国内优质内饰件供应商，新能源配套加速

投资要点 推荐逻辑：1）预计到] 25/30年国内乘用车内饰市场规模CAGR分别为4.0%/ 2.5%，内饰企业国产替代空间广阔。2）新能源板块持续发力，单车ASP有望提升至万元。22H1新能源收入占比提升至29.7%，近期两大新能源项目定点，预计生命周期总金额7.8亿元。随着智能座舱、轻量化等产品落地，单车ASP有望提升至万元。3）产业链延伸，成本控制能力增强。模具子公司常源科技19-21年营收CAGR为105%，22H1实现扭亏，公司每年模具外包金额3亿元+，预计22-24年模具及检具营收CAGR为25.6%，未来有望成为新增长点。 本部新能源收入占比提升，盈利增强，估值桎梏有望打破。公司是国内汽车内饰件主要供应商，19年起积极开发新客户，已进入特斯拉、理想、小鹏、蔚来、哪吒等新能源供应链，22H1新能源收入占比29.7%，较21H1+15.3pp。随着电气化渗透率不断提升，公司本部利润贡献持续增长。22Q1-Q3本部净利润贡献2.1亿元，占比升至57.5%，同比提升27.3pp，盈利能力明显增强，有望打破公司低估值桎梏。 加快研发创新，产品升级带来ASP提升。智能化、轻量化成为汽车行业新趋势，公司从15年起致力于智能座舱的研发制造，并在21年展出了第一代完全自主开发、自主研制的智能座舱。与一汽富晟联合华为共同开发第二代智能座舱。 在轻量化领域，公司具备天然纤维复合材料、CFRT复合材料、微发泡、免弱化等工艺技术，最高实现减重30%，单车ASP有望提升至万元。 产业链延伸，成本控制能力增强。18年以来公司通过提高模具自给率，保证了产品质量稳定，同步开发能力和成本控制能力提升。22H1常源科技营收1.3亿元，同比+61.3%，保持快速增长，净利润37.7万元，实现扭亏为盈。未来模具业务有望成为公司的另一利润增长来源，是公司的核心竞争力之一。20年参股德国WAY公司，进一步增强国际化的研发能力。 盈利预测与投资建议。预计公司22-24年EPS分别为1.45/1.78/2.05元，三年归母净利润CAGR为22.8%，给予公司23年18倍PE，对应目标价32.02元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：客户拓展不及预期、原材料价格波动、投资收益金额较大以及波动、智能座舱业务开拓不及预期、海外市场开拓不及预期等风险。 指标/年度 1公司概况：国内汽车内饰件行业主要供应商 公司是国内汽车内饰件行业主要供应商。江苏常熟汽饰集团股份有限公司成立于1996年，是国内汽车内饰件行业主要供应商之一，2017年登陆A股。公司在全国拥有12个生产基地，主要产品包括门内护板总成、仪表板总成、副仪表板总成、立柱总成、行李箱总成、衣帽架总成、塑料尾门、地毯、模检具、设备自动化设计制造等，主要客户包括一汽-大众、北京奔驰、华晨宝马、奇瑞捷豹路虎、上汽通用、奇瑞汽车、一汽红旗、长城汽车、北汽越野、吉利汽车等知名整车厂。在快速发展的新能源车领域，公司也已切入了奔驰EQB、宝马EV、大众MEB、特斯拉、理想、小鹏、蔚来、哪吒、零跑、ARCFOX、华人运通、奇瑞新能源、英国捷豹路虎、北美ZOOX等供应链，客户覆盖面广且结构完善。 表1：公司主要产品 图1：公司全球布局 股权结构清晰，管理层增持彰显信心。截至2022年9月30日，公司第一大股东为罗小春先生，持有公司28.63%的股份。2021年2月，董事长罗小春通过二级市场集中竞价购入公司162.32万股，约占公司总股本的0.47%，彰显实际控制人对公司未来发展的信心。 表2：公司前十大股东（截至2022年9月30日） 公司伴随中国车市发展而成长。1992年公司以捷达门板进入一汽大众供应商体系为起点，伴随着中国汽车行业的发展而成长。