2024年年报点评：私有化新奥能源并赴港上市，整合产业链EPS增厚

事件：公司发布2024年年度报告，2024年公司实现营业收入1359.10亿元，同减5.51%；归母净利润44.93亿元，同减36.64%；扣非归母净利润37.11亿元，同增50.89%；核心利润51.43亿元，同比-19.4%，符合我们预期，拟向全体股东每股派发现金股利1.03元（含税）。 零售气价差修复，平台交易气气量稳增。2024年公司核心利润51.43亿元，同比-19.4%，符合我们预期；主要系俄乌冲突影响消化，欧洲气价回落，公司海外转售利润回落所致。分业务来看：1）天然气业务营收1037.75亿元，同比-5.03%；毛利率9.86%，下降0.08pct，毛利贡献53.85%。 零售/批发/平台交易气量分别+4.2%/-12.1%/+10.3%至262/74.51/55.68亿方。截至2024年底，公司101个项目完成居民调价，实现居民气量调价比例达到63%；零售气毛差0.54元/方，同比提高0.04元/方。2）工程建造与安装营收59.36亿元，同减30.31%；毛利率38.88%，同减1.82pct，毛利贡献12.15%。3）能源生产板块营收43.29亿元，同减15.04%；毛利率8.59%，同增1.42pct，毛利贡献1.94%。4）基础设施运营营收5.63亿元，同增172.88%；毛利率73.48%，同增4.11pct，毛利贡献2.18%。2024年舟山接收站共接卸241万吨，同增53.4%。5）综合能源业务营收155.64亿元，同增2.45%；毛利率15.12%，同增1.98pct，毛利贡献12.39%；实现415.7亿kWh的泛能销售量，同增19.8%。6）智家业务营收47.78亿元，同增20.67%；毛利率64.54%，同减1.47pct，毛利贡献16.23%；用户渗透率23.9%，仍有拓展空间。 私有化新奥能源并赴港上市，EPS有望增厚&一体化优势凸显；2026-2028维持高分红：2025/3/26，新奥股份（A）、新奥能源（H）发布重组方案公告。新奥股份（当前持股新奥能源34.28%股权）将对新奥能源进行私有化，并在港股上市；交易完成后新奥能源将退市并成为新奥股份的全资子公司，本次交易对价599.24亿港元，其中股份支付415.72亿港元，现金支付183.52亿港元；新奥能源计划股东每股股份可获得2.9427股新奥股份发行的H股股份及24.50港元现金付款。以2024年归母净利润进行测算，新奥股份每股基本收益将从1.46元增加7%至1.56元。2024-2025年，基本现金分红叠加特别分红后，每股现金分红（含税）分别不低于1.03/1.14元；2026-2028年，每年现金分红比例不少于当年归母核心利润的50%，分红比例保持较高水平；对应2024-2025股息率分别为5.2%、5.7%（估值日2025/3/28）。 盈利预测与投资评级：顺价持续推进，零售气价差有望修复；直销气气量持续增长。考虑部分海外长协交付进展偏慢，略微下调2025-2026年盈利预测至51.47/58.96亿元（前值52.92/60.92亿元），引入2027年盈利预测68.44亿元，25-27年归母净利润同比+14.56%/+14.54%/+16.08%，EPS 1.66/1.90/2.21元，对应PE 12.0/10.5/9.0倍（估值日期2025/3/28），维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期、安全经营风险，汇率波动。 事件：公司发布2024年年度报告，2024年公司实现营业收入1359.10亿元，同比减少5.51%；归母净利润44.93亿元，同比减少36.64%；扣非归母净利润37.11亿元，同比增长50.89%；核心利润51.43亿元，同比-19.4%，符合我们预期。加权平均ROE同比降低15.33pct，至19.06%；扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率同比提升3.81pct，至15.74%。基础派息（0.81元/股）+特殊分红（0.22元/股）拟向全体股东每股派发现金股利1.03元（含税），分红率达到70.41%。 1.零售气价差修复，平台交易气气量稳增，费用管控良好 天然气产业智能生态运营商，一体化优势显著。2024年公司归母净利润44.93亿元，同比减少36.64%，主要系去年同期处置新能矿业收益较多所致。2024年公司扣非归母净利润37.11亿元，同比增长50.89%，原因主要系去年同期公司所属子公司计提资产减值损失较多所致（受所处能源化工行业波动以及国家税收政策变化等影响，甲醇及稳定轻烃等生产相关的资产于2023年度计提减值准备18.48亿元）。2024年公司核心利润51.43亿元，同比-19.4%，符合我们预期；主要系俄乌冲突影响消化，欧洲气价回落，公司海外转售利润回落所致。分业务来看： 1）天然气业务实现营收1037.75亿元，同比减少5.03%；毛利率为9.86%，下降0.08pct，毛利贡献53.85%。2024年，公司保持总销售气量的增长，总销售气量增长1.4%至392.19亿方。其中， ①天然气零售：实现营业收入672.42亿元，同比减少3.18%；毛利率 11.97%，同增0.90pct，毛利贡献42.38%。2024年，全国表观消费量约为4261亿方，同比增长8.0%；公司零售气量+4.2%至262亿方，民生气量稳健增长，同增2.2%至54.67亿方；工商业气量+5.1%至204.80亿方；加气站气量-19.6%至2.50亿方。截至2024年底，公司101个项目完成居民调价，实现居民气量调价比例达到63%；零售气毛差0.54元/方，同比提高0.04元/方。零售气业务逐步恢复，天然气采购成本持续下降的同时为客户降本。 ②天然气批发：实现营业收入236.49亿元，同比减少18.94%。毛利率为0.37%，减少3.90pct，毛利贡献0.46%；主要系海外转售价差缩窄所致。 