油脂油料季报：政策进入敏感期 油脂油料波动或将放大

政策进入敏感期油脂油料波动或将放大 油脂油料 2025年3月30日 蛋白粕方面，国际方面，市场对于南美大豆丰产的预期已经消化。南美大豆市场的影响更多体现在全球大豆现货市场供给量的增加，以及巴西升贴水的偏强运行。这将对全球大豆进口成本有所提振。2季度CBOT大豆市场焦点从南美市场转移到北美市场上来。美豆市场的焦点将集中在新年度种植面积与美国关税政策的松紧程度上。尤其是美国关税政策松紧则直接影响未来需求的多寡，美豆市场或从供给牛市向需求熊市转化。短期CBOT大豆低位震荡延续，如果种植面积报告降幅超预期，美豆或有反弹，但高度受到关税政策担忧的影响。市场最终的走向仍需关注关税政策的发展情况。2季度国内进口大豆集中到港，国内大豆供给不足的局面得到逆转，豆粕供给宽松，尽管国内生猪养殖、禽类养殖需求保持高位，但由于供给增幅明显，豆粕供大于求的局面或将出现，豆粕现货、基差承压走低，基差季节性低点或将来袭。连粕市场则面临CBOT大豆、巴西升贴水、人民币汇率等因素共同影响，9月合约的波动区间在2900-3200之间。由于政策扰动加剧，连粕市场保持逢低做多的思路对待。 油脂方面，2季度美豆油仍面临需求的不确定性。出口增长空间或将被南美豆油上市增加所挤占。生物柴油需求前景并不乐观，国际原油价格以及新一届政府对于美国生柴政策的看法均对2季度美豆油生柴消费有较大影响。美豆油波动或将放大，政策预期与兑现或将对盘面有较大的冲击。美豆油区间震荡思路对待为宜。2季度马来西亚棕榈油迎来增产周期，供给端增长明显。相对而言，出口端问题明显，国际豆棕价差倒挂或抑制出口的增长，只有降价促销才能解决出口困境，需求国印度、中国也在等待进口利润窗口到来才能增加采购。2季度印尼仍面临政策的不确定性，B40能否全面实施仍需要出口增长来补充基金补贴。2季度马棕油面临回落的风险。2季度国内油脂差异化或将凸显。豆油因价格优势需求好于其他油脂，供给或从4月开始增加，累库或将开始。棕榈油供需双弱，随着马棕油价格的回落，国内棕榈油与其他油脂间价差或将回归。菜油短期供给充裕，但未来菜籽进口量或将下滑，菜油二季度或将加速去库存，菜油远期供求矛盾或将凸显。棕榈油逢高做空以及做多豆棕、菜棕价差。 国信期货交易咨询业务资格：证监许可【2012】116号分析师：曹彦辉从业资格号：F0247183投资咨询号：Z0000597电话：021-55007766-305160邮箱：15037@guosen.com.cn 独立性申明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 第一部分行情回顾 1季度CBOT大豆冲高回落。1月CBOT大豆震荡走高。阿根廷旱情显露，基金空翻多。USDA报告下调美豆单产和收割面积，美豆库存大幅回落。美元指数下挫。美国总统特朗普并未在上任首日宣布对中国加征关税，这提振了大豆市场人气。进入2月，阿根廷旱情以及巴西大豆收割延误，美国对墨西哥、加拿大征收关税暂缓一个月，中国对美国产品加征关税未涉及农产品，让美豆创下年内新高。随后美国将对进口铝和钢铁征收惩罚性关税，引发市场担心贸易伙伴国对美国谷物和油籽实施报复性关税。USDA报告显示美豆库存高于市场预期，美豆冲高回落。此后三周美玉米的走高，阿根廷降雨，巴西收割加快等因素共振，美豆区间震荡。3月CBOT大豆震荡阴跌。月初，美国对从墨西哥和加拿大进口的商品征收25%的关税，并将中国商品的关税翻倍至20%，加拿大和中国迅速反击。美国与欧盟关税政策再起。市场预期25/26年度美豆新年度种植面积大幅下调。但因短期南美大豆供给压力增加，美豆需求担忧CBOT大豆主力合约价格重心不断下移。与之相比，国内豆粕期现货市场略强于美豆。价格先扬后抑。1月连粕跟随美豆走高。市场提前交易未来供给不足以及美国新总统上台后政策的不确定性。伴随着春节长假到来，油厂陆续停止签单，多以执行合同为主。