南华期货焦煤焦炭2025年二季度展望：凛冬已至，寒潮难期

——凛冬已至，寒潮难期2025/3/28 南华研究院黑色研究团队袁铭：Z0012648张泫：F03118257投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号 核心观点 展望二季度，持续下跌的煤价打压了部分高成本矿山的生产积极性，但当前多数煤矿仍能保持盈利，小范围减产不足以解决焦煤过剩问题，若矿山无法通过行业自律主动减产，煤价将长期承压，最终可能引发行业深度调整或倒逼政策强制干预。进口方面，针对美国煤炭的关税政策将导致进口成本陡升，二季度海运焦煤到港或进一步缩量，并对海运煤价形成边际支撑。此外，当前蒙煤相对价格优势不明显，进口高增速难以维持，后续关注蒙煤二季度长协定价及内外煤价倒挂修复节奏。钢厂盈利率受粗钢压减消息影响大幅提升，高利润刺激下，钢厂积极复产补库，焦煤供需结构有望改善，短期内煤价有一定支撑。但从中长期来看，中美贸易战持续加码，远月钢材出口承压，粗钢压减预期或导致煤焦基本面进一步恶化，在没有看到矿山大规模减产或颁布限制焦煤进口政策前，焦煤不具备做多条件，操作上维持反弹布空的思路不变。 近期市场有提涨传言，观察近两年价格周期可以发现，现货提涨前焦化行业往往经历大面积亏损减产。现阶段焦化利润盈亏平衡，因此即便后续开启提涨，上方空间也极为有限。此外，焦化扩利会刺激前期检修 的焦炉复产，焦炭供需缺口将再度补回。出口方面，中国焦炭出口市场挑战与机遇并存。随着海外焦化投产加速落地，印尼有望成为第二大焦炭出口国，挤占中国焦炭出口份额。印度粗钢产能投放，焦炭供需缺口也将扩大，需要进口资源作为补充，中国焦炭的价格优势明显，出口具有一定韧性。需求端，节后双焦阴跌让利钢厂，叠加粗钢压减消息影响，盘面钢厂利润强势反弹，高炉钢厂积极复产补库，煤焦现货成交好转。考虑到铁水仍有复产预期，后续焦炭有望加速去库，短期内盘面底部有一定支撑。中长期来看，入炉煤跌价让利，焦炭成本支撑力度偏弱，我们对此轮焦炭盘面反弹并不乐观。 策略建议：逢高布空JM09合约，关注JM5-9反套，JM09价格波动区间930-1150元/吨，J09价格波动区间1550-1740元/吨 风险点：国内矿山安监趋紧，焦煤进口限制政策出台，焦化产能加速淘汰，终端需求超预期爆发，粗钢压减政策超预期 1盘面回顾 一季度，股市在AI叙事的支撑下韧性十足，但房地产新开工不及预期，居民加杠杆意愿偏弱，新经济与旧经济走势分化明显，焦煤焦炭在弱宏观和弱现实影响下震荡下跌。节后部分矿山和洗煤厂复产积极性不及往年，叠加进口焦煤到港偏少，焦煤供应压力边际缓和，现货跌幅有所收窄，但整体过剩格局不变，焦煤现货成交体感偏差。两会期间环保检查导致节后铁水增速偏慢，叠加钢厂严控原料库存，焦炭经历11轮连续提降，焦化利润承压下行，倒逼部分独立焦化厂减产降库。临近季尾，环保检查影响减弱，河北高炉积极复产，带动铁水产量快速回升，煤焦需求环比改善，焦炭库存拐点先行出现，现货看涨情绪发酵，提降周期似乎已经接近尾声。 2焦煤供需基本面梳理 2.1焦煤生产：主要产区“增产保供” 山西作为焦煤生产第一大省，省内经济对煤炭行业的依赖度较高。煤价阴跌导致山西经济增速放缓，在维持经济增速和煤炭稳产保供双重压力下，二季度山西省煤炭产量有望保持增长。3月11日，吕梁市市召开经济运行调度会，会议强调，要坚持“以量补价、以非煤补煤、以一产三产补二产”的工作思路，推动煤炭增产保供、非煤工业上产达效、一产和三产稳定增长。 