................................114.风险提示............................................................................................................................................12 图表目录 图1：2019-2024Q3营业收入及同比增速（亿元）...........................................................................9图2：2019-2024Q3归母净利润及同比增速（亿元）.......................................................................9图3：2021-2023年营业收入构成......................................................................................................10图4：2019-2024Q3销售毛利率和净利率水平（%）.....................................................................11图5：2019-2024Q3销售费用率水平（%）......................................................................................11图6：2019-2024Q3财务费用率水平（%）......................................................................................11图7：2019-2024Q3管理费用率水平（%）......................................................................................11 表1：安集转债发行认购时间表...........................................................................................................5表2：安集转债基本条款.......................................................................................................................6表3：募集资金用途（单位：万元）...................................................................................................6表4：债性和股性指标...........................................................................................................................7 1.转债基本信息 当前债底估值为96.7元，YTM为3.18%。安集转债存续期为6年,联合资信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率3.77%（2025-04-07）计算,纯债价值为96.70元，纯债对应的YTM为3.18%，债底保护较好。 当前转换平价为90.42元，平价溢价率为10.60%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2025年10月13日至2031年04月06日。初始转股价168.11元/股，正股安集科技4月7日的收盘价为152.00元，对应的转换平价为90.42元，平价溢价率为10.60%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。总股本稀释率为3.68%。按初始转股价168.11元计算，转债发行8.31亿元对总股本稀释率为3.68%，对流通盘的稀释率为3.68%，对股本摊薄压力较小。 2.投资申购建议 我们预计安集转债上市首日价格在109.63~122.00元之间。按安集科技2025年4月7日收盘价测算，当前转换平价为90.42元。 1）参照平价、评级和规模可比标的隆华转债（转换平价99.02元，评级AA-，发行规模7.9893亿元）、豪24转债（转换平价176.99元，评级AA-，发行规模5.5亿元）、永和转债（转换平价102.06元，评级AA-，发行规模8.00亿元），4月7日转股溢价率分别为18.78%、-3.85%、19.32%。 2）参考近期上市的浩瀚转债（上市日转换平价73.38元）、正帆转债（上市日转换平价100.15元）、永贵转债（上市日转换平价96.72元），上市当日转股溢价率分别为60.17%、27.21%、28.37%。 基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，电子行业的转股溢价率为30.41%，中债企业债到期收益率为3.77%，2024年三季报显示安集科技前十大股东持股比例为48.83%，2025年4月7日中证转债成交额为94,758,745,852元，取对数得25.27。因此