长城汽车（601633）：2024Q4业绩符合预期，销量拐点将至

2025年03月31日长城汽车(601633.SH) 证券研究报告 2024Q4业绩符合预期，销量拐点将至 事件：据长城汽车公告，2024Q4公司实现营业收入599.4亿元、同比+12%、环比+18%，实现归母净利润22.6亿元、同比+12%、环比-32%，扣非净利润13.6亿元、同比+32%、环比-50%，接近此前预告中枢。2024全年实现营业收入2022亿元、同比+17%，实现归母净利润127亿元、同比+81%，扣非净利润97亿元、同比+101%。 销量驱动Q4收入增长，全年内外销ASP均有提升。 1）Q4总销量38万台、环比+30%、同比+4%，我们认为销量增长主要受益于国补地补政策； 2）Q4单车ASP15.7万元，同比+1.1万元，我们认为主要系蓝山、坦克等高端车型占比提升；环比-1.6万元，主要系出口占比下滑（Q4出口12.9万台、占比-8pct）。2024年国内/海外ASP分别为15.3/17.7万元，同比增加2.4/0.9万元。 盈利能力向好，Q4单车利润同比提升。 1）毛利率：还原年报中对保证类质量保证进行的调整后，Q4整体毛利率19.1%、同比+0.6pct、环比-1.7pct，环比下滑预计受到Q4一次性奖金计提和出口占比下滑影响。2024年国内毛利率19.9%，同比+4.4pct，预计主要系高端车型占比提高；海外毛利率18.8%、同比-7.3pct，预计主要受到哈弗销量占比提高、以及俄罗斯和巴西等地税率提高等影响。 2）期间费用率同比改善：还原后Q4销售费用率5.2%、同比-0.7pct、环比+0.4pct；管理费用率2.9%、同比-0.2pct、环比+0.9pct；研发费用率4.3%、同比-0.5pct，环比基本持平。 资料来源：Wind资讯 3）单车利润同比提升：Q4单车利润/扣非单车利润分别为0.6/0.36万元，同比分别提升约400元/700元，由于Q4有较大额一次性奖金计提，若加回计提奖金、结合销量规模，我们预计Q4单车利润环比有所增长。 徐慧雄分析师SAC执业证书编号：S1450520040002xuhx@essence.com.cn 展望：全面变革初见成效，进入成长新阶段。 夏心怡分析师SAC执业证书编号：S1450524070001xiaxy5@essence.com.cn 1）主流市场新车周期开启，有望迎来销量向上拐点。公司精细化打磨产品、全渠道精准营销、铺设直营渠道赋能品牌，猛龙、新蓝山已取得初步成功，我们认为随着二代枭龙MAX、全新高山以及后续哈弗、魏牌多款新车上市，国内业务有望迎来拐点。 相关报告 2月销量同比增长，新车上市在即、拐点将至2025-03-04 1月 销 量 符 合 预 期 ， 坦 克500Hi4Z交付亮眼2025-02-042024Q4业绩符合预期，出口&高端化驱动增长2025-01-15 2）泛越野市场空间大，Hi4Z有望“再造坦克”。Hi4Z技术相较Hi4T具备续航更长、动力更强、油耗更低、平顺性更好等特点，坦克500Hi4Z等产品有望拓宽目标群体、加速渗透城市SUV市场，贡献显著利润弹性。 3）品类齐全、技术储备丰富，出口潜力大。公司品类（皮卡、坦克）、动力类型（HEV等）储备丰富，产品力强，预计随着后续新车型以及各种动力类型的导入及放量，本地化产销进程加快，月销有望持续向上。 投资建议：维持“买入-A”评级。预计公司2025-2027年归母净利润分别为167.2、188.6、213.6亿元，对应当前市值PE分别为13.5、12.0和10.6倍。维持6个月目标价39.80元/股，对应2025年20倍市盈率。 12月销量表现优异，坦克500Hi4Z订单亮眼2025-01-06 11月销量拐点向上，坦克500Hi4Z即将上市2024-12-04 风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%及以上；增持——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%（含）至15%；中性——未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%（含）；卖出——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 国投证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 国投证券证券研究所深圳市地址：深圳市福田区福华一路119号安信金融大厦33层邮编：518046上海市地址：上海市虹口区杨树浦路168号国投大厦28层邮编：200082北京市地址：北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编：100034