宏观研究：出口可能出现的变化及应对

2025年4月7日 宏观研究 研究所 分析师:袁野SAC登记编号:S1340523010002Email:yuanye@cnpsec.com 出口可能出现的变化及应对 研究助理:苑西恒SAC登记编号:S1340124020005Email:yuanxiheng@cnpsec.com 核心观点 （1）美国对等关税对我国出口产生较为明显影响 直接效应：此次美国对等关税额外加征34%税率，截至目前今年累计加征关税幅度为54%，假设其他条件不变，我国对美国出口增速或回落38.88%-49.68%，基本呈现断崖式下降。考虑我国对美国出口在我国总出口中占比15%左右，且假设我国对其他国家出口暂不发生显著变化，则会导致我国出口增速回落5.8-7.5个百分点。鉴于需求并非完全缺乏弹性，加征的关税并非完全转嫁给消费者，按照加征关税税率等比例提高出口价格，或在一定程度上高估加征关税对我国出口的影响。 近期研究报告 《宽松的货币政策择何时？》-2025.04.06 间接效应：柬埔寨、越南、泰国、印度尼西亚、印度、马来西亚对我国产业链存在较高依赖，亦成为我国转出口的重要国家，而美国对以上国家加征对等关税，亦会对我国向其出口中间品产生影响。基于此分析，美国对以上国家加征对等关税后，或间接影响我国总出口下降0.51个百分点。 综上，假设其他条件不变，美国本轮加征关税或导致我国出口增速下降6.3-8个百分点。 （2）后续出口可能的演绎和应对 预期一：考虑美国对全球无差别加征关税，美国经济不确定性或进一步演化，不排除美国特朗普基于美国经济自身考虑，调整对等关税政策，甚至重新定调中美关系，或降低中美贸易不确定性。若此情形兑现，美国对从我国进口商品关税或重新调整，我国出口或好于前文预期。 预期二：非美国家加强合作，部分对冲我国对美国出口增速的回落。 预期三：为确保经济平稳增长，外需不确定性上升对应内需增长动能的提升，实现内外需动能切换，重点关注基建投资与消费协同发力、降准降息的落地，其中，投资方向或集中于“两重”和人工智能基础设施投资等新方向；若美元走弱符合预期，或国内扩内需政策效果兑现，二季度至少降息10bp的概率接近100%，至少降息15bp的概率为45.8%（详见报告《宽松的货币政策择何时？》）。此外，不排除财政动用储备政策，直接对冲出口产业链的负面影响。 风险提示： 全球贸易摩擦超预期加剧；海外地缘政治冲突加剧；政策效果不及预期。 目录 1美国加征关税对我国出口的直接影响分析.....................................................51.1总量视角：我国对美国出口价格弹性系数为-0.92..........................................51.2行业视角：我国对美国出口价格弹性系数为-0.72..........................................52美国加征关税对我国转出口的间接影响分析...................................................63我国对美加征关税对我国通胀的影响整体可控.................................................94后续出口可能的演绎和应对................................................................114.1美国对等关税对我国出口产生较为明显影响..............................................114.2后续出口可能的演绎和应对............................................................11风险提示.................................................................................14 图表目录 图表1：美国对部分经济体加征对等关税...................................................4图表2：HS2分类下行业出口价格弹性.....................................................6图表3：柬埔寨对美国出口中，归属于中国的出口增加值比重（%）.............................7图表4：越南对美国商品出口中，归属于中国的出口增加值比重（%）...........................7图表5：泰国对美国出口中，归属于中国的出口增加值比重（%）...............................8图表6：印度尼西亚对美国商品出口中，归属于中国的出口增加值比重（%）.....................8图表7：印度对美国出口中，归属于中国的出口增加值比重（%）...............................8图表8：马来西亚对美国商品出口中，归属于中国的出口增加值比重（%）.......................8图表9：美国加征对东盟主要经济体加征对等关税对我国转出口的间接影响......................8图表10：我国从美国进口在我国总进口占比相对较小........................................9图表11：我国从美国进口分项情况.......................................................10图表12：我国从美国进口分项的依赖度...................................................10 北京时间4月3日，特朗普依据IEEPA（国际紧急经济权力法）宣布对等关税，将于美东时间4月5日00:01生效对全球额外加10%的基准关税，4月9日00:01生效对等关税。