轨交优势筑业绩基本盘，持续优化多品类业务布局

科强股份：专注特种高性能橡胶制品，光伏与轨交细分赛道优势显著。 公司成立于2001年，围绕多种高性能特种橡胶制品的配方和工艺装备技术，已形成以硅胶板、车辆贯通道棚布、橡胶密封制品、特种胶带胶布为主的产品构成，应用于光伏、轨道交通设备、石油石化、钢铁冶金等多个细分领域，与国内众多大型企业如隆基绿能、青岛欧特美、晶科能源、晶澳科技、伊卡路斯，以及大型知名央企中石油、中石化等开展合作。2020-2023年在下游高铁大铁路车辆恢复性增长及光伏行业扩产驱动下，公司实现归母净利润0.54/0.43/0.52 /0.75亿元，复合增长率为11.47％。2024年，受光伏行业产能过剩影响，硅胶板业务销售收入降幅较大，同业竞争激烈导致销售价格下降及毛利率下降，公司业绩快报预计2024年实现归母净利润为6210万元，同比-17.50%。 橡胶制品市场空间稳步扩增，细分应用需求差异化明显。橡胶制品行业是国民经济的重要基础产业，涵盖密封、缓冲、防腐、传送等核心功能。 下游细分应用领域对橡胶制品需求规模差异较大，细分制品类型呈现“轮胎主导、多领域协同”的格局，轮胎、橡胶板管带、橡胶零件三大领域在我国独立核算工业企业橡胶制品收入构成中合计占比约7成，而再生橡胶、胶鞋等细分赛道通过绿色化、高端化转型实现差异化竞争。 根据《橡胶行业“十四五”发展规划指导纲要》，2021-2025年橡胶工业总量保持平稳增长，但年均增长稍低于以前水平。前瞻产业研究院数据预计到2029年中国橡胶制品营收规模将达到3600亿元左右。 优势主业稳步增长筑业绩基本盘，持续优化多品类业务布局。1）车辆贯通道棚布：配方和生产工艺优异，部分产品能够在满足与国际厂商同等性能基础上，实现更优的价格和服务，广泛应用于复兴号、和谐号、国内地铁车辆，并随主机单位出口至印度、澳大利亚、土耳其、伊朗等国际市场。受出厂新车数量以及运营车辆维护需求的双重影响，具备充足市场空间。2）硅胶板：产品可满足通常性能要求，并在使用寿命（层压次数）、生产门幅方面行业领先。2020-2022年公司在国内太阳能硅胶板市场份额47%，具有较高的市场地位。3）橡胶密封制品：用于石油石化领域易挥发性液体存储装置的一、二次动态密封和石油炼化、钢铁冶金领域尾气存储装置的橡胶密封，需要日常维护与定期保养更换，具备稳定的市场需求。4）特种胶带胶布制品：类别丰富，多细分场景齐驱，支撑公司业务稳步提升。 盈利预测与投资评级：公司在车辆贯通道棚布及太阳能硅胶板细分领域竞争优势显著，并深化橡胶密封和特种胶带胶布制品市场拓展，预计2024-2026年归母净利润分别为0.62/0.72/0.88亿元，对应PE估值分别为29.03/25.15/20.53倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：1）原材料价格波动;2）下游景气度下降;3）客户需求变化。 1.科强股份：专注特种高性能橡胶制品，光伏与轨交细分赛道优 势显著 1.1.二十余年行业深耕积累，打造特种高性能橡胶制品优势企业 科强股份（证券代码：873665）成立于2001年，致力于特种高性能橡胶（布、板、带）制品的研发、生产和销售，为全球客户提供密封、缓冲、防腐、传送等领域的系统解决方案，主要产品包括硅胶板、车辆风挡折棚棚布、橡胶密封制品、轻型橡胶输送带等，与国内众多大型企业如隆基绿能、青岛欧特美、晶科能源、晶澳科技、伊卡路斯，以及大型知名央企中石油、中石化等开展合作。2023年9月26日，公司成功在北交所上市。截至2024年6月30日，公司拥有85项专利，其中包括6项发明专利，技术优势显著，被认定为国家高新技术企业、国家专精特新“小巨人”企业，是中国橡胶标委会委员单位、中国橡塑机械协会理事单位。凭借公司在行业内和细分应用市场的影响力，公司参与了HG/T4070-2008《硅橡胶板》、HG/T4237-2011《制卡层压机用硅胶缓冲垫》、HGT 2793-2023《工业用导电和抗静电橡胶板》等行业标准的起草制定。 