1 Table_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 公司深度研究 Table_First|Table_ Sum m ary 常熟汽饰（603035）\汽车 ——优质内饰件供应商，受益一汽大众新品周期 投资要点：  公司是优质的汽车内饰件供应商 公司主营汽车内饰件业务，主要产品包括门内护板、仪表板、衣帽架和天窗遮阳板等。公司主要客户包括：上汽通用、一汽大众、北京奔驰、华晨宝马、奇瑞汽车等优质整车企业以及伟巴斯特、延锋汽车饰件等知名零部件供应商。目前，公司已在全国拥有常熟、长春、沈阳、北京、天津、芜湖、成都、佛山八个生产基地，分布在国内各主要汽车生产集中区域。  优异的技术能力有助于公司在激烈的竞争中胜出 除了拥有大众、奥迪、宝马以及奔驰等优质客户资源外，公司在多年的发展中，也积累了较高的技术基础，截止2017年上半年，公司拥有发明专利7项，实用新型专利16项，技术水平在同行业中排名前列。随着整车厂对内饰件供应商的要求不断提升，具备产品的同步设计开发能力将越来越成为未来内饰件供应商的关键竞争能力之一。良好的技术水平、优异的开发能力有助于公司在后续激烈的竞争中胜出。  受益一汽大众新品周期与芜湖基地产能释放 一汽大众（包括奥迪）为公司贡献50%以上的业绩，一汽大众规划在2018-2020的三年内，陆续推出近30款车型，2018年底，一汽大众的年产能将从2017年初的160万最多可提升至300万辆。目前，公司正在相关基地附近设立合资、独资企业，以迎接一汽大众新品周期的到来。作为一汽大众传统的内饰件优质供应商，公司有望极大地从中受益。 公司IPO的主要项目“芜湖基地70.5万套内饰件产能”正加紧实施中，芜湖基地的新增项目建成后，有望为公司贡献较多的业绩增量。  首次覆盖，给予“推荐”评级 我们预计公司2017-2019年EPS分别为0.83、0.97以及1.17元/股，对应现价，PE分别为22、19以及16倍，首次覆盖，给予“推荐”评级，目标价22.31元。  风险提示： 乘用车销量大幅下滑；一汽大众新品不达预期 Table_First|Table_ Sum m ary |Table_Excel1 财务数据和估值 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 1,021.22 1,436.85 1,220.37 1,407.94 1,654.61 增长率（%） -6.17% 40.70% -15.07% 15.37% 17.52% EBITDA（百万元） 338.49 351.25 316.40 356.09 420.05 净利润（百万元） 223.49 226.30 232.08 271.20 326.26 增长率（%） 10.64% 1.26% 2.55% 16.86% 20.30% EPS（元/股） 0.80 0.81 0.83 0.97 1.17 市盈率（P/E） 22.98 22.69 22.13 18.94 15.74 市净率（P/B） 4.10 2.47 2.22 1.99 1.76 EV/EBITDA 12.22 13.87 15.47 13.94 11.96 数据来源：公司公告，国联证券研究所 Table_First|Table_ ReportDate 2017年11月20日 Table_First|Table_ Rating 投资建议： 推荐 首次覆盖 当前价格： 18.34元 目标价格： 22.31元 Table_First|Table_Mar ketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 280/70 流通A股市值（百万元） 1,284 每股净资产（元） 7.77 资产负债率（%） 24.85 一年内最高/最低（元） 30.39/12.37 Table_First|Table_ Chart 一年内股价相对走势 Table_First|Table_Au thor 马松 分析师 执业证书编号：S0590515090002 电话：0510-85613713 邮箱：mas@glsc.com.cn Table_First|Table_ Contacter 徐慧雄 研究助理 电话：0510-85607670 邮箱：xuhx@glsc.com.cn Table_First|Table_ RelateReport 相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 -10%-1%8%17%2016-112017-032017-072017-11常熟汽饰 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 正文目录 1. 汽车内饰件行业的优质供应商 ......................................................................... 4 2. 汽车内饰行业规模大，呈一超多强格局 ........................................................... 7 2.1. 汽车内饰件品类繁多，市场规模大 ............................................................. 7 2.2. 汽车内饰行业竞争格局：一超多强 ............................................................. 8 3. 拥有客户与技术优势，加快合资步伐 ............................................................ 10 3.1. 行业积累深厚，拥有优质客户资源 ........................................................... 12 3.2. 合营企业贡献主要业绩，合资步伐仍在加快 ............................................ 14 4. 受益一汽大众新品周期与芜湖基地产能释放 .................................................. 16 4.1. 一汽大众新品周期来袭，公司显著受益 ................................................... 16 4.2. 芜湖基地进展迅速，业绩有望逐步释放 ................................................... 18 5. 盈利预测与估值 ............................................................................................ 19 图表目录 图表1：公司主要产品 ...................................................................................................... 4 图表2：公司成长历程 ...................................................................................................... 5 图表3：公司历年营收与增速单位：亿元 ........................................................................ 5 图表4：公司历年营收构成单位：亿元 ............................................................................ 5 图表5：公司各业务毛利率 .............................................................................................. 6 图表6：公司各业务毛利结构 ........................................................................................... 6 图表7：公司作为一&二级供应商营收的占比 .................................................................. 6 图表8：公司股权结构 ...................................................................................................... 7 图表9：汽车内饰组成及材料 ........................................................................................... 7 图表10：汽车内饰产品产业链 ......................................................................................... 8 图表11：国内主要汽车内饰供应商 .................................................................................. 9 图表12：门内饰板主要供应商 ......................................................................................... 9 图表13：仪表板主要供应商 .......................................................................................... 10 图表14：公司旗下全资（控股）公司与参股公司（合营、联营企业） ......................... 11 图表15：公司及合资平台已供应内饰系统的主要品牌及车型 ....................................... 11 图表16：2014-2016H1公司前五名客户在营收中的占比情况 ........................................ 12 图表17：公司作为一级供应商的客户销售占比 ............................................................. 13 图表18：公司作为二级供应商的客户销售占比 ............................................................. 13 图表19：公司作为一、二级供应商报具体配套车型情况............................................... 13 图表20：公司全资子公司业绩情况单位：万元 ............................................................. 14 图表21：公司合营（联营）企业业绩情况 .................................................................... 15 图表22：长春派格公司主要客户营收占比 ..........................................................