宏观周报：政策托底见效，但内需仍待提振

政 策 托 底 见 效 ， 但 内 需 仍 待 提 振 20250406 从业资格号：F031176640769-22116880 周度观点及策略 周度观点 2025年3月份，制造业采购经理指数（PMI）为50.5%，比上月上升0.3个百分点，制造业景气水平季节性回升。具体而言，生产指数为52.6%，较上月上升0.1个百分点；新订单指数达到51.8%，较上月上升0.7个百分点，二者扩张态势持续，进一步表明 制造业产需状况持续向好。从行业维度来看，铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备等行业表现突出，其生产指数和新订单指数均升至55.0%以上的较高景气水平，产需释放十分迅速。不过，木材加工及家具、石油煤炭及其他燃料加工等行业表现欠佳，两个指数均低于临界点，行业供需偏冷。木材加工及家具行业可能因房地产市场持续低迷、家居消费市场竞争激烈等，市场需求难以提振；石油煤炭及其他燃料加工行业受能源结构转型、环保监管趋严等影响，发展面临一定挑战。主要原材料购进价格指数为49.8%，较上月下降1个百分点，表明制造业原材料采购价格总体水平出现回落。其中，在农副食品加工、化学纤 维及橡胶塑料制品、电气机械器材等行业中，部分品类原材料价格虽有波动，但凭借行业整体需求韧性，主要原材料购进价格指数仍维持在55.0%以上的较高景气区间。 2025年3月份，非制造业商务活动指数为50.8%，比上月上升0.4个百分点，非制造业扩张步伐有所加快。从行业看，水上运输、航空运输、邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间；随着春节效应逐步消退，餐饮等与居民消费相关行业商务活动指数有所回落。从市场预期看，业务活动预期指数为57.2%，比上月上升0.6个百分点，处于较高景气区间，非制造业企业对近期市场发展信心进一步增强。 分行业看，建筑业商务活动指数为53.4%，比上月上升0.7个百分点；服务业商务活动指数为50.3%，比上月上升0.3个百分点。 3月建筑业商务活动指数持续回升。随着春节因素影响逐步消退，气候转暖，各地建设项目加快推进，建筑业商务活动指数进一步攀升，为53.4%，比上月上升0.7个百分点。其中土木工程建筑业商务活动指数虽暂无公开具体升幅数据支撑，但整体行业施工节奏加快。从市场预期看，业务活动预期指数为55.3%，升至较高景气区间，表明建筑业企业对近期市场发展信心有所增强。3月服务业商务活动指数脱离临界点，呈上升态势。服务业商务活动指数为50.3%，比上月上升0.3个百分点。从行业来看，水上运输、航空 运输、邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间，市场活跃度总体有所提升。随着春节效应逐步消退，与居民消费相关的餐饮等行业商务活动指数有所回落。 3月份，综合PMI产出指数为51.4%，比上月上升0.3个百分点，持续位于扩张区间，表明我国企业生产经营活动进一步恢复发展。构成综合PMI产出指数的制造业生产指数和非制造业商务活动指数分别为52.6%和50.8%。 周度观点 美国对中国征收“对等关税”以及中国采取反制措施，会产生多方面的影响，具体如下：对美国的影响： 1、加大通胀压力：加征关税后，美国从中国进口的食品、服装、电子产品及日用品等日常消费品零售价格上涨压力增大。耶鲁大学预算实 验室预测，“对等关税”实施后，在其他国家采取反制措施的情况下，美国个人消费支出价格（PCE）涨幅将扩大2.1%，美国消费者将成为关税的最终“买单”者。 2、扭曲资源配置：加征关税最终不仅影响终端商品价格，还通过产业链逐级传导推高生产成本。此外，美国政府试图通过关税迫使制造业回流美国，却导致汽车零部件等中间品贸易成本大幅上升，反而加剧供应链断裂与产业空心化风险，增大了重振本土制造业的难度。3、冲击金融市场：美国政府发布“对等关税”后，美国股指期货出现大幅下跌，美元对欧元汇率明显下行，显示市场对关税干扰经济运行 的担忧加剧，信心受到严重冲击。