内需“接力”外需的迹象或已开始显现——1-2月经济数据点评

内需“接力”外需的迹象或已开始显现——1-2月经济数据点评 |报告要点 3月17日，国家统计局公布1-2月经济数据。1-2月需求端表现较为积极，季节性调整后，餐饮消费拉动社零明显回升，地产销售面积较12月有所改善，固定资产投资持续温和回升；生产端也继续表现出较强的韧性，其中工业增加值保持环比正增长，但工业企业出口交货值受出口高位回落的影响环比下滑。展望未来，尽管在关税扰动、海外库存偏高以及2024年高基数的影响下，出口可能面临下行压力，但随着逆周期调节加力提速，国内宏观环境有望持续改善，国内需求或加快修复，内需有望“接力”外需，带动经济进一步复苏。 |分析师及联系人 方诗超王博群SAC：S0590523030001 SAC：S0590524010002 宏观点评 内需“接力”外需的迹象或已开始显现——1-2月经济数据点评 需求端：消费明显回升，投资温和改善 相关报告 1-2月需求端表现较为积极。季节性调整后，1-2月社零较12月环比增长3.8%(前值+0.5%），其中餐饮消费大幅反弹(环比+24.7%)，商品消费也进一步上行（环比+1.4%）；地产销售面积也较12月超季节性回升（环比+6.5%）；固定资产投资整体继续温和回升（环比+0.3%，前值+0.1%），其中，制造业投资在此前一年的持续扩张后环比有所回落（环比-6.3%，前值+0.7%），基建投资也有所放缓（广义基建投资环比-2.0%，前值+0.4%），但地产投资较12月明显反弹（环比+6.2%，前值-0.6%）。 1、《通胀低于预期市场押注美联储6月降息——美国2月CPI数据点评》2025.03.142、《就业数据略微缓解市场对衰退的担忧——美国2月非农就业数据点评》2025.03.11 生产端：工业生产保持韧性 1-2月生产端继续表现出较强的韧性。季节性调整后，1-2月平均的工业增加值较12月环比增长0.8%（前值+0.8%）。但与1-2月出口的高位回落相一致，1-2月规上工业企业出口交货值较12月有所回落（环比-0.7%，前值+1.9%）。此外，1-2月发电量也较12月环比下滑1.4%（前值-1.1%）。 就业情况总体稳定 1-2月城镇调查失业率平均为5.3%，较12月（5.1%）有所回升。城镇调查失业率的回升可能主要是受到季节性因素的影响。季节性调整后，1-2月平均的城镇调查失业率为5.1%，与12月基本持平，表明就业情况总体稳定。但是，1-2月31个大城市调查失业率平均为5.2%，较12月水平（5.0%）有所上升，剔除季节性因素的影响后，1-2月31个大城市调查失业率也较12月上升0.1个百分点，表明1-2月大城市就业压力可能较12月稍有增加。 逆周期调节政策加力提速，内需有望“接力”外需 1-2月需求端表现积极，生产端也保持较强的韧性。内需“接力”外需的迹象或已开始显现。展望未来，尽管在关税扰动、海外库存偏高以及2024年高基数的影响下，出口可能面临下行压力。但随着政策加强逆周期调节，国内宏观环境有望持续改善，国内需求或加快修复，内需有望“接力”外需，带动经济进一步复苏。近期一系列提振消费的举措正在加速落地，《提振消费专项行动方案》的出台与落实，或有望对消费构成进一步支撑。 风险提示：政策执行不及预期，海外地缘政治事件超预期。 扫码查看更多 正文目录 1.需求端：消费明显回升，投资温和改善................................41.1餐饮消费拉动社零明显回升....................................41.2地产销售面积超季节性回升....................................71.3投资总体继续温和改善........................................82.生产端：工业生产保持韧性.........................................112.1工业增加值继续环比上行.....................................112.2出口交货值与发电量有所回落.................................113.1-2月就业情况总体稳定............................................133.1城镇调查失业率季节性回升...................................133.2大城市失业率略有上升.......................................134.未来经济与政策展望...............................................154.11-2月供需总体改善..........................................154.2逆周期调节加力提速，内需有望“接力”外需......................155.风险提示.........................................................17 图表目录 