大类资产每周观察

研究员：蒲祖林投资咨询证号：Z0017203Email：puzl@zxqh.net 1 2 3 大类资产周评：贸易战引发全球衰退预期，国内反制经济承压 1、特朗普全面关税大棒引发金融市场对全球经济衰退的恐慌，叠加大国开始反制报复，市场避险情绪进一步升温，美股、大宗商品等风险资产全面被抛售，流动性压力凸显，关注4月9月关税落地前的动态演进。 2、国内实体经济表现开始全面乏力，地产销售重心重新回落，社会融资表现疲软，制造业开工率内需企稳外需持续减弱，两会关于宏观刺激未超预期，但新的消费和民生福利刺激方案的增量仍显不足，叠加外围关税风险扰动，出口压力凸显，国内风险资产价格预计延续承压。短期货币供需中性偏紧，国债和地方债务融资需求强劲，资金价格在弱现实背景下走弱。 投资要点 美国经济数据全面降温，制造业复苏乏力和服务业走弱，非农就业报告确认这一逻辑，在史诗级关税政策扰动和驱赶非法移民政策组合拳作用下美国经济和服务业通胀仍有加速下行压力，通胀总体将震荡下行，美元信用面临较大下行风险，同时避险情绪将引导资金追逐非美资产，另外，美国服务业降温利空企业盈利端，美股短期仍有进一步调整的风险，大宗商品在供给约束和关税影响复苏节奏下预计震荡偏弱。中国经济在一揽子宏观政策刺激下脉冲效应减弱，科技发展的提振削弱了短期进一步加码刺激的空间，短期以居民加杠杆为主的消费政策刺激空间相对有限，制造业内外需承压，地产消费信心大幅降温，短期经济或仍将震荡寻底，关注制造业季节性和宏观性回调的风险。本周大类资产配置方面建议风险资产逢高减配成长股IC和IM，急跌多配周期股，如IF和IH等；商品预计震荡偏弱，建议急跌企稳做多配置有色、化工等供给有瓶颈但有金融属性的工业品，反弹做空弱现实相关和政策抑制的地产开工端黑色品种，农产品在贸易摩擦背景下预计偏强运行；利率债在避险情绪升温、弱现实和流动性冲击减弱的背景下预计持续反弹，总体高位震荡，建议持多或急跌做多；美国利率高位震荡下行，美元信用下降给贵金属注入避险利多，但流动性影响短期调整，继续持多黄金和企稳加多白银。 风险提示美国贸易战影响、美国通胀和就业扰动、国内实体经济恢复不及预期，俄乌问题扰动 行情回顾 过去一月大类资产表现：美债领涨，美股领跌 美债>中国债券>美元指数>A股>港股>贵金属>大宗商品>欧美股市 行情回顾 过去一月大宗商品表现：燃油领涨，沪锌领跌 行情回顾 过去一月大类资产风险溢价 股债风险溢价录得3.9%，较上月增长0.13%，位于90.1%分位点，外资风险溢价指数录得5.3%，较上月反弹0.32%，位于50.1%分位点，外资吸引力回升至中性之上水平，短期边际提升。 货币供需分析——货币供应 上周央行OMO逆回购到期11.8亿元,逆回购投放6.8亿,货币净回笼5亿元,公开业务市场流动性边际持续收紧,MLF在3月份投放7.5亿,到期3.8亿,MLF持续收紧,流动性总体中性偏紧 货币供需分析——货币需求 上周国债发行3801.4亿，到期400.9亿，货币净需求3400.5亿;地方债发行1877.3亿，到期58.8亿，货币净需求1818.5亿;其他债发行5952.9亿，到期3974.9亿，货币净需求1978亿;债市总发行11631.7亿，到期4434.6亿，货币净需求7197亿;货币债务融资需求强劲，系国债、地方政府债券融资需求前置发力。 货币供需分析-资金价格 DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化-35.2bp、-12bp、-11.1bp至1.7%、1.66%、1.62%。同业存单发行利率下降7.8bp，股份制银行发行的CD利率回落9.6bp至1.81%，资金利率小幅低于MLF 1年期利率水平2%，高于政策利率DR007的1.7%，资金供给相对偏紧，实体需求偏弱，资金在弱现实和避险情绪下走低。 货币供需分析-期限结构 上周10年期国债收益率较前一周变化-9.4bp，5年期国债收益率变化-9.6bp，2年期国债收益率变化-4.4bp；10年期国开债收益率较前一周变化-11.5bp，5年期国开债收益率变化-10.5bp，2年期国开债收益率变化-4.1bp，整体来看，上周收益率期限结构持续走平，系降息预期和贸易摩擦导致长端避险需求强劲，短端受流动性的拖累相对偏强，国债和国开债之间的信用利差长端小幅缩窄。 实体经济分析——地产需求 截止4月3日数据，30大中城市商品房周成交面积为294.7万平方米，环比上周303.7万平方米季节性回落，位于中性偏低水平，与疫情前的2019年同期相比下降7.7%；二手房销售季节性下降，回到近七年中性偏低水平，上周地产高频销售走势新房和二手房表现共振降温，地产新政效果褪去，关注后续刚需能否支撑地产底部。 实体经济分析——服务业活动 截止4月4日，全国28大中城市地铁客运量维持高位，周度日均8550万人次，较去年同期增4.6%，较2021年同期增长26.7%，服务业经济活动维持高位。