受物流运输收紧、海关对部分批次巴西豆加强检疫、国内油厂停机影响，豆粕现货、基差维持坚挺态势。2月以后国内豆粕市场走势明显强于外盘。连粕在美豆、巴西升贴水、人民币汇率三方博弈中震荡反复。国内豆粕现货冲高回落，春节过后现货市场担心3月断货风险，提货速度加快，豆粕库存稳中趋降。现货、基差相对坚挺，不过偶有抛储消息传来让市场略有松动。3月油厂停工明显不及预期，现货、基差高位回落。 1季度国际油脂区间震荡。美豆油先扬后抑。1月美豆油触底反弹。美国生物柴油政策利好，美豆油止跌反弹，买油卖粕助推美豆油上行。2月底，国际原油以及美豆走低，美豆粕坚挺带来的油粕套利平仓的压力凸显。USDA下调美豆油24/25年度生物柴油需求，美豆油高位回落。3月中旬以后，南美大豆丰产预期导致美豆粕高位回落，买油卖粕套利活跃推动美豆油止跌反弹。与之相比，马棕油1季度区间震荡。1月马棕油震荡下行，12月马棕油库存降幅超预期，出口数据持续疲软，印尼B40计划仍在等待，马棕油看涨情绪降温，多头平仓涌现。2月马棕油震荡收涨，收复1月跌幅。马来西亚降雨影响油棕生产，印尼生物柴油掺混率有望进一步提高，印尼棕榈油出口限制，印度上调植物油关税等因素共振，马棕油看涨情绪高涨。2月底，印度出现洗船的局面，这让斋月需求堪忧。马来会议上，各家机构预估2025年东南亚棕榈油产量修复和出口疲软。印尼生柴政策执行仍有诸多变化。出口数据持续疲软让马棕油3月承压下挫。受此影响，国内油脂走势强于外盘，连棕油领涨油脂。连豆油受到进口成本的提振而区间宽幅震荡，郑菜油受到加菜籽成本与关税政策等因素先抑后扬。连棕油跟随马棕油冲高回落。国内油脂间价差正在理性回归。 第二部分蛋白粕 一、南美大豆上市进程加快丰产压力弱于往年 进入4月，巴西大豆上市高峰即将到来。巴西国家商品供应公司（CONAB）表示，截至3月23日，巴西2024/25年度大豆收获进度为76.4%，一周前为69.8%，高于去年同期的66.3%，这也是连续第四周超过去年同期收获进度。与此同时，随着收割进度的加快，巴西大豆出口数量也在明显提速，巴西外贸秘书处公布的数据显示，3月第三周巴西大豆出口步伐继续高于去年同期，尽管较前两周的步伐有所放慢。3月1日至21日，巴西大豆出口量为1025万吨，去年3月份全月为1260万吨。3月迄今巴西日均大豆出口量为788,528吨，同比增长25.2%，上周同比增长36%。巴西全国谷物出口商协会（ANEC）表示，2025年3月份巴西大豆出口量将达到1556万吨，比去年3月份的1355万吨增长200万吨。从汇易网了解到，巴西当地物流正面临挑战。巴西西部马德拉河Porto Velho港千辆运豆车积压6天，码头周转效率降20%；而来自巴西船代消息显示，衔接中部产区的部分北弧港口候港时间目前依然高达平均17-20天。可见在未来三个月巴西大豆外运量或将持续高位运行。 数据来源：粮油商务网国信期货 数据来源：粮油商务网国信期货 由于巴西南部地区出现一定的旱情，影响了当地的大豆产量，3月份多家机构纷纷下调巴西大豆产量。尽管如此，并未改变巴西大豆丰产的预期。目前机构对于巴西大豆产量预估的区间在1.67亿吨-1.72亿吨之间。可见巴西大豆丰产已成定局。对于阿根廷而言，尽管大豆生长初期旱情较为明显，但是3月以来，强降雨有利于晚播大豆的生长，阿根廷大豆产量降幅得到抑制，该国大豆产量将在4900万吨上下。 随着巴西大豆上市量的增加，南美大豆对于市场的影响更多来自现货的供给增加，以及成本端巴西升贴水的变化。按照正常年份的话，巴西大豆迎来丰产，势必会导致巴西大豆升贴水大幅跳水。2023年、2024年第一季度，巴西大豆升贴水均出现了明显的降幅。但是2025年，巴西大豆升贴水仅仅在1月份略有下跌后就止跌反弹。一方面来自同期对比CBOT大豆相对偏低，另一方面，由于美国与其他国家关税政策的加剧，这使得巴西大豆买家增多，巴西升贴水进入上升通道中。 