具体如下：一是对全球贸易伙伴普遍加征基准关税10%；二是对特定国家加征更高关税，税率从10%-49%不等；三是结束了对小额进口（低于800美元）关税的豁免。 北京时间4月4日，我国针对美国对等关税政策采取了一系列反制措施，具体如下：一是自2025年4月10日12时01分起，对原产于美国的所有进口商品，在现行适用关税税率基础上加征34%关税；二是商务部会同海关总署发布关于对钐、钆、铽、镝、镥、钪、钇等7类中重稀土相关物项实施出口管制措施的公告，并于发布之日起正式实施；三是商务部发布公告决定将16家美国实体列入出口管制管控名单，禁止对其出口两用物项；四是商务部发布不可靠实体清单工作机制关于将斯凯迪奥公司等11家美国企业列入不可靠实体清单的公告；五是商务部决定自2025年4月4日起对进口医用CT球管进行产业竞争力调查，对原产于美国、印度的进口相关医用CT球管进行反倾销立案调查；六是由于相关进口产品存在检验检疫问题，海关总署决定暂停1家美国涉事企业高粱输华资质，3家美国涉事企业禽肉骨粉输华资质，并暂停2家美国涉事企业禽肉产品输华。 资料来源：USITC，中邮证券研究所 1美国加征关税对我国出口的直接影响分析 1.1总量视角：我国对美国出口价格弹性系数为-0.92 为了量化美国对我国加征关税的影响，假设其他因素影响不变，重点考察出口价格、人民币汇率对出口的影响。在此基础上，构建我国出口量与出口价格指数的回归模型，估算我国出口量对出口价格的弹性系数。具体公式如下： Qt=C+∂×Pt+β×πt+ε 其中，Q表示出口数量，指标为出口数量价格指数；P表示出口价格，指标为出口价格总指数；π表示美元兑人民币汇率；系数∂表示我国出口价格弹性。以上指标数据均来源于wind数据库。采用2016年1月—2024年12月的月度数据。 经检验可知，我国对美国的出口具有较为明显的价格弹性，出口价格弹性系数为-0.92，即出口价格上涨一个百分点将带动出口数量下降0.92个百分点。 1.2行业视角：我国对美国出口价格弹性系数为-0.72 总量视角分析容易忽视各个行业出口价格弹性的差异。出口价格弹性较低或缺乏弹性的行业，可以将加征关税转移给消费者，进而对出口不会产生显著影响；出口价格弹性较高的行业，无法将加征关税转移给消费者，或只能部分转嫁给消费者，对出口或产生较为明显影响。基于此，本部分沿用前文分析方法，采用HS分类，从行业视角量化美国对我国加征关税的影响。 分行业来看，（1）光学、医疗等仪器；钟表；乐器（HS2第十八类）、机电、音像设备及其零件、附件（HS2第十六类）、木及制品；木炭；软木；编织品（HS2第九类）、车辆、航空器、船舶及运输设备（HS2第十七类）、鞋帽伞等（HS2第十二类）、植物产品（HS2第二类）、塑料及其制品（HS2第七类）7个行业出口价格弹性较高，出口价格弹性分别为-1.36、-1.34、-1.22、-0.78、-0.71、-0.60、-0.52。（2）艺术品、收藏品及古物（HS2第二十一类）出口价格弹性为1.30，即价格上涨一个单位，出口数量增加1.3个单位，这与该类产品具有投资属性有关。（3）其他行业出口回归结果不显著，或可理解为出口价格缺乏弹性。 资料来源：Wind，中邮证券研究所 按照2024年我国对美国各个行业出口占比计算，美国对所有进口自中国的商品的出口价格弹性系数为-0.72，即出口价格上涨一个百分点将带动出口数量下降0.72个百分点。 综上所述，基于总量视角和行业视角，我国对美国出口价格弹性在（-0.72，-0.92）左右，即其他影响因素不变，出口价格上涨一个百分点将带动出口数量下降0.72-0.92个百分点。此次美国对等关税额外加征34%税率，截至目前今年累计加征关税幅度为54%，假设其他条件不变，我国对美国出口增速或回落38.88%-49.68%，基本呈现断崖式下降。考虑我国对美国出口在我国总出口中占比15%左右，且假设我国对其他国家出口暂不发生显著变化，则会导致我国出口增速回落5.8-7.5个百分点。鉴于需求并非完全缺乏弹性，加征的关税并非完全转嫁给消费者，按照加征关税税率等比例提高出口价格，或在一定程度上高估加征关税对我国出口的影响。 2美国加征关税对我国转出口的间接影响分析 柬埔寨、越南、泰国、印度尼西亚、印度、马来西亚对我国产业链存在较高依赖，亦成为我国转出口的重要国家。美国对以上国家加征对等关税，亦会对我国向其出口中间品产生影响。一方面，柬埔寨、越南、泰国、印度尼西亚等国家对美国市场依赖度较高，美国贸易政策或导致以上国家对美国出口增速的回落，进而影响我国的中间品和资本品出口增速；另一方面，柬埔寨、越南、泰国、印 度尼西亚等国家是外向型经济体，或因出口增速回落，较为明显拖累经济增长，亦会拖累对我国进口。 鉴于数据可获得性，假设柬埔寨、越南、泰国、印度尼西亚、印度、马来西亚对美国出口的价格弹性与我国接近，假设出口价格弹性约为0.8，即关税导致价格上涨1个百分点，则出口下降0.8个百分点。本轮美国对柬埔寨、越南、泰国、印度尼西亚、印度、马来西亚加征对等关税分别为49%、46%、36%、32%、26%、24%，预计以上国家对美国出口增速或下降39.2个百分点、36.8个百分点、28.8个百分点、25.6个百分点、20.8个百分点、19.2个百分点。 根据UIBE-GVC数据库数据，2021年柬埔寨、越南、泰国、印度尼西亚、印度、马来西亚对美国出口中，归属于我国的出口增加值占比分别为13.69%、17.87%、4.25%、17.05%、2.91%、5.88%，则我国对柬埔寨、越南、泰国、印度尼西亚、印度、马来西亚出口中间品和资本品或分别下降5.37个百分点、6.58个百分点、1.22个百分点、4.36个百分点、0.61个百分点和