百城交通拥堵延时指数较上周小幅下降，位于近三年偏低水平，综合来看，服务业经济活动趋于自然增长平稳水平，周度变化不显著。 实体经济分析——制造业跟踪 制造业产能利用率涨跌分化，钢厂产能利用率变化0.55%，沥青产能利用率变化-1.%，水泥熟料企业产能利用率变化1.49%，焦企产能利用率变化0.78%，外需相关的化工产业链平均开工率较上周变化-0.06%，海外制造业复苏节奏放缓，综合来看，制造业内外需走势有所企稳，关注财政资金到位后对制造业需求的提振。 大宗商品分析——金属库存 钢材、铜、铝和铁矿进入季节性降库周期初期。 钢材小幅去库，位于历史偏低水平，钢价在低库存和季节性下降时期表现低位震荡铁矿库存回落到近八年中性水平，上周库存小幅反弹，铁矿价格震荡偏强。铜上周库存大幅下降，回到中性水平，铜价走势在美国关税政策扰动下高位回调。氧化铝的库存位于近8年最低水平，上周库存小幅下降，氧化铝价格在关税政策扰动下持续调整。 大宗商品分析——化工库存 原油位于季节性累库周期阶段，上周库存小幅下降，位于近几年中性偏低水平，原油价格在现实和地缘扰动下反弹。 沥青上周库存小幅下降，位于中性偏低水平，沥青价格在原油带动下持续反弹 纯碱未来几个月进入季节性降库周期，上周库存小幅下降，但降库力度偏弱，纯碱价格持续震荡下跌 玻璃处于季节性降库初期，上周库存开始下降，但力度偏弱，玻璃价格受现实边际改善影响超跌反弹 大宗商品分析——农产品库存 豆粕上周库存持平，位于历史中性水平，豆粕价格在中美贸易摩擦和弱现实背景下高位调整，油脂库存位于季节性降库周期，上周库存小幅下降，位于偏低水平，油脂价格超跌反弹。 基本面分析——海外宏观 美国公布3月非农就业报告，失业率上升至4.2%，高于市场预期值和前值，回到近一年区间上沿，平均每小时工资同比增速下降至3.8%的相对低位，非农就业人口变动录得22.8万，好于市场预期值，其中劳动力人数和失业人数均小幅增加。总体来看，美国就业市场出现显著降温的迹象，叠加职位空缺人数降低至疫情前的水平，未来就业市场在特朗普驱赶非法移民和削减财政预算的政策下有望持续降温，给美联储降息提供数据支撑。 基本面分析——海外宏观 上周在美国趋弱的非农就业报告和特朗普全面关税政策扰动下，金融市场大幅修正对美联储利率路径的预期，根据CME的FedWatch工具显示，市场预期2025年降息次数增加至4次，且降息幅度约100bp，降息时点分布在6月、7月、9月和12月，降息周期的利率终值下降至3.25%-3.5%区间。 基本面分析——海外宏观 截至4月4日，美国十债利率变化-26.0bp至4.01%，通胀预期变化-19.0bp至2.18%,实际利率变化-7.00bp至1.83%，风险资产价格受避险情绪抑制偏弱。美债10-2Y价差变化-5.00bp至33.00bp。中美利差倒挂程度缩窄16.55bp至-229.23bp,离岸人民币价格贬值0.36%，美元兑人民币位于近三年区间中枢偏高水平震荡。 量化诊断——权益 根据季节性规律分析，4月股市处于季节性震荡时期，节奏上先扬后抑，上周市场在弱现实和美国关税大棒扰动的背景下持续震荡调整，本周在外围风险面前预计仍将偏弱运行，由于3月实体经济数据表现出季节性疲软、以及海外经济在贸易战背景下面临下行的担忧、上市公司年度和一季度业绩逐步披露，权益市场预计总体仍表现震荡偏弱为主，短期急跌后有超跌反弹的机会，建议企稳做多。 量化诊断——大宗商品 根据季节性规律分析，大宗商品工业品4月将表现先扬后抑，农产品则震荡调整，上周工业品受中国宏观预期利多消退和海外美国关税大棒扰动下震荡偏弱。由于3月实体经济数据表现出季节性疲软、以及未来一段时间中美关系有所恶化，在内需季节性下行和国内宏观刺激预期背景下预计工业品将偏弱运行，建议中性配置为主，流动性风险企稳后多配外需化工、内需有色等金融属性相关品种，反弹空配地产开工端品种，农产品预计走势震荡偏强，建议观望或 量化诊断——利率 根据季节性规律分析，利率通常4月开始震荡下行，10-2Y利差震荡上行，收益率曲线震荡走陡。受资金面偏紧和贸易冲突的影响，债券利率二次反弹后再度向下，收益率曲线持续走平。未来一段时间，制造业将季节性走弱，以及关税对经济前景的冲击，利率将持续下降，债市场总体短期在多空博弈下预计高位偏强运行，建议急跌波段做多短端债券，或多短空长套利。 宏观日历宏观日历 关注中国物价和货币数据，美国CPI、PPI和通胀预期数据 本周财经日历中，中国公布3月通胀和货币供需数据，关注经济是否持续降温。 海外市场关注美国CPI和PPI、通胀预期等经济数据，关注美国物价是否持续降温，将支撑美联储是否乐观降息。 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为正信期货研发部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 谢谢观看