随着我国经济高速增长，拉动汽车消费持续提升，合资车企迎来黄金发展期，为更好抓住产业机会，2000年起公司陆续与全球知名汽车零部件企业在国内成立合资公司，例如，2001年与德国零部件企业派格成立合资公司，占比50%； 2004年与吉利、加拿大德国零部件企业麦格纳成立合资公司，占比34%；2005、2006年分别与西班牙零部件企业安通林成立合资公司，占比40%；2012年受让一汽集团旗下零部件子公司一汽富晟10%股权，2018、2019年分别增持至20%、30%。 图2：公司发展历程 表3：主要参控股公司 公司经营较快增长，本部利润贡献不断提升。公司12-21年营收和归母净利润CAGR分别为14.0%/12.1%，22Q1-Q3实现营业收入25.81亿元，同比+42.8%，归母净利润3.7亿元，同比+33.1%，经营较快增长。18年以来，公司通过提高模具等原材料自给率不断提升盈利能力，21年毛利率24.1%，同比+0.8pp，较18年+3.1pp。公司主要利润来自内饰件，由本部及合资公司投资收益构成，主要产品门内护板、仪表板销量及市占率持续增长，近年来公司本部经营状况不断改善，加速开拓新能源客户，利润贡献不断提升，22Q1-Q3净利润贡献2.10亿元，占比升至57.5%，同比提升27.3pp，已成为公司主要利润来源。 图3：公司营业收入（亿元）及增速 图4：公司归母净利润（亿元）及增速 图5：公司本部及投资收益贡献利润（亿元） 图6：公司盈利能力（%） 图7：公司主要产品销量 图8：公司门内护板和仪表板市占率 图9：公司投资收益主要来源（亿元） 2行业分析：汽车内饰升级，自主品牌迎来国产替代 公司所处行业属于汽车内饰细分行业，是汽车零部件的一个大类。汽车内饰上游包括合金及塑料、皮革、织物等，中游即各种内饰产品，如座椅、仪表板、门板、方向盘、顶棚、遮阳板、立柱、衣帽架、储物盒、声学等系统，是汽车重要的与乘驾人紧密接触的零部件系统，要满足功能性、舒适性、经济性、耐久性等要求。 图10：汽车内饰产业链 图11：汽车内饰主要产品 2.1消费升级引领汽车内饰升级 汽车内饰市场空间广阔。在智能汽车时代，汽车已经逐渐从简单的代步工具转型为移动的第三空间，消费者对于看得见、摸得着、听得到的汽车内饰需求逐渐提升，汽车内饰的重要性不断凸显。根据乘联会数据， 2023M1 -M2豪华车型销量占比为14.2%，较2020年+1.10pp，30万以上车型销量占比14.4%，较2020年+4.95pp，汽车消费升级态势延续，汽车内饰配置也不断升级，直接带动汽车内饰单车价值量的提升，汽车内饰行业迎来新的发展机遇。例如，座椅材质由PVC-PU-真皮/超纤PU，扬声器数量不断增加，座椅增加电动调节和加热按摩功能等。根据头豹研究院数据，2018年我国乘用车内饰单车价值量约11474元，假设按每年1%的速度增长，到2025/2030年内饰ASP将分别增长至12322/ 12950元，国内乘用车内饰市场空间将分别达3171/ 3433亿元，未来3/8年CAGR为4.03%/ 2.5%，市场空间广阔。 图12：不同类型乘用车销量占比 图13：不同价位乘用车销量占比 图14：汽车内饰单车价值量（元） 图15：国内乘用车内饰市场空间（亿元） 表4：乘用车内饰市场空间测算 表5：部分车型内饰配置 2.2自主内饰品牌迎来国产替代机会 外资品牌占据主要市场，自主品牌快速发展。从全球乘用车内饰件竞争格局来看，内饰行业由外资及合资占据主要市场份额，如弗吉亚、安道拓、李尔、麦格纳、伟世通等，主要是由于欧美日等发达经济体汽车产业发展较早，从而带动汽车内饰行业发展。国内汽车内饰行业起步较晚，在合资乘用车市场，多由合资饰件企业提供，随着自主饰件企业整体解决方案能力的逐步增强，部分自主饰件企业也逐步进入合资乘用车供应体系。2020年华域汽车收购延锋安道拓全部剩余股权，国内最大内饰企业变为自主品牌；其他参与厂商数量众多，份额较小，总体来看格局较为分散。 表6：全球主要汽车内饰企业 自主内饰品牌迎来国产替代机会。自主乘用车品牌市占率的提升，为国内汽车内饰企业提供了国产替代的机会。