工业硅：减产消息落地，关注库存变动 多晶硅：临近4月，盘面转仓单定价逻辑

工业硅：减产消息落地，关注库存变动 多晶硅：临近4月，盘面转仓单定价逻辑 张航投资咨询从业资格号：Z0018008zhanghang022595@gtjas.com 报告导读： 本周价格走势：工业硅盘面震荡偏强，现货价格下跌；多晶硅盘面先涨后跌，宽幅震荡 工业硅运行情况：本周工业硅盘面震荡偏强运行，上半周龙头企业计划联合减产消息发酵提振盘面，细下半周市场消息称工业硅北京自律会议等亦对盘面情绪面构成影响。盘面周五收于9855元/吨。现货市场成交价有所下行，具体而言，SMM统计天津通氧Si5530报价10100元/吨（环比-200），天津99硅报价10050元/吨(环比-200)。 多晶硅运行情况：本周多晶硅盘面走势先涨后跌，整体盘面宽幅震荡。上半周硅料苏州自律等市场消息发酵，且多家硅料厂4月份有检修计划，盘面持续性抬升。但随后多头止盈离场态势较明显，周五受缅甸地震影响部分下游产线受损，尾盘空头增仓盘面下跌，后有所收复跌幅。周五收于43650元/吨。多晶硅主流现货市场成交价格暂未变动，硅料厂报价抬高，N型复投料报价仍为42000元/吨。 供需基本面：工业硅本周行业库存小幅累库，关注后续库存变动；多晶硅本周库存继续去库 工业硅供给端，周度行业库存小幅累库。据百川统计，本周内蒙、四川开工有所增加，新疆、云南开工有所减少，但供应端的减量更多或在下周体现出来。开工角度来看，本周市场消息称西北工厂确定性减产，暂定两个月，建议密切关注后续开工情况。值得关注的是，新疆部分工厂亦在盘面上涨至9800-10000元/吨时套保锁定利润，若后续盘面进一步上行，则套保力量将进一步增加。西南地区，多数硅厂开工降至同期低位，因此缅甸地震对当地开工影响并不大。按照2025年丰水期电价测算西南成本，折盘面约为10500-11000元/吨，理论上并无法给到西南复产驱动，但实际上硅厂复产并不单单只看利润，仍会结合库存、订单、工人维系等综合考量，且2025年一体化产能布局进一步挤压西南硅厂的生存空间，多重角度来看西南硅厂仍具备复产的强驱动。仓单视角，本周期货仓单小幅累库。从库存来看，SMM统计本周社会库存累库，厂库库存亦累库，整体行业库存小幅累库格局，关注后续需求何时起色。 工业硅需求端，下游仍为刚需采购模式。多晶硅视角，采购订单逐步放量，但硅粉招标价格亦有所下跌。从量来看，预计5-6月硅料进一步复产后采购量才会有所增加。有机硅端，本周有机硅周产环增，库存有所累库，有机硅企业联合减产挺价，但目前尚未看到终端的明显回暖，DMC报价开始下跌。事实上，有机硅的减产将会减少其采购工业硅的体量，对工业硅需求构成边际利空。铝合金端，铝市刚需释放订单，部分中 大型铝厂还在消耗前期库存，小型铝厂用量较为有限。出口市场，出口商近期基本以观望为主。 多晶硅供给端，硅料厂排产短期变动不大，整体3月排产环比有所增加，约至9.5万吨附近。4月份部分工厂计划检修并置换产线，部分企业新增产能释放，预计4月排产环比变动不大，约在9.7万吨附近。库存角度，百川统计本周硅料厂家库存有所累库，关注硅片企业下周采购补库情况。 多晶硅需求端，硅片成品库存再次去化，目前已处于相对低库存位置，具备较强的提开工驱动。进入4月份，考虑到硅片二季度自律配额提高，在低库存+利润提升+终端好转的情形下预计4月份硅片排产将大幅转好，约至65-67GW附近。不过，本周五缅甸地震，据SMM资讯称对云南、宜宾地区拉晶产线有所损害，此或对后续硅片排产构成影响，此亦将加剧硅片环节的供应紧张，考虑到硅片行业开工率亦处于低位，在有利润的情形下仍可以将未开工产线进行开工。因此综合来看，硅片利润好转驱动4月排产有继续提升的预期，并带动对硅料环节的采购，使得硅料整体步入去库节奏，考虑地震带来的短期阶段性影响，测算4月份硅料环节去库约2-3万吨。 上周四，交易所在内蒙举办多晶硅模拟交割，完整展示了多晶硅入库、样芯验收、防伪标识确认等的流程细节。整体来看交易所对样芯、外包装防伪等的要求偏严，比如样芯上印刷有对应批次生产日期、留样视频中留存有时间信息、防伪标签无法撕毁等。目前，市场较关心生产日期90天以外的库存能否注册，事实上并不可行，一方面此类库存多数为混包料，若把袋子拆开并将其中的复投料筛选出重新包装，此过程需增加人工成本，并影响产品质量，另一方面硅料厂多为上市公司，若大量做此类事情则可能对股价构成影响。