数据来源：USDA国信期货 数据来源：粮油商务网国信期货 对于2季度，市场对于南美大豆丰产的预期已经消化。南美大豆市场的影响更多体现在全球大豆现货市场供给量的增加，以及巴西升贴水的偏强运行。这将对全球大豆进口成本有所提振。 二、美豆新年种植面积或有下降美豆弱现实向强预期转化 数据来源：USDA国信期货 数据来源：USDA国信期货 进入3月底，美豆新年度种植面积的炒作即将开始。由于2月农业展望论坛上预估美豆25/26年度种植面积为8400万英亩，同比减少350万英亩。近七年，2月农业展望论坛上的种植面积预估均高于最终的种植面积。当前市场备受关注3月底USDA公布美豆种植意向报告。从近10年数据看，3月种植意向大概率低于2月数据。而近年来6月种植面积报告以及最终面积报告也均低于3月报告，可见近年来，3月种植意向报告中美豆种植面积低于2月展望论坛的概率加大。目前当前市场预期25/26年度美豆种植面积为8376.2万英亩，低于去年种植的8705万英亩。 从2025年美国农作物春季保险价格来看，美玉米为4.70美元/蒲，最高为2011年的6.01美元/蒲，美豆为10.54美元/蒲。大豆价格为2020年以来最低水平，这使得大豆种植性价比不高。从比价来看，今年美国大豆保险价格和玉米保险价格之比为2.24，低于2.30，这通常有利于玉米播种。目前美豆11月合约与美玉米12月合约比价依然在2.2附近，这对大豆较为不利。目前市场普遍认同25/26年度美豆种植面积或大幅下降，而美玉米种植面积则增加，不过由于种植玉米的化肥因关税政策而出现大幅上涨，这让后期美国农民种植选择仍有变数。 数据来源：CHOICE国信期货 数据来源：CHOICE国信期货 2月USDA农业展望预估25/26年美豆单产在52.5蒲/英亩。不过从目前美国农业产区的天气情况来看，情况不容乐观。目前美国大豆产区有36%处于干旱的情况下，中西部大豆主产区均有不同程度的旱情出现。 数据来源：USDA国信期货 数据来源：USDA国信期货 美国全国海洋大气管理局（NOAA）最新发布的未来三个月气象展望报告显示，2025年4至6月期间，美国伊利诺伊州、印第安纳州、衣阿华州、密歇根州、明尼苏达州、密苏里州、俄亥俄州和威斯康星州的三 个月降水预测表明，降水模式混合，其中包括印第安纳州、俄亥俄州和密歇根州的降水量将高于正常水平。衣阿华州、密苏里州、明尼苏达州、伊利诺伊州和威斯康星州降水量高于正常、接近正常或低于正常的可能性均等。这表明在此期间降水趋势存在不确定性。随着2025年4月拉尼娜现象结束后，天气转向厄尔尼诺-南方涛动中性，今年春季的天气模式和此前受拉尼娜影响的天气模式相比趋于稳定。不过局部天气状况仍可能影响整个地区的春季播种计划和土壤准备。 数据来源：NOPA国信期货 数据来源：USDA国信期货 消费方面，24/25年度美豆出口进入销售尾声，随着巴西大豆上市量的增加以及美国对相关国家的关税政策，美豆的出口开始下滑。2024/25年度迄今美国大豆销售总量约4542.7万吨，同比增长13.3%。上周同比增长13.8%,这表明上周美国对其他目的地的销售量有所下滑。本年度迄今，美国对华大豆销售总量（已经装船和尚未装船的销售量）为2163万吨，同比减少5.7%，上周同比降低5.7%，两周前同比减少5.5%。市场普遍担心，如果美国对中国关税政策长时间延续的话，这将对美豆25/26年度出口有较为明显的影响。相对而言，美豆的压榨仍好于出口。NOPA最新数据显示，2月美豆压榨量为484万吨。去年同期压榨量为506.4万吨。截至2月，24/25年度美豆累计压榨量为3141.6万吨，比去年同期3021万吨增加119万吨。USDA预估24/25年度美豆压榨为6600万吨同比增加334万吨。从目前来看，24/25年度要想完成USDA预估，后续压榨量仍需进一步增加。不过当前美豆压榨利润较去年同期略有回落。截至2024年3月21日的一周，美国大豆压榨利润为每蒲1.72美元，去年同