相关研究认为，“对等关税”及相关国家对美反制，可能拉低美国实际GDP增速1个百分点左右。 对中国的影响1、短期进出口受阻：美国是中国重要的贸易伙伴，加征关税会使中国对美出口商品成本增加，价格竞争力下降，出口规模可能受到一定冲 击，部分依赖对美出口的企业可能面临订单减少、产能过剩、利润下滑等问题，进而影响相关产业的发展和就业。美国对中国出口的商品中，大豆占总出口额的11.6%，是占比最大的单项商品；集成电路占6.1%，是第二大出口品类，其他主要出口商品还包括原油、血液和疫苗、飞机及零部件、汽车和车辆、玉米等。 2、推动产业升级：从长期看，外部压力也会促使中国加快产业结构调整和升级步伐，推动企业加大研发投入，提高产品技术含量和附加值，降低对低附加值、劳动密集型产业的依赖，增强产业的国际竞争力。同时，中国可以进一步扩大内需市场，降低经济增长对外部市场的依赖程度，通过国内市场的消费升级来拉动经济发展。3、政治层面：中国采取坚决反制措施，表明了维护自身合法权益的坚定立场，有助于提升国际社会对中国的尊重和信任，增强中国在国际 经贸规则制定中的话语权和影响力。同时，也向国内民众展示了政府保护国家利益和企业利益的决心，凝聚国内民心和共识。 国民经济核算 GDP同比贡献 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 GDP同比贡献 服务业生产指数 资料来源：WIND、华联期货研究所注：1、2月为累计值 资料来源：WIND、华联期货研究所 工业 工业增长速度 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 规上主要行业增加值 规模以上工业主要产量 发电量 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 用电量 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 行业用电量 工业企业利润总额 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 2025年1—2月份，全国规模以上工业企业实现利润总额9109.9亿元，同比下降0.3%；规模以上工业企业实现营业收入20.09万亿元，同比增长2.8%。主要行业利润情况如下：农副食品加工业利润同比增长37.8%，有色金属冶炼和压延加工业增长20.5%，电力、热力生产和供应业增长13.5%，汽车制造业增长11.7%，通用设备制造业增长6.0%，专用设备制造业增长5.9%，纺织业增长5.7%，石油和天然气开采业下降1.1%，化学原料和化学制品制造业下降1.5%，电气机械和器材制造业下降2.4%，计算机、通信和其他电子设备制造业下降9.4%，非金属矿物制品业下降37.8%，煤炭开采和洗选业下降47.3%，石油煤炭及其他燃料加工业、黑色金属冶炼和压延加工业同比减亏。 工业门类财务指标 资料来源：WIND、华联期货研究所 2025年1—2月份，采矿业实现利润总额1410.3亿元，同比下降25.2%；制造业实现利润总额6395.1亿元，增长4.8%；电力、热力、燃气及水生产和供应业实现利润总额1304.5亿元，增长13.5%。 规模以上工业企业利润 工业企业库存 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 截至2025年2月末，规模以上工业企业产成品存货6.37万亿元，增长4.2%，较去年12月提升0.9个百分点。随着去年四季度一揽子增量政策落地，制造业产能利用率有所改善，带动企业重新补库。拆分结构来看，采掘产成品存货再度走强，下游制造业产成品存货维持稳定，下游需求拖累有所减弱，工业产能逐步恢复。 工业企业存货 价格指数 CPI和核心CPI 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 食品烟酒类价格同比下降1.9%，影响CPI下降约0.54个百分点。