农业策略日报：马棕产量预期环增，棕油表现偏弱

马棕产量预期环增，棕油表现偏弱 农业团队 研究员：刘高超从业资格号：F3011329投资咨询号：Z0012689 油脂：马棕产量预期环增，棕油表现偏弱蛋白粕：基差继续回落，盘面相对抗跌玉米/淀粉：缺乏向上驱动，玉米震荡盘整生猪：屠企收猪流畅，猪价窄幅震荡橡胶：暂时维持区间震荡合成橡胶：短期暂无趋势行情纸浆：交投清淡，浆价弱势震荡棉花：棉价震荡整理，等待驱动白糖：外盘偏弱拖拽国内糖价回落原木：供需均弱，库存累积风险因素：宏观大幅变动；气候异常；供需超预期变化 王聪颖从业资格号：F0254714投资咨询号：Z0002180 吴静雯从业资格号：F3083970投资咨询号：Z0016293 李艺华从业资格号：F03086449投资咨询号：Z0019380 程也从业资格号：F03087739投资咨询号：Z0019480 【异动品种】 周重廷从业资格号：F03093821投资咨询号：Z0020578 油脂观点：⻢棕产量预期环增，棕油表现偏弱 主要逻辑：市场关注巴西豆收获情况和美国关税谈判进展，周一美豆下跌、美豆油上涨，昨日国内三大油脂分化运行，棕油和豆油偏弱。从宏观环境看，美国3月企业活动有所回升，周一美元继续走强；而近期印尼股市、外汇下跌利空棕油市场情绪。从产业环境看，近期南美豆产区降水基本正常，巴西大豆收获进入后期，南美豆上市压力增大，阿根廷大豆产量预期小幅下调，而市场对美豆出口需求预期仍悲观，国内进口大豆到港量阶段性较低，近期国内豆油供应阶段性偏紧。棕油方面，马棕3月出口预期环降，马棕3月1-20日产量预期环比4%至10%，预计马棕3月库存维持在偏低水平，印尼生柴B40政策执行情况有待进一步信息指引，另印尼有上调棕油出口关税预期。菜油方面，美国对加拿大加征税预期反复，我国对加拿大菜油加征关税，中加贸易关系趋紧，而我国或对澳菜籽进口放开，目前国内菜油库存仍较高，近期国内菜油供应充足。 展望：受马棕3月产量预期环增、出口预期悲观，印尼生柴B40进展情况不明，印尼股市、外汇下跌等因素影响，预计近期棕油震荡偏弱，豆油和菜油或继续震荡盘整。 风险因素：贸易关系、生柴需求、原油、海外宏观等给油脂市场带来波动风险。 ⼀、⾏情观点 玉米及淀粉 1、短期，3月上半月，余粮基本消耗殆尽，潮粮供应压力不大；华北区域由于减产相对明显以及售粮进度偏快，阶段性供需偏紧凸显，东北-华北贸易利润增厚，导致东北粮不断外流至华北，华北价格带动东北价格上行。下半月，经过一段时间的提价抢粮，用粮企业库存多得到补充，深加工门前到车量回归高位，今日山东企业门前又达1196车，收购价继续回调，饲企处于需求淡季，多随用随买。随着玉米价格不断走高（尤其华北区域），部分区域小麦开始有替代玉米进入饲用的迹象，后续关注小麦进入饲用的规模和量级。港口库存持续累积，亦拖累价格。 2、中期，24/25年度预计国内减产、进口同比下降，导致新增供应减少；禽畜存栏增加，深加工需求尚可，库存预计出现去化格局。 展望：震荡运行。目前随着东北粮逐步往华东外流，供需矛盾逐步缓解，华北价格出现局部下滑，东北价格上涨动力亦不足。市场缺乏向上驱动指引。短期，建议持续关注收储政策、基层惜售情绪变化、渠道建库力度以及小麦替代压力等；中期，建议关注种植意愿、进口变化、陈稻拍卖压力等。 风险因素：天气扰动、政策变化、小麦冲击、地缘政治影响 生猪观点：屠企收猪流畅，猪价窄幅震荡 信息： （1）现货价格：3月25日，河南生猪（外三元）价格14.69元/千克，环比变化0% （2）期货价格：3月25日，生猪期货收盘价(活跃合约)13455元/吨，环比变化-0.15% 主要逻辑：上游养殖企业出栏量充足，屠企收猪整体流畅，猪价窄幅震荡。基本面来看：（1）供应：短期，二育持续入场，短期供应压力分流，上游累库，均重提高。2024年10~12月受到冬季疫情影响，新生仔猪数量从高位小幅减少，按照6个月生长周期推算，2025年4月~6月理论上商品猪出栏压力暂时不会增加，但是需要考虑当前活体累库的释放风险。