2024年年报点评：亚洲区域市场回暖，营收利润双升

投资要点 事件：锦江航运]公布2024年报。公司2024年营业收入为59.70亿元，同比增长13.36%；归母净利润为10.21亿元，同比增长37.45%；扣非归母净利润为9.81亿元，同比增长46.60%；基本每股收益0.79元。 亚洲航运市场回暖。根据Clarksons数据显示，2024年亚洲区域内航线货运量为6,524万TEU，货运量增速4.60%。截至2024年末，公司经营航线32条，以船舶高准班率为支撑，以HDS（Hot Delivery Service）等特色服务为依托，打造了上海日本、太仓日本、青岛日本、大连日本等多条精品航线。公司在上海日本线、上海两岸间航线占有率稳居第一，有力支撑经营业绩。同时，公司大力开拓东南亚航线，复制精品航线服务理念培育市场与客户，实现该区域航线量价齐升，推动经营业绩同比增长。 持续优化运力结构。截至2024年末，公司共经营50艘船舶，包括26艘自有船舶和24艘租赁船舶，总运力达到5.3万TEU。2024年，公司三艘新船“通丹”“通莉”“通薇”正式交付，陆续投入至东南亚精品航线运营，为精品航线嫁接、复制奠定坚实的运力基础；此外，公司完成两艘1,100TEU船舶的购置，目前上述船舶“通响”“通悦”已顺利交付，将继续为东南亚精品航线提供稳定高效的运力保障。 分红比例维持较高水平。2024年末期拟每10股派发现金红利2.88元（含税），拟派发现金红利3.73亿元（含税），加上2024年中期已派发的现金红利1.42亿元（含税），公司2024年度共计派发现金红利5.15亿元（含税），占2024年度归属于上市公司股东净利润的50.46%。上市两年以来，公司分红比例均超过50%，在航运市场波动较大的情况下，为股东提供了较为稳定的回报。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年归母净利润分别为11、11.7、12.3亿元，BPS分别为7.12、7.59、8.09元，对应PB分别为1.3、1.2、1.1倍。参考可比公司，给予公司2025年1.6倍PB，对应目标价11.39元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、市场竞争风险、集运行业周期性风险、运力供给过剩风险等。 指标/年度 1锦江航运：聚焦亚洲区域内集装箱班轮运输服务 1.1公司上海日本航线市场占有率稳居行业第一 锦江航运成立于1983年，主要从事国际、国内海上集装箱运输业务，多年来持续深耕东北亚、东南亚和国内航线。截至2024年末，公司经营航线32条，以船舶高准班率为支撑，以HDS（Hot Delivery Service）等特色服务为依托，打造了上海日本、太仓日本、青岛日本、大连日本等多条精品航线。公司充分发挥东北亚航线和两岸间航线经营压舱石的作用，上海日本线、上海两岸间航线市场占有率继续保持第一；与此同时，公司将精品服务的理念成功复制到东南亚区域，陆续开设了海防丝路快航、泰越丝路快航、泰越快线等一系列“丝路快航”精品航线；布局新区域航线市场，将航线辐射范围延伸至南亚、中东等新区域，推动高质量可持续发展。 图1：公司航线示意图 拓展新模式新业态。公司围绕集装箱运输主业经营，积极拓展延伸航运物流服务链条。 于境内，持续深耕，不断拓展与完善公转水、公转铁等物流运输产品线；连接重庆至东南亚、南亚以及中东地区的陆海新通道，为客户提供全新的物流解决方案；新增泰国多式联运网点莱卡邦物流延伸服务；新增柬埔寨金边多式联运网点物流延伸服务等。 图2：航运产业链条 持续优化运力结构。截至2024年末，公司共经营50艘船舶，包括26艘自有船舶和24艘租赁船舶，总运力达到5.3万TEU。2024年，公司三艘新船“通丹”“通莉”“通薇”正式交付，陆续投入至东南亚精品航线运营，为精品航线嫁接、复制奠定坚实的运力基础；此外，公司完成两艘1,100TEU船舶的购置，目前上述船舶“通响”“通悦”已顺利交付，将继续为东南亚精品航线提供稳定高效的运力保障。 公司股权集中度高。2023年12月5日，公司在上海证券交易所主板上市交易，公司发行股份1.94亿股，占发行后总股本15%。截至2024年末，锦江航运控股股东为上海国际港务（集团）股份有限公司，实际控制人为上海市国资委。 图3：公司股权结构（截至2024年末） 1.2业绩波动增长，分红比例达50% 公司业绩呈现波动增长态势。除2021年和2022年净利润大幅度增长外，公司净利润整体稳步增长。公司营收从2019年33.4亿元增长至2024年59.7亿元，2020-2024年营收CAGR为12. 3%，归母净利润从2019年的3.5亿元增长至2024年的10.2亿元，2020-2024年归母净利润CAGR为23.8%。 受经济复苏与供需关系影响，亚洲航运市场回暖。根据Clarksons数据显示，2024年亚洲区域内航线货运量为6524万TEU，货运量增速4.60%。