食品中，畜肉类价格下降1.8%，影响CPI下降约0.05个百分点，其中猪肉价格上涨4.1%，影响CPI上涨约0.05个百分点；鲜菜价格下降12.6%，影响CPI下降约0.31个百分点；粮食价格下降1.3%，影响CPI下降约0.02个百分点。其他用品及服务、衣着价格分别上涨6.5%和1.2%，医疗保健、居住价格分别上涨0.2%和0.1%；交通通信、生活用品及服务、教育文化娱乐价格分别下降2.5%、0.7%和0.5%。 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 PPI 2025年2月份，全国工业生产者出厂价格同比下降2.2%，环比下降0.1%，降幅比上月均收窄0.1个百分点；工业生产者购进价格同比下降2.3%，环比下降0.2%。工业生产者出厂价格中，生产资料价格下降2.5%，影响工业生产者出厂价格总水平下降约1.86个百分点。其中，采掘工业价格下降6.3%，原材料工业价格下降1.5%，加工工业价格下降2.7%。生活资料价格下降1.2%，影响工业生产者出厂价格总水平下降约0.31个百分点。其中，食品价格下降1.6%，衣着价格下降0.2%，一般日用品价格上涨0.9%，耐用消费品价格下降2.5%。 工业生产者出厂价格中，生产资料价格环比下降0.2%，影响工业生产者出厂价格总水平下降约0.14个百分点。其中，采掘工业价格下降1.3%，原材料工业价格上涨0.1%，加工工业价格下降0.2%。生活资料价格持平，其中，食品价格下降0.2%，衣着价格下降0.2%，一般日用品价格上涨0.1%，耐用消费品价格持平。工业生产者购进价格中，农副产品类价格下降0.7%，建筑材料及非金属类价格下降0.5%，纺织原料类价格下降0.2%，燃料动力类、黑色金属材料类价格均下降0.1%；化工原料类价格持平；有色金属材料及电线类价格上涨0.2%。 工业生产者购进价格中，黑色金属材料类价格下降8.8%，燃料动力类价格下降5.0%，化工原料类价格下降3.9%，农副产品类价格下降3.5%，建筑材料及非金属类价格下降2.3%，纺织原料类价格下降1.7%；有色金属材料及电线类价格上涨11.1%。 无论是出厂价格还是购进价格，有色金属同比和环比价格涨幅均位居第一。 主要城市新建住宅价格 资料来源：国家统计局、华联期货研究所 资料来源：国家统计局、华联期货研究所 2025年2月份，一线城市新建商品住宅销售价格同比下降3.0%，降幅比上月收窄0.4个百分点。其中，北京、广州和深圳分别同比下降5.5%、7.8%和4.4%，上海同比上涨5.6%。二线城市新建商品住宅销售价格同比下降4.7%，降幅比上月收窄0.3个百分点；三线城市新建商品住宅销售价格同比下降5.9%，降幅比上月收窄0.1个百分点。2025年2月份，一线城市新建商品住宅销售价格环比上涨0.1%，涨幅与上月相同。其中，北京、上海和深圳分别上涨0.1%、0.2%和0.4%，广州下降0.2%。二线城市新建商品住宅销售价格环比由上月上涨0.1%转为持平；三线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.3%，降幅扩大0.1个百分点。 主要城市二手住宅价格 资料来源：国家统计局、华联期货研究所 资料来源：国家统计局、华联期货研究所 2025年2月份，一线城市二手住宅销售价格同比下降4.9%，降幅收窄0.7个百分点，其中北京、上海、广州和深圳分别下降2.9%、2.1%、9.4%和5.3%。二线城市二手住宅销售价格同比下降7.4%，降幅比上月收窄0.2个百分点；三线城市二手住宅销售价格同比下降8.0%，降幅比上月收窄0.2个百分点。2025年2月份，一线城市二手住宅销售价格环比由上月上涨0.1%转为下降0.1%。其中，深圳上涨0.3%，北京持平，上海、广州分别下降0.4%和0.3%。二线城市二手住宅环比下降0.4%，降幅比上月扩大0.1个百分点；三线城市二手住宅环比下降0.