全球改性塑料龙头，开拓高端材料应用

公司是一家专注化工新材料研发、生产和销售的企业，分为改性塑料、新材料、绿色石化、医疗健康四个板块。公司是国内改性塑料龙头，优势明显，在传统应用和新兴领域带动下业务持续增长；新材料板块公司不断充实产品品类与产能，成为公司重要增长点；绿色石化板块完善公司上游布局，通过精细化管理及股权转让控制对公司利润拖累；医疗健康板块公司持续开发新品、拓展海外市场，经营持续好转。 改性塑料板块优势明显，成长潜力足，机器人等新兴应用提高景气度。公司是全球规模最大、产品种类最为齐全的改性塑料生产企业。预计2025年公司改性塑料产能超300万吨，其中海外产能超35万吨。环保再生塑料产能约50万吨。 公司海外业务发展速度快，毛利较高。家电、汽车、电子电器是改性塑料重要的下游应用领域，随着国内制造业高端化和国内消费复苏，传统需求有望持续保持增长。机器人及低空飞行器对轻量化有着更高的要求，这些新兴应用领域提高了改性塑料行业景气度。在原油价格下降期，公司毛利有望得到修复。 新材料业务品种不断丰富，产能持续投放。公司凭借自身领先的合成技术与工艺，持续加大对新材料的研发投入。特种工程塑料领域，公司不断研发新牌号产品，开拓新的应用领域，已实现在电子电器、新能源车、机器人和无人机等领域的应用。近年公司积极扩充产能以满足市场需求，目前拥有2.1万吨高温尼龙产能、2.1万吨LCP产能、3.6万吨碳纤维产能以及0.66万吨PPSU产能。可降解塑料方面，目前公司拥有18万吨PBAT产能和3万吨PLA产能，市占率国内领先。 绿色石化及医疗板块业绩触底，多种手段积极管控亏损。公司向上游布局了宁波金发和辽宁金发两个子公司，构建了“丙烷-丙烯-聚丙烯树脂-改性聚丙烯”和“丙烷-丙烯-丙烯腈-ABS树脂-改性ABS”产业链，保障了核心原料的供应安全与品质稳定。然而，由于国内近期产能扩张迅速，绿色石化业务对公司业绩产生了拖累。目前，公司通过降低能耗物耗、提高开工率等管理手段降低经营成本。同时，公司还借助资本运作，在保持对辽宁金发控制权并实现并表的前提下，降低了其控股比例。医疗健康板块主要产品包括手套、口罩、熔喷布及防护服等，主要应用于医疗、个人防护、工业防护等领域。随着疫情结束，公司通过积极打造差异化产品、开拓海外市场等方式，降低了公司库存，提高了开工率。 投资建议： 公司改性塑料及新材料板块稳定增长，绿色石化及医疗健康板块有望不再恶化。 我们预计2024-2026年公司归母净利润为8.92/13.45/17.01亿元，摊薄EPS为0.33/0.50/0.64元 。 综合绝对估值与相对估值 ， 股票合理估值区间在12.85-15.33元之间，相对于目前股价有14.43%-36.51%溢价空间。首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示：原材料成本上涨、新产品放量及市场推广的风险、技术被赶超或替代的风险、新项目建设及产业化进度不及预期、汇兑风险等风险。 2022 40,412.33 0.53%1,991.90 19.89%0.75 10.48%12.05%14.98 11.80 1.81 2023 47,940.59 18.63%316.73-84.10%0.12 6.88%1.94%94.74 14.32 1.84 2024E 53,496.50 11.59%892.45 181.77%0.33 2.29%5.40%33.62 18.85 1.82 2025E 61,658.80 15.26%1,344.59 50.66%0.50 2.65%8.01%22.32 16.22 1.79 2026E 68,417.00 10.96%1,700.91 26.50%0.64 3.29%9.93%17.64 15.16 1.75 盈利预测和财务指标 改性塑料龙头，产业链上下游不断完善 公司为全球改性塑料龙头，不断向上下游拓展 金发科技是一家专注于化工新材料研发、生产和销售的企业。