图1：科强股份发展历程 股权结构较为集中，子公司间协同效应显著。截至2025年3月6日，公司董事长周明先生直接持有公司15.93%的股份，并通过人和共聚、科强投资控制公司7.96%的股份，为公司控股股东。公司董事周文女士系周明先生之女，持有公司15.32%的股份。由此，周明先生及周文女士合计控制公司39.21%的股份表决权，二者共同为公司实际控制人。2020-2023年间，公司连续引入战略投资人轨道交通车辆内装龙头企业今创股份以及欧特美，两家客户的入股表明市场对公司在轨道交通领域技术实力和市场地位的认可，有助于公司在轨道交通车辆市场持续深耕发展。公司现拥有3家控股公司，子公司间业务覆盖新材料技术研发、塑料、橡胶制品制造、销售、服务，具备较好的业务协调效应。 图2：科强股份股权结构图（截至2025年3月26日） 管理层行业经验丰富，研发团队实力雄厚。公司董事长周明先生从业经历已超四十载，积累了深厚的行业资源与管理经验，于2001年8月起担任科强股份董事长兼总经理，在多家关联公司担任重要职务，作为核心技术人员为研发方向提供指导。董事、副总经理金刚自1986年起在橡胶等行业积累了深厚的经营管理和业务拓展经验，还身兼多家关联公司职务及江苏省橡胶工业协会副会长。公司研发实力强劲，自主研发6米宽鼓式硫化机、一体化生产设备，联合研发柔性防辐射橡胶面料，控股子公司研发有机硅合成革，为公司在高性能特种橡胶领域的发展筑牢技术根基。 表1：公司主要管理层与研发人员简介 1.2.专注高性能特种橡胶制品，布局光伏/轨交/石油石化等多个领域 专注高性能特种橡胶制品，服务于光伏/轨交/石油石化/钢铁冶金等多个领域。围绕多种高性能特种橡胶制品的配方和工艺装备技术，公司已形成以硅胶板、车辆贯通道棚布、橡胶密封制品、特种胶带胶布等为主的产品构成，主要应用于光伏、轨道交通设备、石油石化、钢铁冶金等多个细分领域。其中： 1）硅胶板：分为太阳能硅胶板产品和其他硅胶板制。太阳能硅胶板应用于光伏组件生产，配套于光伏层压设备，属于光伏组件生产过程中的易消耗品。其他硅胶板可制成木业加工真空覆膜机专用硅胶板、玻璃覆膜用硅胶板制、卡机用硅胶缓冲垫、人造大理石用硅胶垫及盖板、生产PVC地板用缓冲垫、生产防火板用缓冲垫、电子行业CCL、PCB用硅胶缓冲垫等，起到密封真空、缓冲等功效。 2）车辆贯通道棚布：用于连接高铁、地铁、轻轨、通道式大巴等车辆车厢，实现密封、缓冲、减震、降噪、阻燃和风挡等功能，可分为硅胶/芳纶棚布和海帕龙/聚酯棚布。 硅胶/芳纶棚布以硅胶为主要原料，以芳纶为主要骨架材料；海帕龙/聚酯棚布以海帕龙为主要原料，以聚酯布为主要骨架材料。 3）橡胶密封制品：分为储罐橡胶密封件和气柜橡胶密封膜。其中，储罐橡胶密封件应用于石油化工领域，在原油、汽柴油、芳烃、醇等易挥发液体化学品的储存过程中，对相应的储存装置进行一、二次橡胶动态密封。气柜橡胶密封膜应用于石油炼化、钢铁冶金领域，在火炬气、转炉煤气、高炉煤气及焦炉煤气等尾气回收、储存、再利用环节，对相应的储存装置进行橡胶密封。 4）特种胶带胶布：包括轻型橡胶输送带、橡胶充气船用胶布、桥梁缆索用缠包带、压滤板、防水卷材、挡水板、围油栏等多种产品。轻型橡胶输送带运用于食品加工、物流运输、娱乐健身、机场运输、纺织印染、农产品加工等轻工业领域。其他胶带胶布产品主要根据客户特定性能需求进行定向开发和生产，或者由公司自主研发产品并正在逐渐进行推广，各类产品性能、用途差异较大。 图3：科强股份产品业务布局图 1.3.光伏产能过剩致使硅胶板收入下滑，车辆棚布为营收占比最高的分业务 营收与归母净利润持续增长 ， 势头良好 。2020-2023年，公司实现营业收入2.45/2.79/2.84/3.50亿元，复合增长率为12.60％；实现归母净利润0.54/0.43/0.52/0.75亿元，复合增长率为11.47％。