保险行业2024年年报综述：迎接价值增长新起点

负债端：新单保费有所承压，结构优化质态提升。渠道改革提质增效持续，绩优人力和人均产能有所提升，产品结构不断优化推动新业务价值表现普遍快速增长：中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险/中国太平新业务价值分别同比+24.3%/+28.8%/+20.9%/106.8%/90.0%。 渠道端：渠道改革提质增效持续，绩优人力和人均产能有所提升，产品结构不断优化推动新业务价值表现普遍快速增长：中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险/中国太平新业务价值分别同比+24.3%/+28.8%/+20.9%/106.8%/90.0%。伴随“报行合一”推进费用控制，以及预定利率下调及分红险产品和保障型产品开发，2024年主要上市险企NBVM普遍有所提升，中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险/中国太平2024年NBVM分别为25.7%/31.8%/16.8%/14.6%/32.5%， 分别同比-4.2pct/+5.6pct/+3.5pct/+5.7pct/+16.6pct。 利润及分红派息：全年净利润回升夯实分红基础，新准则下力求分红的稳健性和持续性。权益表现回暖带动2024年主要上市险企归母净利润均实现高增：中国人寿/中国平安/中国太保/中国人保/新华保险归母净利润分别同比+108.9%/+47.8%/+64.9%/+88.2%/+201.1%。 内含价值：普遍下调投资收益率假设，夯实报表指标基础。主要上市险企普遍基于对宏观环境和长期利率趋势的综合考虑，于2024年审慎下调寿险及健康险业务内含价值长期投资回报率假设和风险贴现率，主要上市险企普遍将长期投资回报率假设调整从4.5%下调至4.0%。 资产负债匹配：净资产表现有所分化，其他综合收益成为关键变量。上市险企2024年末净资产表现有所分化，中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险分别同比+54.3%/+6.2%/+19.0%/-8.4%。 投资：权益回暖推动各口径投资收益大幅回暖，净投资收益率整体仍下行，债券投资占比提升。从总投资收益率方面来看，中国人寿/中国平安（综合投资收益率）/中国太保/新华保险/中国人保/中国太平/阳光保险2024年总投资收益率分别为5.5%/5.8%/5.6%/5.8%/5.6%/4.6%/4.3%，分别同比+2.9pct/+2.2pct/+3.6pct/+4.0pct/+2.3pct/+1.9pct/+1.0pct。利率下行下险企普遍增配长债推动债券投资占比提升，定期存款占比整体同比减少。股票投资占比整体小幅提升，基金投资占比有所分化。 投资建议：上市险企2024年年报整体符合我们预期，人身险方面各大险企纷纷积极推动产品结构转型，在利率下行的背景下，下阶段有望提升分红型产品及相关保障型产品险种占比，缓解潜在利差损压力，更加做好资产和负债匹配。 相关政策持续发力，有望进一步提振市场预期，带动资本市场活跃度提升，保险投资端均有望持续受益。我们认为保险板块短期看投资端弹性，重视保险的顺周期属性和“β加强器”的特征，但是更需要看到长期变量改善的逻辑，即寿险和财险负债端基本面的逐步改善。当前从政策面、资金面和基本面等来看，保险板块仍处于配置的舒适区，建议积极关注新华保险、中国太保，关注阳光保险、中国财险、中国人寿、中国平安和中国太平。 风险提示：政策不及预期、资本市场波动加大、居民财富增长不及预期、长期利率下行超预期、险企改革不及预期。 1人身险：规模整体收敛，结构质态保持提升 1.1收入端：新单保费有所承压，结构优化质态提升 1.1.1新单保费增长有所放缓，总保费维持稳增 新单保费维持增速放缓趋势，续期保费支撑总保费增长。