2024年，公司批发气销售量-12.1%达74.51亿方。 ③平台交易气：实现营业收入128.84亿元，同比+20.99%。毛利率为 16.24%，同减1.83pct，毛利贡献11.01%。2024年，公司平台交易气量增加10.3%至55.68亿方，系公司平台交易气业务快速开拓所致；其中国内销售气量+9.3%至34.01亿方，国外销售气量+11.9%至21.67亿方，截至2024年底公司累计签署超1000万吨/年海外长协。 2）工程建造与安装实现营收59.36亿元，同比-30.31%；毛利率38.88%，同减1.82pct，毛利贡献12.15%。2024年，公司接驳居民用户161.7万户，同比-12.8%，接驳工商业用户2.78万户，同比+48.5%；受地产周期影响，居民接驳数下滑，年内公司加大工商户开发力度，工商业接驳户数增长明显。2024年末中国常住人口城镇化率为67%，比上一年末提高0.84pct，随着城镇化水平的不断提高，公司住宅和商业用户天然气安装业务仍有拓展空间；公司天然气安装业务气化率为65.8%，覆盖超1.4亿人口。 3）能源生产板块实现营收43.29亿元，同比减少15.04%；毛利率8.59%，同增1.42pct，毛利贡献1.94%。2024年，公司实现甲醇销量162万吨，同比增加4.52%。公司在2023年四季度完成煤矿资产的出售，于2023年10月19日完成新能矿业有限公司100%股权交割，收到全部交易对价共计105.05亿元。 4）基础设施运营板块实现营收5.63亿元，同比+172.88%；毛利率73.48%，同增4.11pct，毛利贡献2.18%。该板块为公司舟山接收站项目所产生收入。 2024年，舟山接收站全年共实现天然气接卸量241.22万吨，同比增长 53.4%。新奥舟山LNG接收站一期项目于2018年10月正式投运，二期项目于2021年6月投产，核准设计处理能力500万吨/年，实际处理能力可达750万吨/年；三期项目新增设计处理能力350万吨/年，预计在2025年下半年投产，建成投用后接收站实际处理能力可超过1000万吨/年。 5）综合能源业务实现营收155.64亿元，同比增长2.45%；毛利率15.12%，同增1.98pct，毛利贡献12.39%。公司累计投运的综合能源项目达到356个，新增投运项目60个。通过投资及托管方式，累计装机容量为13.3GW，带来冷、热、电、蒸汽等总共415.7亿kWh的泛能销售量，同比增长19.8%。 6）智家业务实现营收47.78亿元，同比增长20.67%；毛利率64.54%，同减1.47pct，毛利贡献16.23%。用户渗透率23.9%，仍有拓展空间。 费用管控良好，期间费用率下降。2024年公司期间费用同比减少10.03%至74.16亿元，期间费用率下降0.27pct至5.46%。其中，销售、管理、研发、财务费用同比分别增加5.82%、减少5.82%、减少14.07%、减少32.1%至15.12亿元、39.58亿元、8.26亿元、11.21亿元；销售、管理、研发、财务费用率分别上升0.12pct、下降0.01pct、下降0.06pct、下降0.32pct至1.11%、2.91%、0.61%、0.82%。 经营性现金流净额同增2.93%至141.62亿元。1）2024年公司经营活动现金流净额141.62亿元，同比增加2.93%；2）投资活动现金流净额-69.06亿元，同比减少 396.22%；主要是本报告期公司及所属子公司收到股权转让款减少所致。3）筹资活动现金流净额-107.2亿元，同比减少29.49%。 资产负债率下降，扣除非经常性损益后的加权平均ROE提升。2024年公司资产负债率为54.3%，同比下降2.2pct。2024年公司应收账款同比减少3.67%至63.66亿元，应收账款周转天数同比增加0.93天至17.19天；存货同比增长7.32%至23.25亿元，存货周转天数同比减少0.71天至13.94天；应付账款同比减少5.76%至100.86亿元，应付账款周转天数同比增加1.18天至32.01天，使净营业周期同比减少0.95天至-0.87天。2024年公司加权平均净资产收益率同比下降15.33pct至19.06%；扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率同比提升3.81pct，至15.74%。对ROE采用杜邦分析可得，2024年公司销售净利率为7.32%，同比下降1.4pct，总资产周转率为1.02（次）,同比下降0.04（次），权益乘数从23年的6.57下降至24年的5.67。 2.私有化新奥能源并赴港上市EPS有望增厚，2026-2028维持高 分红 以2024数据计算，并购完成后公司EPS将增厚7%。2025/3/26，新奥股份（A）、新奥能源（H）发布重组方案公告。新奥股份（当前持股新奥能源34.28%股权）将对新奥能源进行私有化，并在港股上市；交易完成后新奥能源将退市并成为新奥股份的全资子公司。假设于计划登记日全部购股权均已行权，本次交易需支付的新奥股份H股股份及现金付款的理论总价值约为599.24亿港元，其中股份支付415.72亿港元，现金支付183.52亿港元；新奥能源计划股东每股股份可获得2.9427股新奥股份发行的H股股份及24.50港元现金付款。收购完成后新奥股份股本将由当前的30.97亿股变为53.01亿股；以2024年归母净利润进行测算，新奥股份的归母净利润将由44.93亿元增加至81.36亿元，每股基本收益从1.46元增加7%至1.56元。 2024-2025分红政策不变，新增2026-2028年分红比例不低于50%的分红指引。 2023-2025年，基本现金分红叠加特别分红后，每股现金分红（含税）分别不低于0.91元、1.03元和1.14元；2026-2028年，每年现金分红比例不少于当年归属于上市公司股东的核心利润的50%，分红比例保持较高水平；对应2024-2025股息率分别为5.2%、5.7%（估值日2025/3/28）。