中期，2025年1月~2月新生仔猪数量重新增长，且数量为2024年以来新高，预计2025年三季度生猪市场将继续面临供给增加的压力。长期，据农业部口径，2024年5月~12月全国能繁母猪存栏量持续增加，母猪产能的变化影响十个月后商品猪的供应，预计2025年下半年生猪供应量较大。2025年1月，全国能繁环比微降，但是2月最新能繁数据环比再度转增，去产能持续性尚不足。（2）需求：肉猪比价环比走弱。（3）库存：累库持续，出栏均重、冻品库容率环比增长。(4）市场节奏：短期来看，二次育肥仍在参与，出栏均重继续增加，上游累库暂时延缓生猪出栏压力。但是随气温回暖，肥猪消费需求减少，肥标价差从高位持续缩小，建议关注二育出栏节奏以及库存释放后带来的供应压力。中期来看，二季度将进入去年冬季新生仔猪损失兑现期，供应压力暂时小幅缓解。长期来看，2025年1月~2月新生仔猪数量继续增加且新高，预计下半年商品猪供应量将继续增加。产能周期方面，2025年1月能繁母猪存栏量环比出现下降，但是目前养殖仍有盈利，2月能繁存栏环比再度增加，周期拐点尚未明确。展望：震荡运行。生猪出栏量充足，短期上游活体累库延缓跌势，但供应压力后期仍要兑现，现货端供需维持宽松。生猪行情走势预计震荡。震荡 风险因素：养殖情绪、疫情、政策。 天然橡胶观点：暂时维持区间震荡 沪胶与20号胶（1） 青岛保税区人民币泰混价格16780元/吨，-50，对上一交易日RU05收盘价非标基差为-315；国产全乳老胶16600/吨，平。保税区STR20现货2100美元/吨，+10。（2）3月25日泰国合艾原料市场报价:白片71.15；烟片74.79，+0.9；胶水68，平；杯胶61.65，+0.15。（3）ANRPC最新发布的2025年2月报告预测，2月全球天胶产量料降4.2%至94.5万吨，较上月震荡 下降29.2%；天胶消费量料增1.6%至118.7万吨，较上月下降3.3%。2025年全球天胶产量料同比增加0.4%至1489.7万吨。其中，泰国增1.2%、印尼降9.8%、中国增6%、印度增5.6%、越南降1.3%、马来西亚降4.2%、柬埔寨增5.6%、缅甸增5.3%、其他国家增3.5%。 逻辑：昨日天然橡胶整体偏强运行，不过尾盘时有所回落。在上周受到海关细则数据公布后情绪有所反弹，短期在没有新增利空的背景下，预计暂时企稳，不过目前也已经接近前期开始回落时的压力位。进口数据方面，分胶种来看，显然标混的进口量不及预期，而是一些小胶种增量较多。结合1-2月轮胎出口增量的数据来看，隐形库存的故事或告一段落。当前各产区物候正常，有顺利开割预期。需求端来看，尽管轮胎成品库存有出现去化迹象，但更多还是转移到经销商手中，终端销售并不理想。整体从基本面来看，短期利好有限，但市场情绪发生了一定的转变后，或难以继续下行。不过目前也未见到可以持续上行的驱动，低吸尚需等待，或许是产区方面超预期的变化，或许是开始去库的信号。 合成橡胶观点：短期暂无趋势行情 信息： 棉花观点：棉价震荡整理，等待驱动 1、截至3.25日，24/25年度注册仓单9141张。 风险因素：宏观利空、需求不佳；说明：展望部分的观点请参考报告尾页的评级标准说明。 白糖观点：外盘市场拖拽国内盘面回落 信息： （1）据海关总署数据，2025年1月、2月我国进口糖浆、白砂糖预混粉(税则号列170290)数量分别为7.21万吨、1.81万吨，同比分别下降2.62万吨、5.19万吨。 （2）印度糖和生物能源制造商协会(ISMA)近日澄清了先前某些行业部门所传播的食糖供应不足的信息均为谣言。尽管一些地区的产量有所下降，但该协会确信2024/25榨季国内食糖供应十分稳定，足以满足国内食糖消费的需求。ISMA数据显示，2024/25榨季截至3月15日，印度累计产糖2380万吨，仍有200家糖厂正在进行食糖生产工作，占糖厂总数的38%。