图表1：社会消费品零售规模（季调）....................................4图表2：社会消费品零售同比增速........................................5图表3：社零中的餐饮与商品消费规模（季调）............................5图表4：各商品板块消费季调环比........................................7图表5：汽车与地产后周期消费（季调）..................................7图表6：其他板块的商品消费（季调）....................................7图表7：商品房及住宅销售面积的复合同比增速............................8图表8：商品房及住宅销售面积（季调）..................................8图表9：固定资产投资及其分项的环比增速（季调）........................9图表10：固定资产投资（季调）.........................................9图表11：基建与制造业投资（季调）....................................10图表12：房地产开发投资（季调）......................................10图表13：工业增加值（季调）..........................................11图表14：出口交货值（季调）..........................................12图表15：发电量（季调）..............................................12图表16：调查失业率（季调）..........................................13图表17：31个大城市调查失业率（季调）...............................14图表18：今年财政赤字率目标上升1个百分点............................16图表19：今年安排专项债规模增加......................................16图表20：近期多地召开提振消费主题会议................................16 1.需求端：消费明显回升，投资温和改善 季节性调整后，1-2月社零相较12月环比明显上行，其中餐饮消费大幅回升，或是社零增长的主要拉动项，商品消费也进一步回升；商品房、住宅销售面积也较12月环比回升；固定资产投资整体稍有回升，其中地产投资环比明显反弹，制造业投资与基建投资较12月有所放缓。 1.1餐饮消费拉动社零明显回升 1-2月社会消费品零售总额同比增长4.0%，较上月（同比+3.7%）进一步回升，其以2019年为基期的复合同比增速为4.3%，也较上月（3.1%）有所回升。 季节性调整后，1-2月平均的社会消费品零售总额较12月环比增长3.8%（前值+0.5%），表明1-2月消费总体有超季节性的明显回升。 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所；注：复合同比增速以2019年为基期 分消费类别而言，1-2月商品、餐饮消费均环比回升，其中餐饮消费是主要拉动项。 季节性调整后，1-2月商品消费环比增长1.4%（前值+0.9%），餐饮消费在去年下半年的持续环比回落后大幅回升，环比上行24.7%（前值-2.3%），或是1-2月社零回升的主要拉动项。 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 分板块来看，汽车、地产后周期相关消费有所回落，必选消费、外出相关消费、日常消费整体均环比上行。 具体而言，从限额以上的商品销售观察： 粮油、食饮及药品等必选商品消费进一步回升。季节性调整后，其1-2月环比增长1.9%（前值+1.7%）。日常商品消费（烟酒、日用品、体育文娱用品等）进一步回升。季节性调整后，1-2月日常商品消费规模环比增长4.6%（前值+12.7%）。鞋帽服装、化妆品等与外出相关商品消费也继续回升。季节性调整后，外出相关消费在1-2月环比增长1.5%（前值+8.3%）。汽车相关消费持续回落。季节性调整后，1-2月汽车相关消费环比下滑3.9%（前值-0.9%）。家电家具等地产后周期商品消费在过去一整年的持续回升后，在1-2月有所回落。季节性调整后，地产后周期商品消费在1-2月环比下滑15.8%（前值+4.3%），但就绝对水平而言，仍处于历史的相对高位，好于2024年1-8月水平。 我们认为，汽车与地产后周期商品消费增长的边际放缓，可能与消费品以旧换新政策将在今年加力扩围，消费者等待新政策出台有关。从北京1、广东2、海南3、贵州4等地的消费品以旧换新跨年度衔接政策来看，在2025年的补贴政策出台前，各地普遍沿用2024年的商品范围与标准进行补贴，且在同一自然年内消费者获得某一品类的补贴次数可能受到限制，因此可能会有一部分消费者选择等待力度更大、范围更广的2025年消费品以旧换新补贴政策。 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 1.2地产销售面积超季节性回升 虽然1-2月地产销售面积同比回落，但其复合同比增速明显回升。1-2月商品房销售面积的同比增速为-5.1%（前值-0.6%），其中住宅销售面积的同比增速为-3.4%（前值+4.0%），均较12月有所回落，可能与去年同期基数较高有关。从以2019年为基期的复合同比增速来看，1-2月商品房销售面积的复合同比增速较2024年12月回升7.6个百分点，住宅销售面积的复合同比增速较上月回升7.7个百分点。 季节性调整后，1-2月商品房销售面积环比回升6.5%（前值-10.2%）。其中，住 宅销售面积环比上行4.9%（前值-9.7%）。 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 1.3投资总体继续温和改善 季节性调整后，1-2月固定资产投资整体继续温和回升（环比+0.3%，前值+0.1%）。其中，地产投资环比明显反弹，制造业投资与基建投资较12月有所放缓。 季节性调整后，1-2月平均的固定资产投资规模较12月环比增长0.3%，较上月 （环比+0.1%）进一步回升。 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所