新单保费增速方面，由于各大险企主动进行结构调整，积极应对利率下行下潜在“利差损”风险，逐步提升分红险占比，降低传统险占比，同时由于23年同期相对较高基数，2024年新单保费整体小幅承压：中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险2024年分别同比+1.6%/-7.1%-4.8%/-4.3%。总保费增速则依靠续期保费支撑普遍实现小幅增长 ： 中国人寿/中国平安/中国太保/中国人保/新华保险2024年分别同比+4.7/+7.2%/+4.4%/+4.7%/+2.8%。 图1：主要上市险企2024新单保费增速 图2：2024各大险企保费收入（亿元）及增速 图4：2023-2024年各大险企保险服务收入（百万元）及同比 图3：主要上市险企寿险首年新单保费同比增速 渠道改革提质增效持续，绩优人力和人均产能有所提升，产品结构不断优化推动新业务价值表现普遍快速增长。中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险/中国太平新业务价值分别同比+24.3%/+28.8%/+20.9%/+106.8%/+90.0%。 伴随“报行合一”推进费用控制，以及预定利率下调及分红险产品和保障型产品开发，2024年主要上市险企NBVM普遍有所提升，中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险/中国太平2024年NBVM分别为25.7%/31.8%/16.8%/14.6%/32.5%，分别同比-4.2pct/+5.6pct/+3.5pct/+5.7pct/+16.6pct。 图5：2024年各大险企NBV同比增速 图6：主要上市险企新业务价值率NBVM 1.1.2保险服务边际增长分化 2024年上市险企合同服务边际较上年有所分化。主要上市险企2024年寿险和健康险业务合同服务边际表现有所分化，中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险/中国人保分别同比-3.5%/-4.8%/+5.6%/+4.1%/+21.7%。 图8：当期初始确认签发的保险合同服务边际增长（亿元） 图7：保险合同服务边际增长（亿元） 1.2个险：清虚改革持续，人力规模有望触底回升 截至2024年末，中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险渠道人力规模分别为61.5万人/36.3万人/13.6万人/18.4万人，分别同比-3.0%/+4.6%/-12.4%/-12.3%，平安的规模人力率先实现同比正增，其余险企仍同比小幅下降，我们认为各大险企更加着眼于人力质态，新人招募方面更加关注质量，人力规模有望伴随经济复苏而触底回升。 中国人寿：个险渠道继续推进渠道转型，各项业务指标在高基数下实现较快发展，业务结构不断优化。个险总保费同比+5.5%，其中首年期交保费同比+9.2%，10年期及以上首年期交保费同比+14.3%，个险渠道按照追溯调整后的假设下同比2023年提升18.4%。个险渠道深化“6+1”关键举措，提升优增优育和产能提升，队伍规模整体保持稳定，截至2024年末，个险队伍人力61.5万人，同比基本持平，月人均首年期交保费同比+15.0%。 图9：国寿销售人力规模降幅趋缓 中国平安：代理人队伍持续深化转型，队伍产能持续增长。2024年新业务价值同比+26.5%，代理人人均新业务价值同比+43.3%，代理人人均每月收入同比+5.9%，优质新人留存持续改善。 图10：平安销售人力规模逐步趋稳 新华保险：坚持“多元化、长年期、高价值”转型策略，坚持以绩优为核心、以优增为重点，实施落地“XIN一代”计划，2024年个险规模保费同比+0.3%至1159.70亿元，长期险首年期交保费同比+19.7%至132.35亿元，个险代理人规模人力13.64万人，同比-12.3%，主动清虚改革动作持续。 图11：新华保险个险营销员人力（千人） 中国太保：以队伍成长为核心，持续推动队伍能力提升。总人力规模2024年已逐步企稳，质态和产能持续提升。2024年末太保寿险月均人力规模为18.4万人，期末人力规模为18.8万人，较1H24提升2.7%，呈现企稳复苏态势。