跟踪开工率数据可以发现，春节后焦煤矿山和洗煤厂复产积极性并不高（2024年受“三超检查”影响基数偏低），两会期间安监趋严是原因之一，持续下跌的煤价的确打压了部分高成本矿山的生产积极性。但上游环节焦煤库存并未显著去库，说明小范围减产不足以解决当前焦煤面临的过剩问题，当前多数煤矿仍能保持盈利，若矿山无法通过行业自律主动减产，煤价将长期承压，最终可能引发行业深度调整或倒逼政策强制干预。 2.2焦煤进口：进口高增速难以维持 近年来，我国炼焦煤进口规模持续扩张，当前进口依赖度高达20%，有效缓解了我国炼焦煤结构性紧缺的现状，但在煤价下行周期，低价煤炭的大量涌入（蒙煤和部分俄煤）易对国内焦煤市场造成冲击。一季度，国产焦煤持续降价，山西煤仓单较进口煤更具性价比，焦煤进口增速同比往年有所放缓，2025年1-2月，我国累计进口炼焦煤1884.5万吨，同比增长5.57%。 具体来看，受口岸监管区库容告急及蒙煤价格优势减弱影响，口岸拉运积极性下降，1-2月，我国共进口蒙古炼焦煤644.26万吨，同比减少25.05%，蒙煤进口占比也从2024年的40%下降至34%。与之对应，海运炼焦煤进口量维持增势，1-2月我国共进口俄罗斯炼焦煤528.96万吨，同比增加30.22%，俄煤与蒙煤合计进口占比超50%，是我国炼焦煤最重要的进口来源；进口美国炼焦煤262.49万吨，同比增加85.92%，系春节前百丽及布坎南等煤种进港增加，美国炼焦煤边际供应上涨明显；进口加拿大炼焦煤210.61万吨，同比增加53.39%；进口澳大利亚炼焦煤175.8万吨，同比增加12.65%，澳煤价格偏高，进口窗口难以长时间打开。 国务院关税税则委员会决定，自2025年2月10日起，对原产于美国的部分进口商品加征关税。其中，对煤炭、液化天然气加征15%关税。展望后市，针对美国煤炭的关税政策将导致进口成本陡升，二季度海运焦煤到港或进一步缩量，并对海运煤价形成边际支撑。此外，当前蒙煤相对价格优势不明显，进口高增速难以维持，后续关注蒙煤二季度长协定价及内外煤价倒挂修复节奏。 2.3焦煤需求：短期改善，长期承压 按焦煤即期周度供应折算，铁水理论平衡点为241.88万吨，然而实际铁水产量仅为237.28万吨，市场短期内或延续宽松格局。钢厂盈利率受粗钢压减消息影响大幅提升，高利润刺激下，钢厂积极复产补库，焦煤供需结构有望改善，短期内煤价有一定支撑。但从中长期来看，中美贸易战持续加码，远月钢材出口承压，粗钢压减预期或导致煤焦基本面进一步恶化，在没有看到矿山大规模减产或颁布限制焦煤进口政策前，焦煤不具备做多条件，操作上保持反弹布空的思路不变。 3焦炭供需基本面梳理 3.1焦炭生产：供应压力有所缓和 开年以来，焦炭经历连续6轮提降，现货累计跌幅达300-330元，入炉煤跌幅不及焦炭，即期焦化利润收缩明显。受此影响，独立焦化厂被迫减产，但钢厂焦化并未受到影响，整体来看一季度焦炭产量小幅收缩，供应压力有所缓和。近期市场有提涨传言，观察近两年价格周期可以发现，现货提涨前焦化行业往往正在经 历大面积亏损减产。现阶段焦化利润盈亏平衡，因此即便后续开启提涨，上方空间也极为有限。此外，焦化扩利会刺激前期检修的焦炉复产，焦炭供需缺口将再度补回。综上，我们对此轮焦炭盘面反弹并不乐观。 3.2焦炭出口：挑战与机遇并存 2006年前，我国每年出口焦炭1500万吨，占全球焦炭贸易份额的50%。2006年后，我国多次上调焦炭出口税率，叠加次贷危机外需疲软，焦炭出口量快速减少。2013年，出口关税及配额制度取消，焦炭出口规模缓慢增加，但总量有限。目前我国年出口焦炭1000万吨左右，占产量的比重仅为2%。就重要性而言，焦炭出口对焦炭基本面的影响有限。 