公司产品涵盖改性塑料、环保高性能再生塑料、完全生物降解塑料、特种工程塑料、碳纤维及复合材料、轻烃及氢能源、聚丙烯树脂、苯乙烯类树脂以及医疗健康高分子材料等9大类，广泛应用于汽车、家电、电子电工、通讯电子、新基建、新能源、现代农业、现代物流、轨道交通、航空航天、高端装备和医疗健康等多个领域。凭借卓越的产品性能和广泛的市场覆盖，公司已与众多国内外知名企业建立了战略合作伙伴关系。 图1：公司主要产品及应用 公司业务板块主要分为改性塑料、绿色石化、新材料和医疗健康四大板块。在改性塑料板块，公司以改性塑料和环保高性能再生塑料为核心产品，是全球规模最大、产品种类最为齐全的改性塑料生产企业。绿色石化板块方面，公司通过布局宁波金发和辽宁金发两个子公司，向上游延伸产业链，打通了“丙烷-丙烯-聚丙烯树脂-改性聚丙烯”和“丙烷-丙烯-丙烯腈-ABS树脂-改性ABS”两条产业链，有效保障了核心原料的供应安全与品质稳定。该板块的主要产品包括聚丙烯树脂、苯乙烯类树脂、轻烃和氢气等。在新材料板块，公司以完全生物降解塑料、特种工程塑料和碳纤维及复合材料为核心产品，不断推动产品结构向高端化和高附加值方向发展。医疗健康板块则涵盖手套、口罩、熔喷布及防护服等产品，主要应用于医疗、个人防护和工业防护等领域，为公共卫生和健康防护事业提供重要支持。 表1：公司业务板块及产品应用板块产品 图2：公司四大板块及主要产品关系图 发展历程回顾：公司发展30余年，业务不断内生外延 技术奠基与起步阶段：1993年，公司正式成立，以改性塑料产品的生产、研发和销售为起点。1996年1月，公司更名为金发科技发展有限公司。1998年，公司确立了“创世界品牌，建百年金发”的宏伟愿景，并于同年通过了ISO9001质量体系认证。1999年3月，公司被认定为国家高新技术企业。2000年7月，广东省金发科技重点工程技术研究中心成立，标志着公司在技术研发方面的投入进一步加大，为后续的技术创新奠定了坚实基础。 规模扩张与市场拓展阶段：2001年，公司更名为金发科技股份有限公司。2001年7月，公司通过了德国莱茵公司TÜVISO9001:2000版的换版认证；9月，“耐候阻燃聚丙烯”项目被科学技术部火炬高技术产业开发中心认定为国家级火炬计划项目。2002年10月，“高光泽、高强度、低表面能阻燃增强尼龙66”和“环保型抗翘曲良外观高效阻燃增强聚碳酸酯树脂（PC）”项目通过鉴定。2003年1月，“高光泽、快速成型阻燃增强聚对苯二甲酸丁二醇酯（PBT）”项目通过专家组验收；同年，“环保型长效抗静电无卤阻燃ABS树脂”通过技术鉴定。2004年，公司成功登陆上海证券交易所上市，并于年底获准设立院士工作站。2006年，公司自主创新项目“新型阻燃热塑性树脂系列产品的开发及产业化”荣获国家科技进步二等奖，并入选国家首批“创新型试点企业”名单。 多元化与高端化发展阶段：2009年7月，香港金发发展有限公司注册成立；同时，天津金发新材料有限公司和专注于完全生物降解材料多功能聚酯研发与生产的珠海万通化工有限公司也相继成立。2012年12月，公司成立碳纤维公司，进一步拓展高端材料领域。2015年，珠海万通特种工程塑料有限公司成立；同年12月，金发科技低碳高分子新材料产业园核心区一期项目在广东金发正式投产。2019年，金发碳纤维热塑性复合材料轻量化产品成功实现量产。2020年，公司正式布局医疗健康领域，开发出熔喷布、口罩、丁腈手套等产品，标志着公司在多元化发展道路上迈出了重要一步。 向产业链上游布局阶段：2020年，公司通过收购并成立宁波金发新材料有限公司，正式向产业链上游延伸。2020年6月，宁波金发120万吨/年聚丙烯热塑性弹性体及改性新材料一体化项目正式开工。2021年，公司收购宝来新材料51%的股权，并于次年将其更名为辽宁金发科技有限公司。通过这一系列布局，公司成功打通了产业链上下游，进一步提升了核心竞争力。 