因此综合来看，90天之外的老货将难以大规模注册。 以此类推，临近四月份盘面定价逻辑将逐步转为仓单定价，即仓单数量的多少将决定盘面价格的变动。目前期货盘面呈现出明显的大Back结构，表明市场正逐步交易仓单少的逻辑。此与实际情况相符，目前大厂出货给期现商可交割品的报价均在44.5-45元/千克的区间，当前的盘面价格并无法给到期现大量拿货的利润，此也代表着仓单并未大量生成。若计算最大可交割量，考虑到目前多数硅料厂的致密料比例均有下降，叠加3个月生产日期的限制，再结合注册品牌具体到不同厂区的限制条件，整体测算可交割量最多为3.4万吨。但当前的盘面价格低于硅料厂出标品的价格，此亦限制了硅料厂生产交割品的意愿，并将进一步减少可交割量，届时盘面会对此进行定价。 终端来看，近期能源局发文《关于进一步组织实施好“千家万户沐光行动”的通知》，提出因地制宜细化规范农村分布式光伏发电项目备案建设、接网程序，指导地方能源主管部门，根据电网承载力，引导农村分布式光伏科学布局、有序开发、就近接入、就地消纳。此会在一定程度上对户用式光伏装机市场进行兜底。除此之外，新能源入市政策对2025年6月1日后的增量项目执行市场化交易的机制电价，此会使得未来光伏电站上网的电量与电价表现不确定，且电价大概率下降，并直接影响到装机项目的收益率，并利空装机。因此，我们认为5月31日底预计会有“抢装潮”，并带来上半年需求的前置，主要集中于分布式项目，此将会对上半年的多晶硅需求构成边际利好。此外，《分布式光伏发电开发建设管理办法》也对工商业分布式构成了“430”抢装的预期。 后市观点：工业硅减产落地，关注后续库存变化；多晶硅逐步转仓单定价，盘面仍建议回调做多 工业硅本周整体消息面发酵频繁，但上游工厂减产确定性落地。供应侧，供给仍是相对偏高位，关注上游大厂确定性减产后边际变化情况。需求侧，有机硅降负荷利空需求，硅料环节大体量在5-6月份复产，短期并未看到需求起色。供需来看，短期硅料刚需订单释放，尚未见到明显的需求改善。针对市场讨论较多的工业硅行业自律，在没有看到强制性政策出台之前，自律的有效性更多取决于各家硅厂。举例而言，本周盘面上涨后，部分新疆工厂套保锁定利润，若盘面进一步上行，则套保盘力量有可能进一步兑现，从此亦可看出一些边际情况。所以整体来看，对工业硅依旧维持逢高空配观点，关注后续库存变化情况。 多晶硅即将进入4月，盘面或转为仓单定价逻辑。供给端，考虑多数工厂复产节点在5-6月份，因此短期硅料排产在利润低位下尚难起量；需求端，二季度“430”、“531”抢装带动终端消费需求前置，考虑硅片“低库存+利润转好+需求改善”，本次地震对硅片排产的影响有但偏小(考虑硅片低开工，在有利润前提下仍可通过开其他产线来补足)，因此预计4月硅片排产仍将增加，整体4月硅料供需去库，亦具备涨价驱动。进入4月，市场将转向仓单定价逻辑，即硅料厂出标品报价依旧维持在高位（如45元/千克附近），若盘面低于此报价，则会带来交割资源不足等问题。整体来看，本周五盘面尾盘下跌或已部分消化掉地震的利空，后续考虑抢装带来的硅料去库预期，叠加盘面往仓单定价转换，整体对多晶硅仍维持回调做多思路。 单边：工业硅推荐逢高空配，预计下周盘面区间在9500-10200元/吨；多晶硅建议逢低做多，预计下周盘面区间在43000-44500元/吨。 跨期：SI2505与SI2509无风险正套，PS2506与PS2511跨期正套头寸持有； 跨品种：“多PS空SI”套利策略持有； 套保：推荐上游工业硅厂卖出套保策略。 风险点：产业自律表现情况、光伏装机数据超预期、地产消费超预期好转等。 （正文） 1.行情数据 2.工业硅供给端——冶炼端、原料端 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 3.工业硅消费端——下游多晶硅 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 4.工业硅消费端——下游有机硅 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：百川盈孚，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 5.工业硅消费端——下游铝合金 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公