根据乘联会数据，2020年自主品牌乘用车市占率时隔3年再次回升，截至 23M1 -2市占率已提升至52%，较22年+2pp，较21年+8pp，主要是来自新能源汽车销量占比提升。自主乘用车品牌在内饰上竞争尤为激烈，凸显差异化、高端化、个性化配置的特点明显，并具有扶持本土供应链的趋势，自主内饰品牌有望凭借多年产品和技术积累、高性价比、快速的本土化响应能力等优势获得青睐，国产替代空间大。 图16：不同国别乘用车销量占比 图17：新能源乘用车销量占比 图18：多功能座椅 图19：储物装置增加 2.3智能化、轻量化是汽车行业新趋势 当前，能源革命、新一代信息革命、智能交通及智慧城市的发展与汽车产业百年来最深刻的一场颠覆性变革交汇，正在推动新一轮波澜壮阔的产业革命。汽车内饰摆脱了传统的、机械式的操作方式朝着现代化、电子化、高度集成化方向发展。 供需两侧均为汽车智能化提供了良好的发展条件。供给端，电动化的快速普及为智能化升级提供了更多机会。1）电动车集成更简单，集中式构架有利于信息传输控制；2）电动车的电机只需要通过改变电流电压便可以精细地调节转速以达到改变车速的目的，而燃油车的机械架构无法实施电子技术控制，很难做到实时线性，即对各类情况做出瞬时响应；3）燃油车OTA最大的难度在于供电保障问题，ECU的刷写过程需要持续供电，这对于电动车来说是天然优势，而燃油车供电系统及能量管理会变得难度大增。 需求端，智能化能够满足消费者日益增长的安全、高效、舒适等需求。一方面，智能化符合科技进步和产业升级的趋势，我国人为因素导致的交通事故率占比90%，如疲劳驾驶、超速驾驶、油门控制不当等，而配备RAB（后方自动刹车辅助）、AEB（自动紧急刹车辅助）等ADAS功能的汽车能够减少50%以上的交通事故发生率。另一方面，目前我国大型城市停车位缺口平均在70%以上，停车难问题突出，物流费用占GDP比重达14.6%，远超欧美国家，智能驾驶能有助于缓解拥堵、停车难、环境污染、用车效率低等问题，同时更好地服务人与替代人，减少对驾驶员的依赖，实现高效调度。 图20：各类辅助驾驶功能减少交通事故发生率 图21：中国L2级智能驾驶乘用车渗透率 政策端，我国也持续出台政策鼓励智能驾驶产业发展。我国自2016年来开始落地多项政策强制商用车搭载ADAS系统，自动驾驶等级从L1逐渐向L2升级。根据《智能网联汽车技术路线图2.0》，2025年L2、L3级新车将达到市场销量的50%，空间广阔。根据罗兰贝格预测，2025年国内ADAS市场规模有望达2250亿元，5年CAGR超20%。 图22：我国关于汽车智能化的政策文件 图23：国内ADAS市场规模预测（亿元） 轻量化是实现汽车行业双碳目标的重要手段。汽车行业作为各主要经济国家的支柱产业之一，因其产业链长已成为排放管理的重点行业。根据中国汽车工程学会发布的《节能与新能源汽车技术路线图2.0》，我国汽车产业的碳排放将力争在2028年前后达峰，到2035年全产业的碳排放量将比峰值降低20%。据智研咨询，汽车重量每降低100kg，燃油车每公里可以节约0.5L燃油。在汽油车减重10%与20%的情况下，能效分别提升3.3%与5%，新能源汽车减重对于能耗提升更加显著， 电动车减重10%/20%的情况下 ，能效分别提升6.3%/9.5%。因此，安全、环保、轻量化越来越成为汽车内饰件的发展趋势，在以塑代钢、降低车重的同时，消费者更加关注汽车轻量化带来的节能效果和汽车内饰件低散发带来的舒适性能。开发和应用环境友好、乘坐舒适性高的绿色非金属材料越来越受到整车厂商及其材料供应商的重视，同时，随着社会对汽车内饰件产品的环保要求越来越高，国家可能进一步提高内饰件行业的环保要求。具有强大产品研发能力的内饰供应商若能够迅速开发出运用相应新材料的产品，丰富产品种类，占领高端市场，将充分享受汽车轻量化升级所带来的市场机遇。 表7：汽车轻量化相关政策文件 3公司分析：新能源客户开拓，产业链向上游