转债月报：大风大浪中的“贵价”转债

2月以来，科技板块领涨转债市场，正股“科技牛”独树一帜，转债上涨行情并未停歇。科技转债涨幅领先，通信转债上涨34.50%，明显高于其他行业转债。估值层面，各价位转债继续拉估值，偏债型品种已至贵价区间且拉伸斜率趋缓，偏股型转债估值则处于相对温和水平。截至3月7日，中证转债在2025年2月以来上涨3.75%，万得全A同期上涨7.29%。开年以来，中证转债上涨5.14%，万得全A上涨4.80%，转债超额收益仍然存在。

当前转债估值仍处贵价区间，但按照流动性-利率-正股的估值三要素分析框架，资产荒逻辑主导下，长端利率不具备大幅上行的基础且债市亟需新增收益来源，叠加正股主线行情来临，均支撑转债估值稳步拉伸，高估值状态与市场环境基本匹配。转债增量资金属性倾向于右侧参与，不太具备“捡到”便宜筹码的条件，提高转债估值容忍度，把握趋势性行情才是关键。

潜在变盘风险主要来自海外不确定性，尤其是关税政策加码，带来的权益市场风险偏好risk off。若海外不确定性加剧，届时叠加业绩期，市场存在风格漂移的可能性。对于转债市场而言，除业绩期的风格因素之外，年报发布后伴随的各种问询函以及ST风险也较难完全规避。若风险事件发生时，又遇到正股波动，信用风波存在再度来袭的可能性。

策略上，机会大于风险，延续主线+底仓的哑铃配置。采取底仓（银行等高股息以及其他经营稳健的大盘品种）+主线（AI、人形机器人、智能驾驶、低空经济等科技链）的哑铃配置策略，并“见好就收”或许是相对稳健的交易思路。结构上，对于偏债品种，其一，适当放宽底仓类品种的门槛，选取经营稳健且估值温和的大票；其二，尽量选择YTM相对较高的品种且纯债溢价率偏低的标的，可作为纯债替代。对于平衡偏股品种，转债估值接近贵价区间，需时刻保持交易灵活性。同时，对于平价处于100元以上区间的标的，精选个券是应有之举，同时还需重点关注定价是否存在错位，从而赚取Gamma收益。此外，在挑选偏股个券时需要无比关注转债发行人的强赎意愿。