预计将有350万吨食糖用于乙醇生产，因此该协会将印度2024/25榨季食糖净产量预估修订为2640万吨。 逻辑：2025年节后，印度食糖产量低于市场预期以及巴西库存偏低为资金博弈行为提供了题材，原糖价格带动国内价格反弹，原糖价格围绕18-20美分一线高位震荡，带动国内糖价维持高位。展望2025Q2，我们认为原糖市场在巴西开榨后仍然面临较大压力，主要原因如下：1）市场对于新季巴西食糖产量仍然偏乐观；2）泰国如期增产，最终产量或达到1100万吨左右；3）印度市场分歧较大，但在忽略利益博弈的情况下，我们倾向于ISMA的数据可信度更高， 印度市场仍然供大于求，利多持续性有限。而从国内市场来看，我们认为国内糖价整体跟随外盘为主，糖浆和替代品政策影响的是赔率问题。1）从国产糖角度来看，国内食糖产量略微低于市场预期，但是仍然增产85万吨，甜菜糖亦呈现出增产；2）从进口糖角度来看，1-2月进口量偏低主要系海外原糖价格反弹，Q2有望回升，而替代品的进口管控政策更多影响的是赔率问题，若原糖价格回落，国内糖价很难走出独立行情。从交易层面来看，当前高价下盘面已经兑现了大部分利多，做多盈亏比不够理想，而从做空角度来看，Q2的核心驱动来源于巴西开榨之后现实端的供给压力，短期在巴西尚未开榨前，利多题材仍有炒作空间，考虑到印度市场分歧仍存，短期观望为主，中长期逢高抛空，原糖价格的见底需要以原糖价格跌破乙醇平价实现产能出清或者巴西甘蔗产量明显低于市场预期来完成。 展望：短期乏明确利多驱动，但是做空盈亏比并不理想，建议观望为主，从中长期来看，考虑到二季度纸浆基本面或迎来由强转弱的过程，关注逢高抛空的机会，纸浆价格维持震荡走势为主。 风险因素： 国内主产区天气异常，巴西港口物流，北半球天气异常，北半球产量不及预期，宏观经济波动等； 说明：展望部分的观点请参考报告尾页的评级标准说明。 纸浆观点：交投清淡，浆价弱势震荡 信息： （1）智利海关公布2025年2月智利纸浆出口中国情况，其中：针叶浆10.33万吨，环比缩减26.25%，同比增加10.33%。阔叶浆13.01万吨，环比缩减38.95%，同比增加10.07%。本色浆1.33万吨，环比缩减19.46%，同比缩减9.49%。 逻辑： 2025年春节以后，纸浆期货价格持续回落，主要系终端消费偏弱以及针叶浆内部的结构性过剩，表现形式为港口库存处于历史同期偏高分位以及不同浆种之间的价差持续走阔。展望2025Q2，我们认为，基本面将经历一个由强转弱的过程。从美金盘的角度来看，美金盘报价持续上涨，但是整体成交节奏有所放缓，暗示本轮涨价周期或步入下半程。从国内进口节奏来看，先行指标指示短期国内到港压力偏低，后续随着海外市场扰动减小，到港量或有所回升。从国产木浆来看，当前浆价与利润或推动国产木浆产量在Q2回升。而从需求层面来看，除生活用纸之外的成品纸种的消费量都呈现出明显下滑，二季度消费或延续弱势，预计短期震荡 纸浆 难以见到企业和社会层面重建纸品库存的信心；在新增装置投产以及消费存在季节性转弱的情况下，成品价格存在回落风险，下游利润对于纸浆消费的影响同样会由强转弱。从交易角度来看，当前浆价抢跑预期隐含的本质是市场在定价针叶浆内部的结构性过剩，然而无论是长周期的成本线支撑、内外倒挂幅度还是不同浆种之间的价差，都暗示了当前价格下做空的盈亏比并不理想，一旦俄针的流动性问题得到缓解（例如俄针质量提升、替代需求增加等），盘面或出现明显反弹。 展望：短期乏明确利多驱动，但是做空盈亏比并不理想，建议观望为主，从中长期来看，考虑到二季度纸浆基本面或迎来由强转弱的过程，关注逢高抛空的机会，纸浆价格维持震荡走势为主。 ⼆、品种数据监测（⼀）油脂油料油脂 （⼆）饲料养殖⽟⽶、淀粉 （三）软商品橡㬵类 棉花、棉纱 ⽩糖 纸浆 原⽊ 三、评级标准 除非另有说明，中信期货有限公司拥有本报告的版权和/或其他相关知识产权。未经中信期货有限公司事先书面许可