全球布局与国际化阶段：2013年7月，金发科技完成对印度HYDRO公司的跨国收购，迈出国际化发展的重要一步。2015年2月，美国金发科技有限公司成立；2016年，金发科技（欧洲）有限责任公司在德国成立，进一步拓展欧美市场。2020年5月，国际标准化组织（ISO）在其官方网站上发布了由金发科技牵头起草的ISO 24025等国际标准。标志着公司在国际标准制定领域取得重要突破。2022年9月，金发科技日本公司正式成立，进一步完善了公司在全球的业务布局。 图3：公司发展历程 公司治理结构合理，创新能力突出 管理层成功换届，新任领导层年富力强。截止2024年10月，袁志敏在金发科技持股比例为19.36%，袁志敏是公司的第一大股东和实际控制人；熊海涛持股比例为3.58%；熊玲瑶持股比例为1.71%，与熊海涛女士系姑侄关系；2024年公司董事会成功换届，董事长由实控人袁志敏更换为陈平绪，总经理为吴敌。新一批董事会成员均为公司培养的80后硕博人才，拥有丰富的研发和管理经验。 图4：公司股权结构图 公司创新能力突出，不断提高自身竞争力。公司按照“自主创新、技术领先、产品卓越”的研发理念，打造“13551”研发体系：1个中央研究院、3个国际研发中心、5个分技术中心、5个化工新材料孵化基地和1个国家产业创新中心，逐步形成行业研究、技术研究、产品研究三轮驱动的研发平台。公司始终以市场需求为导向，以“重点行业突破”为主线，聚焦行业需求和应用，寻求关键共性技术突破。在产品研发方面，公司依托领先的技术创新平台、全球一体化的营销平台以及供应链平台，坚持差异化的产品策略，持续研发新产品、优化产能结构，为客户提供更高性价比的材料解决方案，不断提升市场占有率。公司吸引和凝聚了大批优秀人才，截至2023年末公司拥有副高级以上专业技术人员146人，博士167名，累计申请国内外专利共计6036件。 图5：近年公司博士数量变化（人） 图6：近年公司累计申请专利数（件） 公司相关产品规模较大，并不断向高端化、定制化方向发展。公司拥有30年的改性塑料研发、生产经验，现已形成300万吨的年生产能力，产销量稳居行业首位。环保高性能再生塑料方面，自2004年以来，公司已累计向全球提供近200万吨环保高性能再生塑料，产销量稳居行业首位。绿色石化方面宁波金发拥有年产120万吨PDH装置和年产80万吨聚丙烯装置，辽宁金发拥有年产60万吨PDH装置、60万吨ABS装置、26万吨丙烯腈装置和10万吨MMA装置，公司在绿色石化领域占据重要地位，为下游产品提供了坚实的原料保障。新材料业务板块中公司PBAT产能18万吨，PLA产能3万吨。2023年，公司实现PBAT产能规模亚洲第一。医疗健康板块公司专注于研发、生产和销售工业劳保防护用品、非织造材料、IVD耗材等一系列工业及医疗健康领域的产品。目前公司熔喷布产能1680吨，各类口罩46亿只/年，手套200亿只/年。凭借丰富的产品矩阵和服务能力，公司已广泛服务于医疗、工业防护等多个行业。 表2：公司现有产能及建设产能情况 改性塑料为公司经营基石，24年业绩迎来反转 不同板块接续发力，公司营收保持持续上升，2024年归母净利润迎来反转。2020年，金发科技正式进军医疗健康领域，成功开发出熔喷布、口罩、丁腈手套等产品。在医疗健康板块的带动下，公司当年营收同比增长近20%，归属母公司净利润同比增长超过250%。然而，在2021年至2023年期间，医疗健康板块营收有所下滑，但公司凭借多板块协同发展的战略，整体业绩保持稳中有进的态势。2024年前三季度，公司营业总收入达到404.65亿元，同比增长18.01%；归属于母公司股东的净利润为6.83亿元，同比增长41.02%。公司经营业绩增长主要得益于改性塑料板块中车用材料业务的持续拓展，以及新材料板块中动力电池和充电桩相关产品的市场需求不断提升。 图7：近年公司营业收入变化 图8：近年公司归母净利润变化 公司盈利能力有所回暖，成本优化和高端化产品初显成效。2020年，医疗板块为公司带来丰厚利润，202