核心队伍人力保持稳定且质态持续提升：2024年月均核心人力5.3万人，可比口径下同比+10.4%，核心人力月人均首年规模保费54330万元，同比+17.9%，核心人力月人均首年佣金收入同比+7.1%至6868元。 图12：中国太保月均保险营销员（千人） 1.3银保：渠道质态显著提升，规模和价值表现均亮眼 2024年，银保渠道在“报行合一”、预定利率下调、银保“1+3”合作限制放开等政策共同推动下，头部险企加大银保投入和结构转型调整，渠道质态显著提升，规模和价值表现均亮眼，未来银保渠道更加考验创新产品、服务体系等综合经营能力，银保渠道“马太效应”有望增强，头部险企有望更为受益。 中国人寿银保渠道：有效推进“报行合一”，降本增效成果显著。2024年国寿银保渠道持续推进“报行合一”，强化费用管控，扩大银行合作数量，银保渠道保费收入同比-3.2%，其中首年期交保费同比+10.4%。 中国平安银保渠道：聚焦价值经营，深化与国有大行合作，队伍产能和NBV实现高增。中国平安银保渠道2024年实现NBV同比+62.7%，公司深化“5+5+N”合作，全面拓展5家全国性股份行合作，扩大优质网点合作，强化队伍绩优建设，不断提升队伍专业能力和产能。 中国太保银保渠道：推动客户分层分类经营，客户结构持续优化，银保渠道高客同比+3.6%，极高客同比+8.3%。坚持价值银保策略，打造差异化竞争优势，不断增强银保渠道发展动能，全面推进网点深耕，2024年太保寿险银保渠道规模保费收入同比+7.4%至409.02亿元，其中新单期缴规模保费108.71亿元，同比+20.5%。 新华保险银保渠道：严格落实“报行合一”，聚焦期交规模，提升价值贡献，不断拓展网点合作范围。公司2024年银保渠道保费收入516.74亿元，同比+8.1%，其中长期险首年期交保费同比+11.5%至138.73亿元，达历史最高水平。 图13：主要上市险企银保保费收入（百万元）及增速 图14：太保寿险银保新保业务收入（百万元） 图15：太保寿险银保续期业务收入（百万元） 图16：新华保险银保长期险首年保费（百万元） 2产险：保费增速稳健，自然灾害拖累承保利润 2.1产险负债保持稳增速，非车险增速高于车险 保险服务收入方面，2024年人保财/平安财/太保财/太平财保险服务收入分别同比+6.1%/+4.7%/+8.1%/+2.3%，整体维持小幅稳健增长。 车险保费普遍保持稳健增长，2024年人保财/平安财/太保财保费收入分别同比+4.1%/+4.4%/+3.7%。 非车险保费增速高于车险，2024年人保财/平安财/太保财保费收入分别同比+4.6%/+11.6%/+10.7%。 图17：2024年主要财险公司保险服务收入（百万元）及同比增长 图18：2024年主要财险公司车险保险服务收入 图19：主要上市财险公司车险原保费收入（百万元）及同比 图20：主要上市财险公司非车险保险保费收入（百万元）及同比 2.2综合成本率COR和承保利润表现分化，自然灾害和巨灾形成拖累 2024年主要上市财险公司人保财/平安财/太保财承保利润分别同比-36.0%/扭亏为盈/-35.5%。人保财/平安财/太保财/太平财2024年COR分别为98.5%/98.3%/98.6%/98.1%，分别同比+0.9pct/-2.4pct/+0.9pct/-0.3pct。平安财险COR同比大幅优化，COR重回100%以内实现承保盈利，主要系公司重点控制部分险种敞口，前期拖累较为严重的信用保证险业务综合成本率102.2%，同比大幅优化28.9pct，保证险未了责任余额持续下降，风险敞口快速收敛，存量业务理赔案件逐步回收，承保亏损同比大幅下降，对整体业务品质的影响大幅降低。 图21：主要上市险企财险综合成本率 图22：2024年各大财险公司综合成本率（COR）表现 2.3综合赔付率整体有所抬升，费用率得到良好控制 人保财/平安财/太保财2024年综合赔付率分别为72.7%/71%/70.8%，分别同比+2.3pct/-0.5pct/+1.6pct，整体受到自然灾害影响赔付率同比有所上升，平安财险依靠信用保证险等重点险种业务控制，赔付率得以优化。持续加大费用管控和精细化运营，综合费用率普遍得到改善：人保财/