2020-2023年公司归母净利润和营收体量稳步增长主要原因系下游高铁大铁路车辆恢复性增长及光伏行业扩产，导致车辆棚布及硅胶板销售金额较大幅度增加。2024年，受光伏行业产能过剩影响，硅胶板业务销售收入降幅较大，同业竞争激烈导致销售价格下降及毛利率下降。2024Q1-3公司实现营业收入2.52亿元，同比降低1.04%；实现归母净利润0.50亿元，同比降低6.22%。根据公司业绩快报，预计2024年实现归母净利润为6210.36万元，同比下降17.50%。 图4：2020-2024年前三季度营业收入及同比增速 图5：2020-2024年前三季度归母净利润及同比增速 光伏产能过剩致使硅胶板收入下滑，车辆风挡折棚棚布已成为营收占比最高的分业务。分产品来看，受益于高铁大铁路车辆市场增长，公司车辆风挡折棚棚布收入占比由2020年的29%提升至2024H1的37%，首次成为公司收入占比最高的分业务；该业务毛利率水平亦由2020年的38.77%提升至2024H1的44.71%。硅胶板业务中，太阳能硅胶板占比较高（2022年末收入占硅胶板营收的70%以上），2024年以来，受光伏产能过剩导致量价下降影响，硅胶板业务占比已由2023年的43%下降至2024H1的30%，毛利率亦由2023年的51.54%下降至2024H1的44.00%。 图6：2020-2024H1公司分产品营业收入 图7：2020-2024H1年公司各项业务毛利率 2024年受光伏业务影响，公司盈利能力有所下滑。2023年公司销售毛利率41.77%，同比+4.5pct；销售净利率21.47%，同比+3.01pct，主要受益于高铁大铁路车辆市场恢复性增长，以及光伏行业扩产需求旺盛。2024年以来，受光伏行业竞争加剧影响，公司盈利能力有所下滑，2024Q1-3公司毛利率同比下滑2.53pct至40.02%，销售净利率同比下滑1.85pct至19.01%。期间费用率方面，2024Q1-3公司销售费用率/研发费用率分别同比增长1.42pct/0.62pct至4.62%/4.78%，其他期间费用率基本保持稳定。 图8：2020-2024Q1-3公司毛利率与净利率情况 图9：2020-2024Q1-3公司期间费用率情况 2.橡胶制品市场空间稳步扩增，细分应用需求差异化明显 2.1.橡胶制品：具备密封、缓冲、防腐、传送等功能，应用领域广泛繁杂 橡胶制品行业是国民经济的重要基础产业，涵盖密封、缓冲、防腐、传送等核心功能。橡胶制品指以生胶（天然橡胶、合成橡胶、再生胶等）为主要原料，以各种配合助剂和骨架材料为辅料，经炼胶、压延、硫化等工序制造而成的各类产品，还包括利用废橡胶再生产的橡胶制品。橡胶制品的共同特点是具有特殊的高弹性，优异的耐磨、减震、绝缘和密封等性能，通过选定不同的原材料、不同的骨架材料、不同的配方设计以及不同的生产工艺所生产的橡胶制品在耐磨、减震、绝缘和密封等性能上存在一定差异。橡胶制品种类和规格繁多，某些特定的配方技术和工艺技术能够使得橡胶制品除了具备常规性能外，还具备耐高温、耐候、耐介质、耐腐蚀、抗撕裂等某一种或多种特殊性能，从而能够满足特定的性能需求和应用场景。 图10：常用橡胶品种特点及用途 橡胶制品是连接基础材料与高端制造的重要环节。橡胶制品产业链呈现“上游资源约束、中游技术驱动、下游需求分化”的特征。上游以天然橡胶、合成橡胶及辅助材料为核心，受国际大宗商品价格与地理资源分布影响显著。中游环节通过混炼、成型、硫化等工艺将原材料转化为高附加值产品，技术壁垒与细分领域专业化程度决定企业竞争力。下游应用场景广泛，涵盖汽车、轨道交通、光伏、建筑、医疗、日常消费品等领域。 图11：橡胶制品行业产业链分布情况 2.2.整体规模保持平稳增长趋势，细分市场“轮胎主导、多领域协同” 下游细分应用领域对橡胶制品需求规模差异较大。橡胶制品在工业产业链中的主要功能是为下游产业提供配套基础部件或配件，细分制品类型呈现“轮胎主导、多领域协同”的格局，轮胎、橡胶板管带、橡