公司在上海日本线、上海两岸间航线占有率稳居第一，有力支撑经营业绩。同时，公司大力开拓东南亚航线，复制精品航线服务理念培育市场与客户，实现该区域航线量价齐升，推动经营业绩同比增长。2024年公司实现营收59.7亿元，同比增长13.4%，归母净利润10.2亿元，同比增长37.4%。 公司毛利率和净利率企稳，费用管控较好。近五年，公司毛利率维持20%以上，净利率维持10%以上，期间费用率平均值为5.7%。 图4：2020-2024年营收CAGR=12.3% 图5：2020-2024年归母净利润CAGR=23.8% 图6：近五年公司毛利率维持20%以上，净利率维持10%以上 图7：近五年公司期间费用率平均值为5.7% 东北亚航线扮演了压舱石作用。2020-2023H1，公司东北亚航线营收占比分别为65.9%、53.2%、58. 6%和53.3%。东北亚航线毛利率稳中有升，2022年、2023H1分别达49.2%和48.8%；东南亚航线、国内航线毛利率则波动较大。 图8：东北亚航线营收占比超过50% 图9：东北亚航线毛利率提升至40%以上 分红比例维持较高水平。2024年末期拟每10股派发现金红利2.88元（含税），拟派发现金红利3.73亿元（含税），加上2024年中期已派发的现金红利1.42亿元（含税），公司2024年度共计派发现金红利5.15亿元（含税），占2024年度归属于上市公司股东净利润的50.46%。上市两年以来，公司分红比例均超过50%，在航运市场波动较大的情况下，为股东提供了较为稳定的回报。 图10：公司历年分红情况 2盈利预测与估值 2.1盈利预测 关键假设： 1）亚洲区域市场回暖，预计公司2025/26/27年的班轮货运量分别增长7%/5%/3%，单价同比+0%/+0%/+0%； 2）公司运营管理经验丰富，相关成本稳中有降，预计公司2025/26/27年班轮运输业务毛利率分别为28%/28.5%/29%； 3）集装箱堆存服务等其他业务较为稳定 ， 预计2025/26/27年收入同比分别为+0%/+0%/+0%，预计2025/26/27年毛利率分别为31.4%/31.4%/31.4%。 基于以上假设，我们预测公司2025-2027年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 2.2相对估值 选取海通发展、中谷物流作为可比公司，两家公司均从事航运业务，和公司业务具备较高的重叠度，2025-2027年可比公司平均PB为1.7、1.5、1.4倍。 考虑到公司东北亚航线对毛利率的支撑，以及亚洲区域经济发展带来的货运量增加，我们认为公司业绩中长期向好，预计2025-2027年归母净利润分别为11、11.7、12.3亿元，BPS分别为7.12、7.59、8.09元，对应PB分别为1.3、1.2、1.1倍，给予公司2025年1.6倍PB，对应目标价11.39元。首次覆盖，给予“买入”评级。 表2：可比公司估值（收盘价日期为4月7日） 3风险提示 1）宏观经济波动风险。集装箱航运业的需求与行业景气度，和宏观经济周期紧密相连。 全球宏观经济的起伏、国际贸易需求的变动等，都会作用于公司下游客户的需求，从而对公司的运营状况产生影响。宏观经济走向的不确定性，给公司未来发展带来风险。一旦未来短期内宏观经济出现周期性波动，引发全球进出口贸易需求产生不利变化，有可能给公司业务发展带来负面影响。 2）市场竞争风险。公司主要业务为集装箱海上运输，行业内企业数量庞大，涵盖国际航运巨头、大型国有航运企业集团，以及众多中小型航运企业，市场竞争愈发激烈。尽管公司凭借服务品质构建了稳定且多元的客户群体，但未来依旧要面对同行业竞争对手在航线布局、运力运价、服务质量等方面的竞争挑战。倘若未来航运需求增速放缓、船舶运力持续扩充、市场运价大幅下跌，公司可能面临市场竞争进一步加剧的风险。要是公司在市场竞争中无法充分发挥自身优势，持续提升市场竞争力，其行业地位和市场份额可能下滑，进而影响公司的经营业绩与财务状况。 3）集运行业周期性风险。集装箱航运行业是典型的周期性行业，易受宏观经济周期以及行业经济周期波动的影响。2020年以来，集装箱航运行业历经市场运价大幅上扬后又逐步回落的过程。未来若行业经济周期步入下行或低迷阶段，将会对集装箱物流的需求和价格水平造成影响，进而对公司业绩产生负面作用。此外，集装箱航运行业的周期性还受新船交付周期、二手船舶拆船周期、钢材价格变动周期、燃油价格波动周期等因素制约。一旦多个负面因素集中爆发，公司未来或许会面临净利润大幅下滑甚至亏损的风险。 4）运力供给过剩风险。投入运营的船舶运力，决定了集装箱航运行业的供给状况。对未来市场价格变动趋势以及钢材价格变动趋势的预期，会影响新造船舶订单和旧船拆船订单，进而左右集装箱船舶运力的供给。2021年，受运价上涨影响，新造船舶订单数量有一定幅度增长，这部分新增运力将在未来投入航运市场。要是运力供应出现过剩，市场运价可能面临下行风险，对公司的经营业绩产生不利影响。