据海关总署统计，2025年1-2月，我国共出口焦炭101万吨，同比下降33%。流向方面，印尼是我国最重要的焦炭出口国，1-2月我国累计向印尼出口焦炭41.04万吨，出口占比高达40.6%。近年来，海外焦化投产加速落地，据估算，2025年印尼焦炭出口量或超1000万吨，印尼有望成为第二大焦炭出口国，中国焦炭出口市场面临挑战。2024年12月26日，印度政府决定从2025年1月1日起，对炼钢原料低灰冶金焦实施为期六个月的进口限制，上半年针对中国的限额为7.8万吨。然而，1-2月，中国已向印度出口焦炭14.7万吨，同比增速达117%，远超限额标准。根据印度《国家钢铁政策(2017)》，印度计划到2030—2031财年将粗钢产能扩大至3亿吨，与之对应，该国焦炭供需缺口将不断放大，需要进口资源作为补充。尽管印度颁布进口限制政策以求保护国内焦炭生产商，但中国焦炭的价格优势明显，短期内出口具有一定韧性。 3.3焦炭需求：下游钢厂积极增产，焦炭去库有望持续 节后双焦阴跌让利钢厂，叠加粗钢压减消息影响，盘面钢厂利润于2月底强势反弹，两会期间环保检查结束后，河北高炉积极复产，焦钢厂择机补库，煤焦现货成交好转。据统计，年初至今钢厂铁水产量累计同比增2.57%，同期焦炭产量累计同比微增0.35%，高铁水支撑下，焦炭供需矛盾缓和。按焦炭即期周度产量折算，理论平衡铁水为234.57万吨，低于钢联实际铁水产量，考虑到铁水仍有复产预期，后续焦炭有望加速去库。 资料来源：Wind、同花顺、钢联、南华研究 4观点总结及平衡表 展望二季度，持续下跌的煤价打压了部分高成本矿山的生产积极性，但当前多数煤矿仍能保持盈利，小范围减产不足以解决焦煤过剩问题，若矿山无法通过行业自律主动减产，煤价将长期承压，最终可能引发行业深度调整或倒逼政策强制干预。进口方面，针对美国煤炭的关税政策将导致进口成本陡升，二季度海运焦煤到港或进一步缩量，并对海运煤价形成边际支撑。此外，当前蒙煤相对价格优势不明显，进口高增速难以维持，后续关注蒙煤二季度长协定价及内外煤价倒挂修复节奏。钢厂盈利率受粗钢压减消息影响大幅提升，高利润刺激下，钢厂积极复产补库，焦煤供需结构有望改善，短期内煤价有一定支撑。但从中长期来看，中美贸易战持续加码，远月钢材出口承压，粗钢压减预期或导致煤焦基本面进一步恶化，在没有看到矿山大规模减产或颁布限制焦煤进口政策前，焦煤不具备做多条件，操作上维持反弹布空的思路不变。 近期市场有提涨传言，观察近两年价格周期可以发现，现货提涨前焦化行业往往经历大面积亏损减产。现阶段焦化利润盈亏平衡，因此即便后续开启提涨，上方空间也极为有限。此外，焦化扩利会刺激前期检修的焦炉复产，焦炭供需缺口将再度补回。出口方面，中国焦炭出口市场挑战与机遇并存。随着海外焦化投产加速落地，印尼有望成为第二大焦炭出口国，挤占中国焦炭出口份额。印度粗钢产能投放，焦炭供需缺口也将扩大，需要进口资源作为补充，中国焦炭的价格优势明显，出口具有一定韧性。需求端，节后双焦阴跌让利钢厂，叠加粗钢压减消息影响，盘面钢厂利润强势反弹，高炉钢厂积极复产补库，煤焦现货成交好转。考虑到铁水仍有复产预期，后续焦炭有望加速去库，短期内盘面底部有一定支撑。中长期来看，入炉煤跌价让利，焦炭成本支撑力度偏弱，我们对此轮焦炭盘面反弹并不乐观。 策略建议：逢高布空JM09合约，关注JM5-9反套，JM09价格波动区间930-1150元/吨，J09价格波动区间1550-1740元/吨 风险点：国内矿山安监趋紧，焦煤进口限制政策出台，焦化产能加速淘汰，终端需求超预期爆发，粗钢压减政策超预期