收入增长超31%，云和运营商市场快速成长

24 年收入增长较快，利润有所下降。2024 年公司营业收入 4.73 亿元（+31.96%），归母净利润 0.42 亿元（-37.40%），扣非归母净利润 0.16 亿元（-73.11%）。单 Q4 来看，公司收入 2.19 亿元（+78.56%），归母净利润0.28 亿元（+1.37%），扣非归母净利润 0.12 亿元（-51.72%）。 并购整合带来收入和费用较快增长，股权激励保持高增长目标。继江南科友之后，公司在 24 年完成了对江南天安的并购，增厚收入的同时，也带来了费用增长。销售、管理、研发费用分别增长 61.13%、30.65%、51.19%。公司此前发布了股权激励，10 位激励对象全部为公司高级管理人员、核心技术人员和核心骨干员工，对 25-26 年做出了业绩考核目标：以 2024 年收入和净利润为基数，25-26 年复合增速不低于 30%。 密码行业市场地位进一步提升，云和运营商市场快速成长。通过并购整合，公司有效实现资源整合与协同效应，现已成为目前国内拥有高安全等级（三级）密码产品最多的密码企业。同时，公司在云密码安全领域基本覆盖了市场上主流的头部云厂商客户，巩固自身在云密码安全领域的领先地位，在金融、电信、公安、广电、能源、交通等行业的市场优势地位也得到显著增强。 2024 年从行业来看，金融行业收入增长 23.82%，政府收入增长 47.20%，云厂商收入增长 174.10%，能源收入增长 67.28%，运营商收入增长 124.85%。 密评和信创持续推动产业发展，抗量子密码逐渐开启。随着国家密码局于2024 年 11 月发布 112 家第三方密评机构目录，标志着前期的密评试点工作结束，密评将在全国和全行业进入加速推广期。同时，国密生态的全面替代已在多个行业信创建设中铺开，如金融、电力、医疗等多个行业的国密改造。 密评和信创将持续打开公司传统业务空间。公司在 24 年 9 月发布了抗量子密码产品，涵盖抗量子密码芯片、抗量子密码板卡等。从全球来看，抗量子密码迁移进程已经逐渐开启，金融、通信等重点行业已逐步应用，将为行业打开新成长空间。 风险提示：宏观经济影响 IT 支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。 投资建议：维持“优于大市”评级。由于并购带来收入和费用高增长，结合股权激励目标，上调收入预测，25-27 年收入为 6.30/8.19/10.18 亿元（原25-26 年预测为 5.74/7.11 亿元）；下修盈利预测，25-27 年归母净利润为0.91/1.25/1.68 亿元（原 25-26 年预测为 1.14/1.53 亿元）。基于公司持续整合密码产业，新兴密码产业有望加快成长，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 24 年收入增长较快，利润有所下降。2024 年公司营业收入 4.73 亿元（+31.96%），归母净利润 0.42 亿元（-37.40%），扣非归母净利润 0.16 亿元（-73.11%）。单Q4 来看，公司收入 2.19 亿元（+78.56%），归母净利润 0.28 亿元（+1.37%），扣非归母净利润 0.12 亿元（-51.72%）。 图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：公司单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 毛利率保持较高水平，费用率上升较快。2024 年公司毛利率为 72.20%，有所下降但依然保持高位。公司近年来持续加强并购整合，人员增长超 38%，带来费用增长，净利率有所下降。公司研发费用率和管理费用率持续维持高位，销售费用率上升较快。 图5：公司毛利率、净利率变化情况 图6：公司三项费用率变化情况（管理费用中包含研发费用） 24 年公司经营活动现金净流量为 0.22 亿元，相比去年下降较多。公司存货周转天数增长较快，应收周转天数有所下降。 图7：公司经营性现金流情况 图8：公司主要流动资产周转情况 投资建议：维持“优于大市”评级。由于并购带来收入和费用高增长，结合股权激励目标，上调收入预测，25-27 年收入为 6.30/8.19/10.18 亿元（原 25-26 年预测为 5.74/7.11 亿元）；下修盈利预测，25-27 年归母净利润为 0.91/1.25/1.68亿元（原 25-26 年预测为 1.14/1.53 亿元）。基于公司持续整合密码产业，新兴密码产业有望加快成长，维持“优于大市”评级。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）